峰会成果超预期 欧债趋势又如何

本次欧盟峰会向市场传递了积极信息。尽管如此，基于欧洲以往的表现，没有人确定此次计划能够顺利实施。而随着欧债危机的升级，全球经济，特别是新兴经济体国家已受拖累。国际资本纷纷从新兴市场撤出，转而涌向比较安全的资产。
    5月份以来，欧洲债务危机因希腊大选和西班牙银行业危机出现了持续恶化的倾向，市场甚至已经开始为欧元区解体做相关的准备。由于欧债危机持续恶化，包括美国、新兴市场在内的全球主要国家也受到不同程度冲击，全球经济前景较为暗淡。不过，随着希腊大选结果尘埃落定，希腊退出欧元区的担忧有所减缓，但是西班牙甚至意大利的银行业和主权债务问题仍没有找到较优的解决方案。有鉴于此，6月28-29日的欧盟峰会受到了格外关注。
    从结果看，峰会的决议超出了市场的预期，主要有以下几个亮点。
    首先，救助的技术路线有所调整，救助效果更切实可行。欧盟峰会协议通过，救助基金(EFSF/ESM)可直接注资西班牙银行。尽管这只是个特例，并不适用于其他所有国家，但却能起到提振市场信心的作用。传统上，EFSF/ESM资金先通过各国政府后再注入银行，并且援助贷款的优先级高于现有国债。这不仅会增加政府的或有债务，而且一国国债的投资级别将相对下降、收益率上升，债务情况恶化。此次峰会消除了投资者对西班牙援助计划的这两大担忧，市场情绪大幅好转。
    第二，制度缺陷得到一定弥补，欧元区未来得到保障。众所周知，欧元区自成立以来一直面临的缺陷就是缺乏财政联盟和财政一体化。在这一次的峰会上，欧盟理事会主席范龙佩提出，在未来10年内，以一体化的金融框架、一体化的预算框架、一体化的经济政策框架以及决策过程中的民主合法性与责任原则作为四大基石，构建一个更为强大的欧洲经济货币联盟，这可谓是对财政联盟的建立提出了切实的远景。
    不过，最值得注意的是峰会提出了最早在2012年底前建立一个欧元区统一的银行监管机制，由欧央行行使监管权，赋予其权力规范整个欧盟内所有银行的业务运作。若发现任何一个资不抵债的银行，可由该银行监管机构执行破产程序或由资本重组基金注资，并由存款保证计划偿还储户亏损，这标志着欧盟向银行联盟迈出了第一步。
    第三，建立了银行业危机和主权危机的防火墙，避免危机的升级和传染。当前欧债危机之所以不断恶化，其中的原因之一就是银行业危机和主权危机存在关联，恶性循环。具体来看，当银行遭遇危机、资不抵债时，很难从市场获得流动性，但由于担心发生系统性金融危机，遭遇流动性问题的银行往往能够从欧洲央行获得一定的流动性。
    不过，由于这一注资计划并没有监管要求，容易产生道德风险问题，市场认为这样的救助可能带来更大的金融危机，因此这些国家的国债反而会遭到市场更多的抛售，加剧主权债务危机。如果统一监管制度能够建立，那么附加在主权债券上的风险溢价就会降低、国债收益率将会下降，从而有望切断银行业危机与主权债危机之间的联系。
    客观讲，考虑到目前的欧盟国家遭遇的实际困难以及谈判的难度，峰会已尽力向市场传递了积极信息，希望能对市场起到安抚作用。受此振奋，欧元在欧盟峰会相关消息公布后上涨2美分，最高升至1.2661美元，创8个月来最大单日涨幅。
    尽管欧盟峰会带来了意外惊喜，但基于欧洲以往的表现，没有人确定此次的计划能够顺利实施，市场情绪仍然不稳。例如，欧元在7月2日就下跌0.7%。这种反弹又很快回落的走势在6月份西班牙宣布将为银行业寻求欧洲救助，以及希腊亲欧盟政党赢得大选后，都曾出现过。
    出现这一现象可能主要有两方面原因。
    一是救助的资金问题。不管是直接救助银行，还是通过向政府注资援助银行，首要面对的都是资金问题。今年第一季度，欧元区多国GDP连续两个季度环比负增长，在技术上已陷入二次衰退。西班牙、意大利等几个重债国的经济几乎没有好转的迹象，而且随着紧缩的持续，这些国家的经济在短期内也难有起色。法国一季度的经济增速却由去年第四季度的0.1%降至零增长，显示经济放缓已向欧元区大国蔓延。欧洲经济放缓无疑意味着财政收入的减少，这增加了各国出资的压力。
    二是银行联盟涉及到的主权让渡问题。要实现银行联盟绝不是一件一朝一夕就成办成的，尤其是建立一个泛欧洲存款保证计划和一个银行破产及资本重组基金要涉及成员国之间的财政转移。而且，当问题银行是成员国银行业的主要金融机构时，该统一监管机构能否真的拥有足够的权力关闭它们或迫使它们做出改变，或者说，欧元区成员国是否真的做好了“允许超主权机构关闭一国所有的银行”的准备。如果统一监管人并没有真正的权力，那么其效力将大打折扣。
    最为重要的是，就算欧洲朝正确的方向迈出了一步，但这并不能解决增长问题。也就是说，建立银行业联盟、直接参与银行资本重组、以及改善危机防火墙等问题达成的协议或许可以防止危机严重恶化，但不能解决由来已久的经济增长方面的根本问题。
    最新的数据显示，欧元区6月份制造业PMI为45.1。南欧的情况最为严重，意大利的PMI降至44.6，西班牙PMI降至41.1，创37个月低点。企业订单减少，裁员不断。5月份西班牙的失业率升至24.6%，意大利则略微下降至10.1%，但年轻人失业率升至36.2%。这说明，欧元区的一些措施为西班牙和意大利赢得了时间，但它们需要利用这些时间来对经济进行彻底改革，而不是进一步依赖各方就债务问题以及遏制市场压力的机制所达成的协议为其保驾护航。
    同样重要的是，随着欧债危机动荡升级，全球经济，特别是新兴经济体国家已经受到拖累。国际资本纷纷从新兴市场撤出，转而涌向被视为比较安全的资产。
    今年二季度新兴经济体货币普遍出现贬值迹象。巴西、俄罗斯、南非和印度四国的货币相对美元均出现贬值，贬值幅度在10%-13%之间，贬值最大的是巴西雷亚尔，接近13%；印度卢比汇率水平达到了过去十年来的最低点，而且贬值幅度超过雷曼危机时期的贬值幅度。
    目前更需关注的是，部分金砖国家高风险的国际收支模式可能放大资本外流的冲击。从经常账户和财政余额占GDP比重这两项指标来看，目前“金砖国家”中有三个国家，即印度、南非、巴西处于“双赤字”情况，其中印度的情况尤为严峻，2011年印度财政赤字占GDP比重高达8%，经常账户逆差占GDP比重达到2.5%，货币贬值和资本外流的压力巨大。在这样的情况下，一旦欧洲局势急剧恶化或新兴经济体出现增长问题，这些国家很可能面临国际资本流动危机。
    中国也无法独善其身。欧债危机已经对我国出口造成了较大负面影响。其中，进口和出口增速分别从2011年的24.9%和20.3%下跌至今年前4个月的5.1%和6.9%。我国对欧盟出口增速下降明显，从2011年的14.4%下降到今年前4个月的负增长2%。外汇占款也出现了增速放缓甚至负增长的情况，比如今年4月就出现了605.71亿元的负增长，这对中国货币政策实施带来了一定的被动。
    如果我们回顾历史，就会发现，欧元的出现并不是一个简单孤立的经济事件，而是欧洲各国政治一体化进程中的重要组成部分。从20世纪50年代欧洲煤钢共同体成立算起，欧洲的一体化已经走过了半个多世纪。在这一过程中，其不仅为欧洲的经济繁荣做出了贡献，也为世界其他国家的经济合作提供了参考样本。我们由衷地希望，这次欧洲峰会所带来的新的想法和思路能够变成现实，为欧洲的一体化提供新的突破口，为世界经济的新的繁荣做出贡献。希望这不仅仅就是一剂止痛药！
    （作者系中国银行国际金融研究所分析师）