厉以宁：试论我国现阶段金融手段对宏观经济的调节作用

    本文的中心论点是：我国现阶段，在运用金融手段对宏观经济进行调节时，利息率的作用是不大的。这既有体制方面的原因，也与当前条件下利息率与投资、储蓄、消费三者之间的关系的特点紧密相连。本文不准备讨论体制方面的原因，而专就利息率与投资、储蓄、消费的关系做一些分析。
    一
    在现代凯恩斯主义的某些代表人物有关宏观经济调节的理论中，假定投资有较大的利息弹性，而消费（连同储蓄）则缺乏利息弹性或只有低的利息弹性。这些假定在一定程度上符合现代资本主义国家的情况。现代资本主义国家通过中央银行调整利息率对经济的调节，也往往以这些假定作为制定具体措施的出发点。然而在当前我国社会主义经济中，却很可能与此相反，即投资缺乏利息弹性或只有低的利息弹性，而消费（连同储蓄）却有较大的利息弹性。如果投资缺乏利息弹性或投资的利息弹性较低，那么银行提高对生产单位放款的利息率，就不大可能起到紧缩投资，从而使总需求减少的作用；或者，想要通过利息率的调整来调整投资额，就要使利息率有较大幅度的升降。利息率升降的幅度与投资调整的幅度是不相称的。如果消费（连同储蓄）有较大的利息弹性，那么银行想要通过利息率的调整来刺激总需求或压缩总需求的话，就可以通过居民储蓄存款利息率的升降来做到这一点。因此，很有必要对我国投资缺乏利息弹性（或投资只有低利息弹性）和消费（连同储蓄）有较大利息弹性的主要原因进行探讨。
    投资之所以缺乏利息弹性，无疑有经济体制方面的原因。假定企业并未真正成为独立的经济实体，企业不是自主经营、自负盈亏的社会主义商品生产者和经营者，那么利息率的调整和企业的利息费用的变动不可能成为调节企业投资额的重要因素。但我在这里不准备就体制方面的问题展开论述。我想要探讨的是体制以外的原因。比如说，如果实行体制改革以后全民所有制企业成了自主经营、自负盈亏的商品生产者和经营者，投资是否不再缺乏利息弹性或投资的利息弹性就会立即变得较大了呢？看来未必如此。这是因为，在一个可供信贷的资金总量有限，而企业又几乎普遍地迫切需要增加投资，以改造旧技术、旧设备，购买新技术、新设备的环境中，对企业来说，首先考虑的是能不能取得银行的贷款。至于需要为这些贷款支付多少利息，以及由此而付出的利息费用是否会成为企业过重的负担等，则是次要的问题。假定企业认识到利息率的上升会使企业成本增大，从而会影响企业产品的销售的话，那么企业很可能主要采取这样的对策，即加速企业资金的周转，降低生产资源的消耗，改进产品的质量，增加产品的花色品种等；但企业是不愿放弃可以取得信贷的机会，而减少投资的。这种情形在集体所有制企业、个体工商业户、农村专业户等自负盈亏的单位对待银行贷款和利息率的态度上，则反映得比较明显。所以说，在我国现阶段，即使通过体制改革，使全民所有制企业成为自主经营、自负盈亏的商品生产者和经营者，全民所有制企业的投资仍然可能缺乏利息弹性或只有较低的利息弹性。没有理由认为投资的利息弹性会发生重大的变化。当然，这是把全民所有制企业作为一个整体来看待的，并不排斥这一现象的存在，即少数全民所有制企业会把利息率的变动当作企业投资决策中的首要因素，或比较重视企业的利息费用的增减。
    根据以上的分析，可以得出这样的看法：
    第一，如果企业迫切需要增加投资，而投资资金的供给总量却是有限的，那么企业认为更为重要的是资金的筹集，而不在于取得资金的代价。因此，投资将缺乏利息弹性或只有低利息弹性。
    第二，如果企业在降低生产成本和提高经济效益方面存在着较大的潜力，而只要增加投资就能够使这种潜力发挥出来，使降低生产成本和提高经济效益由可能变为现实，那么企业认为更为重要的是投资以后的实际收益，而不在于取得资金的代价，因为前者将大大超过后者。这种情况也会使投资缺乏利息弹性或只有较低的利息弹性。
    正由于上述情况在我国现阶段确实存在，而且短期内不会消失，所以如果我们想通过利息率调整来调整社会的投资总量，效果并不会如某些同志原来预料的那样显著。经济体制改革之后，情况可能稍好一些，但仍不宜寄以较大的希望。
    这是不是意味着我们不必注意发挥利息率调节投资的作用呢？不是这样。对不同类别的工商贷款实行差别利息率政策是必要的，加收逾期贷款利息和对挤占挪用银行贷款实行罚息的做法也会起一定的作用。但它们的主要作用在于促进企业加强经济核算，提高经济效益，而不在于调节社会的投资总量。这就是说，在我国现阶段，对生产单位的贷款的利息率调整，主要的作用表现于微观经济领域内，然后通过生产经营单位经济效益的提高而间接地影响宏观经济，而不是直接表现于宏观经济领域内对投资总量的调节，并通过对投资总量的调节而影响总需求。我认为，这是我国在利息率与投资之间的关系方面不同于现代资本主义国家的一个不容忽视的特点。对这一特点的认识是有政策意义的。
    那么，我国的中央银行主要应当采取什么方式来影响投资总量的变动以控制投资总量呢？我的看法是：就现阶段而言，在投资缺乏利息弹性或者只有低利息弹性的情况下，中央银行应把直接控制投资信贷额及其增长率作为调节投资总量的主要金融手段。下一阶段，随着经济的发展和上述有利于发挥利息率调整在影响投资总量变动方面的作用的条件的形成，也就是随着投资的利息弹性的逐渐增大，中央银行可以把直接控制投资信贷额及其增长率和调整利息率二者并重，使它们共同成为控制投资总量的有效手段。再下一个阶段，投资的利息弹性更大一些了，我们才有可能把利息率调整作为控制投资总量的主要手段。在讨论中央银行对投资总量的影响及其措施时，应当考虑上述的阶段性。这一点正是从我国经济的实际情况出发的。
    需要说明的是：为什么中央银行用直接控制投资信贷额及其增长率的方式来影响投资总量的变动，是现阶段可供选择的较好方式呢？这是因为，在投资缺乏利息弹性或投资低利息弹性的情况下，对投资信贷额增长率的直接控制与利息率调整方式相比，不仅在影响投资总量的变动方面有它的优点，而且在影响部门、地区、企业之间的投资分配比例方面，投资信贷额及其增长部分的分配比例的直接规定也将会优于差别利息率政策。再将投资信贷额增长率的控制与货币供应量增长率的控制进行比较，尽管前者涉及的是流量分析，后者涉及的是存量分析，后者可能是一个比前者更能广泛地反映国民经济状况的指标，但前者却明显地具有以下两个优点：
    第一，投资信贷额及其增长部分定义比较清晰，计算起来比较简便，而货币供应量及其增长部分在定义上还不是十分明确，例如对社会主义条件下货币的不同含义（M1，M2，M3……）还需要探讨；相应地，货币供应量的计算也比较复杂，因为这也涉及货币的不同含义问题，不宜简单地套用西方经济学中关于M1，M2，M3……的解释和计算方法。
    第二，由于这里所论述的是对投资总量的调节，也就是通过对投资总量的调节而对总需求进行调节，所以对投资信贷额增长率的控制要比货币供应量增长率的控制更能收到这方面的效果。当然，这并不意味着在任何场合下投资信贷额增长率的控制都比货币供应量增长率的控制有效。关于这一点，下面在分析对居民可支配收入总量的调节时，将会加以阐释。
    二
    让我们接着考察我国现阶段利息率与储蓄、消费之间的关系。
    消费（连同储蓄）之所以有较大的利息弹性，是与我国现阶段消费和储蓄的特点有关的。我们不妨先对储蓄进行分析。要知道，假定居民的储蓄存款是准备用于养老、生活保障、子女未来受教育等方面的，那么这一部分储蓄存款对于利息率变动的反应是不敏感的。因为储蓄者在这种情况下一般不会由于利息率的上升或下降而立即相应地改变自己储蓄的目的和变更储蓄存款的数量。另一方面，假定居民的消费习惯已经形成，消费结构已经定型，或者居民对生活需要的一些耐用消费品的持有量已经接近于饱和状态，而把手头的货币作为消费后的真正余额而存入银行，并不因利息率的变动而在消费与储蓄之间重新做出选择，那么这一部分储蓄存款也是缺乏利息弹性或只有较低的利息弹性的。此外，还应当考虑到这样一种情况，即假定储蓄存款的持有人或现金的持有人对经济失去信心或对吸收储蓄存款的银行不再具有信任感，那么在这种极端的条件下，利息率的变动也不可能使储蓄存款的持有人继续保持其储蓄存款，也不可能使现金持有人将手头的现金存入银行。尽管上述这些只是纯理论的考察，但对我国现阶段利息率与储蓄、消费之间关系的分析仍是有用的。目前我国居民的储蓄，不论是来自劳动的收入、继承性的收入还是其他收入（利息、股息、房租收入等），其中确有一部分是准备用于养老、生活保障、子女未来受教育等方面的。利息率变动对这一部分储蓄存款调整的作用不会很大，对这一点，我们应当有所了解。但主要问题不在这里，而在于这部分以外的储蓄存款的预定用途，在于居民的消费现状。正如上面已经指出的，作为消费后的真正余额的货币存入银行后可能不受利息率变动的影响或只有较低的利息弹性。那么，并非作为消费后的真正余额，而只不过是作为消费的暂时替代形式的储蓄存款，对于利息率的变动又将有什么样的反应呢？这一部分储蓄存款显然会有较大的利息弹性。特别是在我国当前的情况下，这一点尤为突出。这是因为，随着近几年来经济的增长和居民平均收入的上升，随着商品经济的发展和经济开放程度的提高，居民的消费结构正处于变动的过程中，居民的旧的消费习惯正在逐渐让位于新的消费习惯，而居民所爱好的、愿意购买的耐用消费品仍然供应不足，居民对这些耐用消费品的持有量远没有接近饱和。因此，作为储蓄存款的货币中有相当一部分并不是消费后的真正余额，而只是一种对未能及时满足的消费的暂时的替代。对储蓄存款者来说，这种性质的储蓄存款就是一种暂时被延期的消费支出。即使我们也可以把准备用于养老、生活保障、子女受教育费用等方面的储蓄存款看成是一种延期的消费，但它们是正常的延期消费，而上述性质的延期的消费则是暂时的，只要利息率有所变动，这种储蓄存款就会相应地发生变动。
    暂时延期的消费或者转化为储蓄存款，或者变为现期消费，或者以现金的形式保存在居民手中。它们究竟以哪一种形式出现，取决于以下三个因素：
    第一，居民对经济的信心和对吸收储蓄存款的银行的信任程度。这种信心或信任程度将使居民决定是否把手头的现金转化为储蓄存款或变为商品，是否把储蓄存款变为商品或现金。这里所说的对经济的信心实际上包括了对价格的预期、对市场上商品供给数量的预期、对个人持久性收入的预期等。这里所说的对银行的信任程度，除了也包括对价格的预期而外，还包括对银行储蓄和利率政策的预期等。如果居民缺乏信心或信任程度不足，那么他们必然减少储蓄存款，甚至减少手头的现金，而增加对商品（包括暂时不需要的或并非称心如意的商品）的购买。
    第二，市场上受消费者欢迎并且与消费者的支付能力相称的消费品（尤其是耐用消费品，包括商品化的住宅）供给数量的增长率。如果这些消费品的供给迅速增长，那么居民将在手头保存较大数额的现金，准备随时购买；反之，如果其增长率较小?点击此处阅读下一页)
    居民则倾向于把手头的现金转化为储蓄存款，也就是把现期消费变为暂时延期的消费。但只要居民认为这些消费品供给数量是会持续增长的，而且认为它们的价格不会出现较大幅度的上升，那么居民手头的现金持有与储蓄存款二者之间的转化将依市场上消费品供给数量的增长情况而定。
    第三，储蓄存款的利息率。储蓄存款利息率能否起到调节社会消费支出的作用，与上面提到的两个因素有密切的关系。如果居民对经济失去信心，对银行缺乏信任，或市场上受消费者欢迎的消费品供给数量迅速增长，那么储蓄存款利息率在现金持有与储蓄存款之间的转化、现金持有与消费支出之间的转化中所起的作用就会减弱；反之，如果居民对经济有信心，对银行有信任，而市场上受消费者欢迎的消费品的供给数量虽然在持续增长，但增长率较小，那么居民仍会把手头的现金转化为储蓄存款，这时，储蓄存款利息率就能在这一转化中起到较明显的作用。不仅如此，由于储蓄存款和取款需要现金持有者和储蓄者付出一些时间和精力，所以在我国目前的实际情况下，储蓄存款利息率必须保持一定的水平，才能吸收居民的储蓄存款。如果储蓄存款利息率低于这一水平，它就起不到这方面的作用了。
    通过以上的分析，我们可以看出，在调节社会的消费支出方面，储蓄存款利息率的调整是可以起作用的。如果在储蓄存款方面实行差别利息率政策，那么这一作用还可以得到进一步的发挥。但即使没有利息率的差别，只要在居民手头的现金持有额较大时提高储蓄存款利息率，仍然可以促使居民把手头的现金转化为储蓄存款，即把现期的消费转化为暂时延期的消费，其主要原因就在于消费（连同储蓄）有较大的利息弹性。
    三
    关于利息率与消费和储蓄之间的关系，还有必要做进一步的分析。根据上面所谈到的，储蓄存款利息率的升降可以调节现期的社会消费支出。但这里仍然有一个问题没有得到回答，这就是：通过储蓄存款利息率的调整而对消费支出的调节，不等于对居民可支配收入总量的调节。居民可支配收入总量增长过快，是宏观经济不协调的显著标志。如果要改变这种情形，利息率的调整究竟能起多大作用呢？
    要知道，居民可支配收入总量可以分解为居民的消费支出、居民的储蓄存款和居民手头的现金持有额三大部分。上面所谈的通过储蓄存款利息率的升降而进行的调节，是指对于居民可支配收入总量内部三个组成部分（即消费、储蓄存款、现金持有额）之间的比例关系的调节。这种调节虽然是宏观经济调节的一个方面，但它不等于对这三个组成部分的总和（即居民可支配收入总量）的调节。而对其总和的调节应当被认为更加重要，因为宏观经济中的消费基金失控，首先指的是居民可支配收入总量的失控。在居民可支配收入总量为既定的前提下，我们才有必要去调节居民可支配收入总量内部各个组成部分的比例关系。所以现在要探讨的问题是：利息率能否调节居民可支配收入总量？如果能起作用的话，那么它将在多大程度上起作用？
    我的看法是：就我国现阶段的实际情况而言，利息率调整可以影响居民可支配收入总量，但这种影响是有限的。为什么这么说？我们知道，居民可支配收入中确有一部分来自居民的储蓄存款利息收入。储蓄存款利息率的升降可以使居民的利息收入增减，从而可以影响居民可支配收入的总量。但利息收入在居民可支配收入总量中所占比例是很小的。居民可支配收入中还有一部分来自居民的经营收入，例如个体工商户、专业户等的经营收入。其中有一些经营者从银行得到贷款，如果银行调整对他们的放款的利息率，可以影响他们的经营收入，从而也可以影响居民可支配收入的总量。不过，这方面的影响也有限。至于在居民可支配收入中占相当大比重的工资和奖金、退休金和其他社会福利性的收入等，则很难认为与利息率的调整有直接的或明显的联系，因此也就难以运用调整利息率的方式来调节。
    正如对社会的投资总量的调节既可采取财政手段，也可采取金融手段一样，对居民可支配收入总量的调节同样可以采取财政与金融两种手段。就金融手段而言，前面在分析对投资总量的调节时已经提到，直接控制投资信贷额及其增长率应是现阶段的主要手段，利息率的调整是次要的。只有随着投资的利息弹性的逐渐增长，利息率的调整才会变得日益重要。我认为，在调节居民可支配收入总量时，除了运用财政手段以外，就金融手段而言，现阶段的有效手段是控制货币供应量的增长率。虽然对货币供应量增长率的控制也可以影响投资总量，但我在这里所要强调的是它对居民可支配收入总量的影响。
    对货币供应量增长率的控制，以国民产品的净增长率为依据。把货币供应量增长与国民产品净增长直接联系在一起，并由后者来决定前者，可以使货币供应量的变动有一个可靠的物质基础。尽管在现实经济生活中，这二者的增长并不十分一致，存在着货币供应量变动的滞后问题，但只要事前考虑到这种滞后性，并且不一定按照长期不变的固定比率来确定国民产品净增长基础上的货币供应量的增长，而是根据国民产品的不同构成情况来确定国民产品净增长率与货币供应量增长率之间的不同比率，那么货币供应量增长率的控制仍然是有根据的，而不是随意性的。
    为了使职工工资和奖金收入的增长不至于过度，从宏观经济的角度来看，除了需要运用财政手段而外，对货币供应量增长率的控制将发挥其作用。这就是说，职工工资和奖金收入的增长必须以国民产品的净增长为先决条件，而且必须被严格限制在国民产品净增长水平以下。如果职工工资和奖金收入的增长超出了这一预定的范围，那就意味着超出了货币供应量增长所容许的限界，从而国民经济中就会出现货币供应不足的情况。即使国民经济中货币供应的不足并不直接影响发放职工工资和奖金的生产单位关于增加工资和奖金的决策，但就整个经济来说，由于货币供应量的增长受到了限制，经济趋于紧缩，这就有可能阻止消费基金的继续增长、继续给予市场压力。反之，如果不实行以国民产品净增长为基础的对货币供应量增长率的控制，那么一旦职工工资和奖金收入的增长超出了上述国民产品净增长的限界，消费基金的失控将会加剧，由此造成的需求膨胀也必将引起通货膨胀。这正是控制货币供应量增长率这一调节方式的优点。
    控制货币供应量增长率在国民经济运行过程中的作用并不到此为止。由于对货币供应量增长率的控制是以国民产品净增长率为依据的，所以在职工工资和奖金收入的增长超出国民产品净增长所容许的限界之后，货币供应不足将不可避免。国民经济中的货币供应不足不仅会增加产品实现的困难，而且还会影响投资信贷额及其增长，这些情况都有可能促使生产单位对生产、销售和成本进行调整和重新安排，至少可以防止经济中继续发生职工工资和奖金收入超出国民产品净增长所容许的限界的现象。换言之，只要企业真正成为自主经营、自负盈亏的社会主义商品生产者和经营者，只要企业之间的竞争真正给予企业以压力，那么每一个使本单位职工工资和奖金过度增长的企业都会感受到国民经济中货币供应不足条件下自己的相对不利的处境。而在需求膨胀和通货膨胀的环境中，企业却不易察觉这一点，或者，即使能察觉，它们也很有可能利用需求膨胀和通货膨胀的客观形势来摆脱职工工资和奖金收入过度增长所带来的成本提高等困难。
    按照国民产品增长率控制货币供应增长率，在居民可支配收入总量的其他组成部分不变的前提下，职工工资和奖金收入的过度增长，就会因国民经济中货币供应的不足而受到一定程度的抑制。这种收入过度增长的现象逐渐消失后，假定其他条件不变，以国民产品净增长为基础的货币供应量的增长也将使国民经济中货币供应不足的状态不再存在。利息率的变动是起不到这种作用的。
    四
    可以把现阶段我国宏观经济调节中的有效的金融手段归结如下：
    第一，鉴于投资缺乏利息弹性或只有较低的利息弹性，应当把直接控制投资信贷额及其增长率作为投资总量调节的主要金融手段。
    笫二，鉴于消费基金的失控主要来自居民可支配收入中工资和奖金部分的增长超出了国民产品净增长所容许的限界，在金融方面应当采取的主要措施是参照国民产品净增长率来控制货币供应量增长率。
    第三，鉴于消费（连同储蓄）有较大的利息弹性，可以采取调整储蓄存款利息率的方式来调节居民可支配收入中各个部分（消费支出、储蓄存款、现金持有）之间的比例。这表明存款利息率的调整是可以起到某种作用的。但应该注意到，这仅仅指影响消费支出、储蓄存款、现金持有之间的比例。它还不可能直接影响居民可支配收入总量的增长，从而也不可能直接影响消费基金总量的增长。这一点又表明了利息率在宏观调节方面的作用的局限性。
    总之，我的看法是：在现阶段我国宏观经济的调节中，就金融调节而言，对投资信贷额及其增长率的控制，以及对货币供应量增长率的控制，将是比较有效的手段。对前者应当主要控制投资总量。
    （原载《中国社会科学》1985年第4期）