高盟新材提价收购成色几何

　　12月13日，高盟新材（300200.SZ）发布收购草案称，拟以发行股份及支付现金相结合的方式收购武汉华森塑胶有限公司（下称“华森塑胶”）100%股权，交易标的作价9.1亿元。同时，公司拟向4名特定投资者非公开发行股份募集配套资金3.64亿元，用于支付本次交易的现金对价和相关发行费用。

　　根据收购草案，华森塑胶主要从事汽车用塑料、橡胶制品的研发、生产和销售业务，公司产品包括塑胶密封件和塑胶减震缓冲材。

　　此前，硅宝科技（300019.SZ）曾拟收购华森塑胶100%股权，后因故终止。对比硅宝科技披露信息，本次收购草案中，华森塑胶的财务数据及客户信息均存有明显差异；同时，与同行业上市公司相比，华森塑胶利润率水平亦明显偏高，差异产生原因有待公司解答。

　　盈利水平异于同行

　　根据收购草案，截至评估基准日2016年9月30日，华森塑胶股东全部权益账面价值约为1.31亿元，收益法评估后的股东全部权益评估值约为9.11亿元，增值额约为7.8亿元，增值率593.18%。

　　公开信息显示，2016年6月，硅宝科技曾发布重大资产重组预案（修订稿），公司拟以8亿元收购华森塑胶100%股权。与前次评估值相比，本次收购中，华森塑胶增值1.1亿元，增幅为13.75%。

　　根据收购草案，2014年、2015年及2016年1-9月，华森塑胶实现的营业收入金额分别约为1.41亿元、1.93亿元和1.61亿元，营业利润金额分别约为6578万元、8773万元和6569万元，净利润金额分别约为5354万元、7432万元和5565万元。

　　与硅宝科技披露的财务信息相比，本次收购草案中，华森塑胶营业利润及净利润金额均出现大幅提升。

　　根据硅宝科技重组预案，2014年和2015年，华森塑胶实现的营业收入金额分别约为1.4亿元和1.91亿元，公司同期实现的营业利润金额分别约为4671万元和7071万元，实现的净利润金额分别约为3539万元和5106万元。

　　在营收无明显差异的情况下，本次收购草案中，华森塑胶2014年营业利润增加1907万元，增幅40.83%；净利润增加1815万元，增幅51.29%；2015年，华森塑胶营业利润增加1702万元，增幅24.07%，净利润增加2326万元，增幅45.55%。

　　经计算，2014年、2015年及2016年1-9月，华森塑胶的净利率分别约为38%、38.53%和34.62%。而根据硅宝科技披露的财务信息，2014年、2015年及2016年1-4月，华森塑胶的净利率分别约为25.35%、26.72%和29.51%。

　　值得注意的是，此前华森塑胶曾经历存续分立。根据收购草案，2015年7月，华森塑胶派生分立为华森塑胶和奥得信两家公司。其中，华森塑胶保留公司主营业务相关资产及负债，奥得信则主要承接与经营无关的资产和负债，主要为湖北银行股份有限公司股权和汉口银行股份有限公司股权。

　　根据收购草案模拟分立报表，2014-2015年，华森塑胶分立后营业收入金额分别约为1.4亿元和1.91亿元，净利润分别为3806万元和5940万元，较分立前分别减少1548万元和1491万元。

　　更为值得关注的是，分立后的华森塑胶利润率水平仍明显高于同行业上市公司。

　　在硅宝科技的收购预案中，华森塑胶将中鼎股份（000887.SZ）列为可比对象，而新三板上市公司密封科技（837048.OC）同样从事密封产品的生产、研发和销售业务。

　　根据收购草案，2014年、2015年及2016年1-9月，华森塑胶的毛利率分别约为44.27%、48.13%和48.78%。

　　财务数据显示，2014年、2015年及2016年1-9月，中鼎股份毛利率分别约为29.67%、30.76%和31.28%；2014年、2015年及2016年1-6月，密封科技毛利率分别约为28.18%、35.6%和44.32%。

　　收购草案中，华森塑胶表示，公司产品毛利较高且具有可持续性，是由其所处供应链位置、产品类型特性、自身竞争优势及细分行业竞争环境所决定。

　　根据收购草案，2014年和2015年，华森塑胶分立后净利率分别约为27.26%和31.08%。根据财报，中鼎股份2014年和2015年的净利率分别约为11.66%、11.46%，密封科技净利率分别约为4.78%、7.23%。

　　同时，与同行业公司相比，华森塑胶销售费用和管理费用占营业收入比重均明显偏低。

　　根据收购草案，2014年，华森塑胶销售费用和管理费用占营业收入比重分别为2.54%和7.76%，2015年分别下降至2.11%和5.19%，而同期公司营业收入同比增长36.88%。

　　财务数据显示，2014年，中鼎股份销售费用和管理费用占营业收入比重分别约为5.94%和7.65%；2015年分别为5.02%和10.13%，同期公司营业收入同比增长29.76%。

　　客户信息存差异

　　与硅宝科技披露的客户名单相比，本次收购草案中，华森塑胶2014年和2015年前五名客户名单同样存有差异。

　　根据高盟新材收购草案，2014年，华森塑胶第三大客户为广汽丰田汽车有限公司（下称“广汽丰田”），公司当年对广汽丰田的销售收入金额约为1935万元，占当期营业收入的比重约为13.96%。

　　然而，在硅宝科技披露的重组预案中，广汽丰田却并未出现在华森塑胶2014年前五名客户名单中。根据硅宝科技重组预案，2014年，华森塑胶第五名客户为神龙汽车有限公司，公司当年对神龙汽车的销售金额为991万元。

　　同时，根据高盟新材收购草案，2015年，华森塑胶第五名客户为广汽三菱汽车有限公司（下称“广汽三菱”），公司当年对广汽三菱的销售收入金额约为1287万元，占当期营业收入的6.82%。

　　但硅宝科技披露信息显示，2015年，华森塑胶第五名客户为广汽汽车集团乘用车有限公司（下称“广汽乘用车”），公司对广汽乘用车的销售收入金额约为564万元，而广汽三菱并没有出现在公司2015年前五名客户名单中。

　　问题不止于此，根据高盟新材收购草案，2014年和2015年，华森塑胶对广汽三菱的销售收入金额分别约为1494万元和1287万元，销售产品件数分别约为202万件和180万件。计算可知，2014年和2015年，华森塑胶对广汽三菱的平均销售价格分别约为7.4元/件和7.15元/件。

　　销售数据显示，2014年、2015年及2016年1-9月，华森塑胶塑胶密封件产品销售数量分别为5198万件、4993万件和4385万件，销售金额分别约为6799万元、7129万元和6353万元。计算可知，2014年、2015年及2016年1-9月，公司塑胶密封件平均销售价格为1.31元/件、1.43元/件和1.45元/件。

　　同期，公司塑胶减震缓冲材销售数量分别约为1847万件、1935万件和1434万件，销售金额分别约为6446万元、1.09亿元和8346万元。计算可知，2014年、2015年及2016年1-9月，公司塑胶减震缓冲材平均销售价格分别约为3.49元/件、5.64元/件和5.82元/件。

　　对比之下，2014年和2015年，华森塑胶对广汽三菱的产品销售价格明显高于公司两种主要产品的平均售价。

　　业绩承诺不易实现

　　收购草案中，上市公司表示，本次交易完成后，华森塑胶将成为上市公司的全资子公司；华森塑胶未来数年具有较高的利润承诺，纳入上市公司后将进一步提高上市公司的盈利能力；本次交易将进一步优化上市公司业务结构，为上市公司培育新的业绩增长点，有利于上市公司与标的公司协同发展。

　　根据收购草案，原股东承诺，2016-2018年，华森塑胶实现的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于人民币 8000万元、9000万元和1亿元，三年累计计算值为2.7亿元。

　　需要指出的是，与公司此前的业绩增速相比，本次收购中，华森塑胶业绩承诺已属保守。但与公司现有盈利水平相比，华森塑胶预期利润率却仍有上升，公司能否顺利实现业绩承诺值得关注。

　　根据评估机构预测，2016年10-12月，华森塑胶预计可实现营业收入7377万元；2017年和2018年，公司预计可实现营业收入2.72亿元和3.01亿元。

　　依业绩预测计算可知，2016-2018年，华森塑胶预期净利率分别约为34.04%、33.09%和33.22%。同期，营业收入预期复合增长率约为13.17%，公司净利润预期复合增长率约为11.8%。

　　但财务数据显示，2014年和2015年，华森塑胶分立后净利率分别约为27.26%和31.08%。依公司过往业绩计算，2014-2016年，华森塑胶营业收入复合增长率约为29.10%，净利润复合增长率约为22.24%。而以分立后净利润计算，2014-2016年，华森塑胶净利润复合增长率高达44.98%。