做料酒的老恒和酿造股价大跌 存货大幅增长引发质疑

　　8月30日，港股市场的小盘股又上演了一出“闪崩”，这次是做料酒的老恒和酿造（02226.HK）。当日盘中，该公司股价一度跌11.9%，至3.48港元。

　　该股盘中巨幅放量，成交总额在后市突破3000万港元，前一交易日全天成交额仅为77万港元。

　　根据老恒和酿造盘前公布的中期业绩，该公司上半年净利润8280万元人民币，较上年同期下降18.56%；总营收3.61亿元人民币，较上年同期基本持平；每股盈利0.143元人民币，不派中期息。

　　老恒和酿造主要在浙江湖州生产料酒、黄酒、酱油、醋、腐乳等调味品，其中料酒为营收的主要来源。

　　不尽人意的中期业绩可能是股价下跌的导火索，而较小的股本也加剧了跌势。该公司总股本为5.79亿，总市值略高于20亿港元。

　　香港市场给予小盘股的估值通常较为理性。Wind资讯数据显示，截至30日，老恒和酿造基于过去12个月每股收益的静态市盈率为9.5倍，基于2017年预测每股收益的动态市盈率为7.9倍。

　　与A股上市公司相比，这样的估值看上去显得非常便宜。不过，许多时候，相对较低的估值反映的是投资者相对负面的看法。

　　投资者对老恒和酿造半年报的质疑主要集中在财报中存货项目的高速增长。资产负债表数据显示，截至6月底，老恒和酿造存货为12.29亿元人民币，相比去年同期的10.23亿元人民币增长20%。

　　如果与上市时相比，存货增幅更大。老恒和酿造2014年上市，当时公布的中期业绩显示存货价值为4.97亿元人民币。这意味着，今年上半年末的存货相比三年前增长了147%。

　　相比之下，营业收入和毛利润的增长却并不显著。今年截至6月底，老恒和酿造的营业收入与毛利润分别为3.61亿和2.04亿元人民币，较三年前分别增长21.5%和20.7%。

　　业绩报表显示，老恒和酿造的存货主要为在制品。在2016年全年业绩报告中，该公司曾做出相关解释称，在制品主要指处于酿造期的基酒、基酱油、黄豆酱半成品及基醋。

　　该公司还称，由于较长的生产周期及较短的销售周期，公司“需保持大量经过长年陈酿的基酒存货”。

　　不过，投资者可能难以被说服。一名投资者在社交网络上问道：“考虑到包装成本，库存已经相当于十年的销售量，真的没造假？”

　　高达950天的存货周转天数似乎也存在异常。调味品行业中，海天味业（603288.SH）、千禾味业（603027.SH）和恒顺醋业（600305.SH）的存货周转天数分别为36天、147天和126天。

　　黄酒行业中，古越龙山（600059.SH）和会稽山（601579.SH）的存货周转天数分别为578天和564天。一家更加侧重料酒业务的生产商，存货周转天数却大大超过黄酒行业，投资者难以不产生疑虑。

　　此外，现金流与短期借款项目表明，上市公司现金来源基本依靠融资。2014年-2016年，老恒和酿造经营活动产生的现金流量净额累计为-7759万元，投资活动产生的现金流净额累计为-12.88亿元，而融资活动产生的现金流量净额为15.9亿元。

　　资产负债表方面，短期借款持续增长。截至6月底，老恒和酿造短期借款余额为8.46亿元，较去年同期增长8.8%，较三年前增长接近三倍。

　　界面新闻记者致电老恒和酿造，但该公司未予置评。8月30日，老恒和酿造股价收于3.79港元，跌4.05%。