期限错配卷土重来 三大利空因素导致资金面再入颠簸期

　　跪求隔夜(1天期资金)，怒押广州早茶；跪求隔夜，怒押内蒙古牛肉干；跪求隔夜，怒押部门小姑娘；跪求隔夜，怒押本人，能洗衣做饭、还能暖床……

　　受企业例行缴税等负面因素冲击，本周三(8月16日)以来，银行间与交易所资金市场再度出现资金面快速紧绷的新一轮“钱紧”市况。而与此同时，多位业内人士则进一步向中国证券报表示，本轮资金面再度出现显著紧缩，主要原因除了税期因素外，非银机构出于乐观预期再度“借短投长”的期限错配，以及商业银行体系整体超储率偏低，都在很大程度上加剧了短期资金供需形势的紧绷。业内人士表示，整体来看，虽然央妈“稳健的大手”依旧在及时安抚市场，但中短期内资金面的颠簸预计仍难以完全避免。

　　而另一方面，就本周下半周股市、债市和商品市场普遍偏强的走势来看，资金面遭遇短期冲击，反而似乎更给了多头进场的投资机会。

　　01、资金面再度变脸

　　本周下半周以来，市场资金面在经过6月末以来的超预期宽裕之后，意外出现快速变脸！在资金供需形势急速拉紧、大量非银机构跪求资金的同时，市场资金利率出现明显抬升。

　　一方面，主流短期资金利率近期整体明显走升：

　　另一方面，1个月等中等期限的资金价格上涨幅度更为明显：

　　而进一步从交易所资金市场的运行情况来看，周三、周四隔夜国债逆回购(借入1天期资金)利率连续两天尾盘的急拉，更进一步显示出拆借方的急迫与饥渴。

　　8月16日上交所1天期国债逆回购利率

　　8月17日上交所1天期国债逆回购利率

　　而在市场资金面显著紧绷的8月16日，央行公告称，为对冲税期和逆回购到期等因素对银行体系流动性的影响，当日开展2800亿元逆回购操作，实际单日净投放资金1800亿元。而在2017年以来，除去1月中旬为保证跨春节因素而开展的大量逆回购，及今年至今MLF续做形成的大额净投放，16日的公开市场净投放量则创出年内单日新高。

　　8月以来公开市场单日资金净投放规模，单位：亿元

02、信托融资成本同步跳涨

　　而与此同时，近期非标融资的成本也有显著上升。以集合信托为例，来自多家信托公司的信息显示，在7月中下旬以来集合信托的预期收益率(相当于信托项目的融资成本)大幅上涨之后，近期固收类集合信托的预期收益率则继续出现抬升。

　　具体来看，8月以来，某中型信托公司针对2A+以上主体的融资成本平均较上月增加10个BP；另有信托业务人士透露，其公司的信托产品预期收益率，近期更是每周跳涨近20个BP。而中国证券报记者了解到，上述信托公司集合信托预期收益率已经超过6.5%，所以加上产品发行、管理等成本，企业通过信托公司融资的成本已经达到8%左右。

　　一些信托业内人士认为，集合信托的收益率往往易涨难跌。近期集合信托收益率上升，可能会对其他固收产品产生“挤出”效应，甚至“倒推”资金市场整体利率水平。

　　03、非银期限错配再遭痛批！

　　对于近日市场资金面紧张，某大型基金公司固收负责人认为，其最大原因仍在于7月以来非银机构的现金头寸安排。该市场人士表示，“经历了去年年期的流动性冲击后，今年上半年非银机构对流动性安排普遍比较谨慎，非银机构之间就能解决不少资金问题，所以大家感觉上半年资金面没那么紧张。也正是因为这种感受，大家发现即便是6月底资金面也还好，所以绝大多数非银机构在投资策略上做了调整，整体在7月加大了配置久期，把资金配置到了9月，7、8月正好是一个空档期。当非银机构之间解决不了问题，就只能找银行解决，导致银行间市场资金面不稳定。但实际上，央行的货币政策并没有发生变化，资金面紧张更多是非银机构的一种感受。预计等到9月份，这种感受会好一些。”

　　有保险机构固收投资人士今日也向中国证券报表示，三季度以来银行、保险等机构委外资金赎回的情况，要好于此前市场预期。叠加“同业存单纳入MPA考核”尘埃落定、部分主流投资机构认为债市中期筑底有望等积极因素和预期，一些券商资管、公募基金等非银机构，重新走上了“借短投长”和“期限错配”的老路，甚至过度加杠杆行为也出现死灰复燃。而在近期企业税款开始持续流出银行体系、进而造成商业银行整体资金头寸再度承压的情况下，多家非银机构“资金接续”出现短期困难。

　　04、银行系超储率偏低或为深层原因

　　对于本周市场资金面在税期重新出现超预期紧张，有市场人士也认为，近几个交易日的资金面波动，或是银行超储率下降结果。

　　中信证券分析师明明表示，从央行公布的7月金融数据来看，银行超额存款准备金率或出现降低。央行其他存款性公司储备资产规模从6月的24.3万亿下降的23.7万亿，回落到5月底的水平，形成了6000亿元左右的储备资产规模缩减。虽然其他存款性公司一般性存款的减少能以存款准备金率同比例影响法定存款准备金的降低，但储备资产缩减超过了法定准备金下降，出现的缺口需要超额存款准备金弥补，超额存款准备金大幅减少。在存款余额上升的背景下，估测7月超储率水平出现了一定下滑。

　　此外，孙彬彬也认为，6月央行公布的超储率为1.4%，并且央行也提到年中、年末在时点上往往有“鼓肚子”效应，可以推测6月整体的真实超储情况实际上低于1.4%。即使接受6月的1.40%的时点数据，在此基础上推测7月底的超储率，很可能也只有1.2%附近。而即便考虑市场参与者的估测误差，超储率处于近年来的低位是不争的事实。

　　05、周期性紧绷下周还要持续？

　　对于本次市场资金面的意外抽紧，业内人士进一步指出，综合非银机构目前偏于亢奋的投资情绪来看，其资金拆借需求短期预计将难以出现明显回落。而进一步从7月金融数据中显示出的“社会融资增速与M2增速剪刀差”来看，银行体系外的融资规模继续保持高增长，也意味着非银机构资金借贷仍旧十分活跃。

　　整体来看，7月财政存款大幅上升，银行超额存款准备金率处于低位，导致缴税等阶段性因素对资金面扰动影响加大的状况，短期预计仍难以扭转。叠加央行降杠杆目标下资金投放力度仍偏保守，预计在短期内资金面预计仍难彻底扭转起伏颠簸的状况。

　　(原标题：期限错配卷土重来，非银又成“背锅侠”？三大利空因素导致资金面再入颠簸期！)