东北特钢违约应为债市市场化契机

　　东北特钢债券连环违约事件仍在进一步发酵，东北特钢、债券持有人之间到底能否通过博弈达成共识以解决当前的债务困局，正在考验各利益攸关方的智慧。而在笔者看来，尽管可能产生阵痛，但必须要通过市场机制来解决这一困局，现在就彻底打破刚性兑付，重建良性循环的债券市场，防止国有企业债务风险在金融体系内进一步积累。

　　自3月28日“15东特钢CP001”违约以来，东北特钢共有7只债券违约，共涉及金额47.7亿元。迄今为止，这家公司和其大股东始终没有拿出持有人认可的解决方案。资料显示，东北特钢是全国三大特殊钢铁生产商之一，辽宁省国资委和辽宁省国有资产经营公司分别占股46%和23%，属于典型的地方国企。另一方面，上述债务违约并非个案，自超日债违约打破刚性兑付以来，目前主要债券品种均已出现了违约。Wind数据显示，目前共有16家企业发行的25只债券实质性违约，涉及金额超400亿。其中2016年以来，已有10家企业发行的18只债券违约，违约金额为169亿元。债务违约主体、品种、期限、行业的不断扩大以及违约程度的严重化，正在引发整个债券市场的警觉。

　　众所周知，债券投资长期以来一直存在刚性兑付的预期心理，对于债券投资人而言，当发债主体涉及国有国资时，即便出现违约，也可以预期由政府来协助偿还。在这种预期下，发债主体的实际经营状况、偿还能力并不重要，优质公司与风险较高的企业在债券利率上差别也不明显。这意味着，有相当部分的企业尤其是地方国企的信用被长期高估。这一情况导致了两方面的后果。对于一些风险较高的企业而言，不需要通过提高融资成本照样可以在债券市场上融到资金，整个市场资源优化配置的功能没有得到体现，造成了资源的浪费。这些风险较高的发债主体往往集中在钢铁等产能严重过剩的行业，这样又使得一些本该退出市场的主体得以生存下来，严重阻碍了供给侧改革。

　　另一方面，金融市场是风险市场，刚性兑付的存在使得整个债券市场对信用风险缺乏清晰的认识，也无法有效地通过债券收益率对信用风险进行充分的定价。在刚性兑付的情况下，政府信用被滥用，大量信用被高估的主体在债券市场进行融资，使得整个债券市场的风险进一步扩大，而且刚性兑付一日不打破，这种风险就日益积累下去，并且有可能进一步扩散到整个金融市场。

　　在当前的经济环境和行业状况下，东北特钢这样的地方国企能够频频发行债券，主要是基于当地政府的行政干预和信用背书，以及在此基础上产生的投资者对于政府兜底的预期。这一关系造成了整个债券市场的扭曲和市场机制的失灵，为持续的债务违约埋下了根源。2016年是债券市场集中到期兑付的高峰期，约有4.45万亿需到期兑付，类似东北特钢的情况还有可能继续出现。在这种情况下，笔者认为，长痛不如短痛，政府不宜再出面“协调”和兜底，应当以东北特钢债务违约为契机，彻底打破债券市场的刚性兑付，纠正扭曲的信用风险定价，建立良性循环的市场化的债券市场，防止系统性风险的发生。