曹远征：疫情冲击可能改变世界经济范式

    
    
    本文为中银国际研究公司董事长、中国银行原首席经济学家曹远征博士于2020年3月14日发表的主题为“疫情冲击下的经济全球化”的分享。
    过去一周，世界金融市场严重动荡。（截至3月14日）美国历史上股指只熔断三次，但其中两次都发生在上周。3月12日的熔断导致了包括美国在内的八国市场熔断。与此同时，这次动荡是全局性的，股市、债市、汇市、贵金属以及原油为代表的大宗商品都大幅下挫。市场像“过山车”一般，一天一震荡，为历史所罕见。从一线的角度观察，问题可能比我们想象的更严重，因此现在不是讨论经济全球化“应该怎么样”，而是“只能怎么样”。从这个角度，我谈几个问题。
    一、疫情冲击很可能改变世界经济范式
    过去讨论经济全球化，都是沿着其自身逻辑展开的。冷战结束后，全球各经济体几乎无一例外地采取了市场经济体制。体制的一致性，使制度性交易成本极大降低，全球的可贸易程度大幅提高，国际贸易由商品贸易走向了生产要素贸易，表现为投资贸易自由化，制度安排由GATT走向WTO，进而形成了全球的产业链和供应链。
    在这一趋势下，尽管也有一些阻碍全球化的不利因素，例如全球气候变暖、收入差距变大等，但都是经济全球化的副产品。理论上可以进行控制或调节。然而，这次不一样。疫情对经济全球化的挑战，不仅是外部冲击，而且逻辑也与经济全球化背道而驰。集中体现为：经济全球化需要互联互通，但是应对疫情又需要隔断。这种内在的悖论，既生成了认知的困惑，也给各国决策造成很大的麻烦。究竟是隔断还是互联互通，各国判断不一，出现了不同的应对模型，相应地也会产生不同的经济后果。事实上，疫情正在显著地改变着人们的生活方式与行为方式，进而影响着生产方式。这些都会或正在引致世界经济的范式变迁。
    其实，以以往经济全球化的历程来看，世界经济的范式一直在变迁中。2008年金融危机前，人们认为经济全球化主要表现为与实体经济相关的全球扩张上，呈现为GDP的增长与波动。因此，人们的注意力集中在防止周期性波动所产生的经济衰退上，更注重熨平经济周期及促进增长的全球宏观经济政策形成与协调。但是2008年的金融危机打破了这一惯性思维。区别于实体经济中周期产生的生产过剩的传统危机，金融危机是以快速去杠杆为代表的资产负债表衰退危机。它是长期以来刺激经济政策所导致的宏观杠杆率过高的后果。
    金融危机使人们深化了对经济全球化形成新的认识：金融活动不能一味地顺周期，一味地加长杠杆，而应逆周期地适当节制。由此形成了以控制杠杆率为主要目标的宏观审慎管理的金融监管要求，并加强国际协调。顺便指出，正是面对经济全球化范式这一变化，2018年，按照党的十九大要求，中国人民银行的职能由单一的货币政策改为货币政策与宏观审慎管理并重的双重职能，初步形成了“双支柱”宏观调控的框架，从而在这方面也走在世界的前列。
    此次疫情的出现和发展暴露了不适应经济全球化全球治理体系和治理能力的短板，预示着未来应把公共卫生、社会福利以及与此相关的收入均等化纳入全球化视野，形成新的全球协调和治理机制。事实上，进入本世纪，经济全球化的发展就伴随着各种国际疫情的频繁出现，SARS、禽流感、埃博拉，尤其是此次全球大流行的新冠肺炎，表明未来经济社会很可能是与病毒共存共处的经济社会。
    这也是英国宣布“群体免疫”措施，瑞典也宣布放弃对疫情的控制的一个重要原因。人类和病毒共存共处，不断搏斗，这使经济全球化呈现为新的状态。这个状态是我们过去从来没有遇到的。预示着，现在及未来的全球化跟过去的全球化已经不是同一个逻辑了。面对这种可能出现的经济全球化范式变迁，我们要超前研判，以免再次陷入措手不及的被动状态。
    二、疫情冲击的严重程度远比想象的大
    应对疫情需要隔断，而经济全球化需要互联互通。两者之间的悖论使市场预期不稳，构成了金融市场大起大落的原因。上周，分属不同金融市场的各种金融产品几乎同向下跌，这是以前从来没有见过的。原因有三个方面：
    一是前所述及的对未来预期严重恶化。
    二是这次疫情蔓延到世界，主要是欧洲和美国这些国家。这些国家产业结构是服务业为主，而服务业又是以现金收入为主的产业。服务业受到严重打击，流动性严重困难，也意味着债权债务难以维持，变现长端资产以解燃眉之急，导致固定收益市场的下跌。这也是美国之所以要向金融市场紧急补充流动性的原因。
    三是石油价格暴跌。石油价格出现的问题非常蹊跷。按理说，全球疫情冲击下总需求在减少，石油价格有下跌的趋势，石油生产国的正常应对办法应该是限产保价。但是，这次OPEC和俄罗斯谈判失败，反而扩大石油产能。市场猜测的原因是，沙特这次下决心要把美国的页岩油气挤出市场，于是，在已萎缩的市场上为扩大自己的市场份额，竞相提高产量，导致油价的急剧下跌。
    石油产品既是物质产品也是金融产品，相当大一部分金融衍生产品与石油价格相挂钩，油价大幅度下跌导致金融衍生品方向性的变化，如果对冲不足，就会出现系统性崩溃的风险。这就是股市、债市、汇市，黄金和石油价格同向大幅下跌的原因。在这种情况下，特朗普宣布增加石油储备，希望通过美国购买把石油价格抬上去，既避免金融衍生品下跌导致的系统性崩溃的风险，也避免美国页岩油气这个新兴的传统产业垮台的风险。
    需要指出的是，美国这次采取的措施和2008年应对金融危机的措施有很大的不同。除了出手比较大，一次性补充流动性外，还表明每周都要持续。同时，也将救助措施结构化了。对中小企业要进行多种补助，还要对中低收入家庭提供财务支持，例如免除其子女教育贷款的利息，补助其上网课的费用等。更为重要的是，美国宣布进入紧急状态，这意味着美国可以用行政手段，用国家力量来干预经济活动。有人戏称“美国正在准社会主义化”。
    目前来看：疫情是引导整个形势未来变化的关键变量。但疫情发展的态势及走向，我们真的不是很清楚，有极大的不确定性。现在中国是基本控制了疫情，但是国外才刚刚开始。因此全球联手抗疫，切断疫情对经济的冲击以消除不确定性，是最好的宏观经济政策。
    三、爆发新型全球金融危机的风险在加大
    在近几年去全球化的逆风下，全球治理体系及国际协调能力已有很大伤害。面对疫情的发展，今年的全球经济金融形势变得令人非常担心，很可能会爆发新的金融危机。这个危机不仅仅是像2008年以去杠杆为代表的金融危机，也不仅仅是像1997年以货币大幅贬值为代表的亚洲金融危机，而很可能是两者兼而有之的综合性金融危机。刚才有专家提到中国经济看好、人民币稳定的趋向，我们也同意。但过去一周，我们还面临着一定的资本外流压力。这表明，尽管逻辑上讲人民币是避险资产，而且人民币的利差比美元的利差高多了，有吸引力，但是市场表现并不是按照理性逻辑走的，有时甚至是非理性的。
    在新冠肺炎疫情冲击下，全球资本变成无头苍蝇，在各个市场间，在各国之间来回乱窜。这种乱窜很容易引发像类似于1997年资本突然从一国大量流出，造成本币汇率大幅贬值，进而相互传染，造成持续时间长损失严重的亚洲金融危机。以现在国际资产流动的态势看，出现这种情况的概率是增大的。市场非常担心那些财政和国际收支均有赤字的国家经受不住这种冲击。其中在金砖国家中印度、巴西、南非等“双赤字”大国要高度关注。一旦这些国家出现类似情况，再加上当前以去杠杆为代表的发达国家的金融市场动荡，极有可能出现新型的全球性金融危机。
    四、根据疫情的全球发展变化做出针对性应对
    疫情的发展对当前世界经济形势具有边际引领作用。就现有的疫情形势看，有两个特点：第一，疫情流行时间长，即便按照中国完全隔离的方法，也得需要两个月时间；第二，现在是疫情已在世界多点暴发。如果把这两点合并起来，疫情在世界的流行会呈现为各国的轮流继发型式。疫情对全球的冲击不是一次性的，是一波又一波的，从而对全球化产业格局冲击的领域和时点是不一样的。
    疫情首先爆发在东北亚地区，第一个冲击波是对高技术产业。日韩主要是芯片制造国家，目前疫情已对高技术产业产生很大的影响。第二个冲击波可能是对能源。中东地区是石油的主要生产地，如果伊朗的疫情蔓延到中东，将对能源的供应产生重大的影响。第三个冲击波是对服务业。目前，欧美的疫情预计很快会连成一片，会对整个服务业，特别是对英美的金融服务业产生重大影响，并波及全球的金融服务业。
    从目前看，疫情持续的时间可能比人们想象的要长，新冠病毒并有可能变异，进而形成与人类长期共处的局面。在这种情况下，不能有“毕其功于一役”的侥幸心理，而应做好长期作战的准备。针对疫情在各国间继发的特点，有针对性对不同经济领域做出预案，要精准施策而不是泛泛而论。
    五、以抗疫为中心重新审视经济全球化并付诸实践
    面对经济全球化可能出现的新范式，意味着我们不能再沿传统的逻辑去讨论和推进经济全球化，而需要新思维。当务之急是以抗疫为中心重新审视全球化的安排并加以实施。当前的情况有些类似于2008年金融危机爆发时的情形。当时认为金融危机是万年未遇，需要全球联手共同应对，法国率先提出建立G20的倡议。2009年在G20第一次峰会上，各国领导人达成了促进全球强劲、平衡、可持续经济增长的共识，并决定采取一致性的积极财政政策和宽松货币政策的行动来遏制。面对疫情的挑战，现在又到了这个时候了。