张化桥：经济衰退对中国有益

    去年最后一季，中国经济增速放缓到7.7%，是自2009年以来最低季度增速，但仍然过快，令中国难以推动迫切需要的经济转型。
    中国经济增长放缓显然令全球市场担心。但作为私人投资者和忠实的中国公民，我祈祷中国经济增速能进一步放缓。
    众所周知，中国过去三十年经济高速增长，一直是由积极财政政策、货币刺激政策及高生产率来推动。
    过去27年，中国银行信贷复合年增长率达18%，货币供应量增长21%。
    如此快的增速导致弊病丛生：环境恶化、资源枯竭、收入不平等及政府债务失控。这些弊病都相互关联，且日益令人难以忍受。
    那么，我所期望的经济转型是怎样的呢？
    我希望政府放宽至少三方面的价格管控：公用事业、信贷和货币。
    我希望水、煤气和电价大幅上涨。如果可能的话，最好立刻上涨两到三倍。
    读者或许觉得我太激进，但绝非如此。
    过去十年以至二三十年，中国公用事业价格涨幅一直远远落后于通胀，从而浪费了大量资源，导致环境污染及资源枯竭。
    尽管遭到政府和公众谴责，但大部分重污染企业仍继续运营，因为它们并未付出足够代价就提取「环境红利」。
    若能如我所愿关闭众多污染大户，将导致中国经济衰退，但也未尝不是一个可喜变化。
    其次，过去35年的大多数时候，中国银行存款利息并未反映延期消费的储户所做出的牺牲。事实上，存款利息一直低于通胀率。
    这种做法令中国企业能够持续获得巨额补贴。企业获得低息贷款，因此拉低了最低预期投资回报率，从而长期以人为方式催谷经济活动。
    最后，无论是哪种学派思想，要检验货币汇率是否公平，最明显的衡量标准是中长期贸易差额。
    过去二十年，中国一直维持庞大贸易顺差，证明人民币确实被低估。
    主流意见认为人民币汇率失真对中国有益，但我认为刚好相反。
    货币管制除了导致交易成本增加外，还令中国消费者实际收入减少，尤其是购买进口商品方面。
    由此，家庭被迫向企业提供补贴，抑制了私人消费手法。
    逻辑上，如果某一件事不可持续，它最终就会停止。
    中国经济的高速增长由财政和货币刺激政策推动，此趋势必将停止。唯一的问题是停止的时间与方式。
    考虑到国企所占的主导地位，对低回报率有较高承受能力，加上中国有数以百万计的低薪工人，因此中国企业的商业模式未来还可能持续很长一段时间。
    但这并不意味着这种模式符合中国公民的最大利益。
    越早提高公用事业价格、银行利息和人民币汇率，从而放缓经济增速，对中国就越有利。
    参照美国的经验，经济急剧放缓并不意味着股票投资者收益将下降。
    沃伦?巴菲特（Warren Buffett ）2001年发表文章，把1964年至1998的34年分成两个年数相等的时段。
    在前一个17年，美国经济累计飙升373%，而道琼斯工业指数却基本持平，期间大多在875点左右徘徊。
    但长期国债收益率随国内生产总值（GDP）上涨，在通胀上升情况下从4.2%升至13.7%。
    在后一个17年里，经济增速比较温和，为177%，道指却狂涨10倍（从875点升至9181点）。
    由于当时的美联储主席保罗?沃尔克（Paul Volcker）采取强硬货币政策压制通胀，政府债券收益率从13.7%稳步降至5.1%。
    巴菲特并非想证明GDP与股票回报率成反比，只是想简单地说明从长远来看，通胀率（以及名义利率）对股票估值和投资者回报最为重要。
    没什么能比如今的中国更能验证美国的经验了。
    过去二十年，中国经济每年都实现两位数的实际增速，但股市投资者的遭遇却十分不济。无论国内股市还是香港H股市场，表现都令人大为失望。
    原因包括企业管理不善及股东权益被快速稀释。更重要的是，高通胀以及自由市场的高名义利率（并非管制利率）伤害了企业盈利能力及股票估值。
    解决办法与一般意见相反：要拉低利率，中国必须先提高利率。在这个过程中中国将解决通胀问题。
    这就是我祈祷中国经济进一步放缓的原因。
    （本文作者张化桥曾在中国人民银行任职，着有《中国影子银行内幕：下一个次贷危机》一书。）