流动性结构变化之二:再贷款复出,流动性开渠

    基础货币属于央行对金融和实体经济部门的负债,其影响因素包括同在负债方的债券发行、财政存款,以及在央行资产方的外汇资产、对政府债权以及对金融机构债权等,又分别对应着央行购买外汇、购买国债和对金融机构再贷款等行为。
    从98年至今,我国基础货币总量从3万亿增加到27亿,年均增速高达15.5%,其中06到11年是增长高峰期,年均增速高达23.2%。但如果观察央行总负债增速,可以发现其高峰期是03至08年。但目前两者增速均放缓至10%以内。
    而导致基础货币和央行总负债走势背离的重要原因是央票的发行。在03至05年,虽然外汇大量流入,但由于央票的巨量发行,使得基础货币依然低增。而在08年以后,虽然外汇流入放缓,央行总负债扩张减慢,但由于央票的持续到期,使得基础货币在09至11年依然保持了3年的高增长。而今央票已经淡出,基础货币走势重新与央行总负债保持一致。
    央行的货币创造主要体现为三大资产购买行为:一是购买国债,二是购买金融机构债权,三是购买国外资产。而在94年以后,《人民银行法》禁止央行给财政透支,因而后两者成为货币创造的主要渠道。在90年代初,基础货币创造以再贷款为主,占央行总资产比重的70%至90%。而随着外汇资产的逐渐扩张,外汇资产占央行总资产的比重从97年的42%上升至13年的86%,而对金融机构债权占比从52%降至7%,意味着外汇占款取代再贷款成为中国货币创造的主渠道。
    01至09年,央行外汇资产年均增速高达34%,而09年以后年均增速降至10%。与之相反,央行对金融部门债权在01至09年年均下降1%,而在09年以后年均增长4%。这意味着对金融部门债权在基础货币创造中的地位正在逐渐提升。
    在2013年4季度货币政策报告中,央行称为进一步改善宏观调控,规范再贷款的功能定位,充分发挥中央银行流动性管理和引导金融机构优化信贷结构的功能,决定调整再贷款分类,由现行的三类调整为四类,即将原流动性再贷款进一步细分为流动性再贷款和信贷政策支持再贷款,金融稳定再贷款和专项政策性再贷款分类不变。1季度货币政策报告显示2014年以来已安排支农、支小再贷款1000亿元。而目前市场传言央行在4月安排国开行再贷款3000亿元,用于定向支持保障房建设。这也意味着在外汇占款逐渐淡出的背景下,再贷款将在货币创造中发挥日益重要的作用,也将成为未来观察货币政策取向的重要视角。