利率调整无解当前流动性过剩的困局(刘煜辉；2月16日)

    央行行长周小川12日在上海出席国际清算银行会议期间表示，中国目前无需调整利率，利率水平的确定需要综合考虑各种因素，尤其应充分考虑通货膨胀及消费者物价指数(CPI)。他同时指出，经济中投资过热局面依旧存在，央行正努力遏制过度投资。
    小川行长的表态或许某种程度反映出一种无奈的事实。当下中国之利率根本上讲不能反映实体经济中资金的真实价格，利率之高低也根本不能代表风险之大小。宏观调控的价格型调控手段??利率要真正发挥作用，还有相当的距离。
    我们看到，一方面商业银行存贷差达到创纪录的近9万亿元，出现了银行流动性严重过剩之困局，银行间市场一年期国债和央行票据的收益率在1.8％左右（最低曾接近1.3％），远低于一年期2.25％的存款利率。货币市场利率与银行存款利率的形成倒挂之势，大量资金在银行体系内循环，减息之说不绝于耳。
    而另一方面银行信贷进一步向发达地区和大企业集中（包括金融创新活动亦如此，大型企业不仅受到信贷的青睐，还得到低利率的短期融资券的眷顾），中小企业流动资金极其紧张，中小企业贷款难等问题逾加严重，民间借贷异常活跃（据央行调查统计地下金融规模高达9000亿之巨，大量资金“体外循环”）。如果说中国还有市场化的利率的话，体外循环的利率水平或许更为真实地反映出中国当下的资金供求状况。
    可以设想，以现行之市场格局，无论存贷基准利率的升降，银行大多数信贷利率依然会紧贴浮动管制下限（基准之下的10％）潜行。一句话，利率调整根本无助于缓解流动性过剩的困局。
    有学者将当下中国金融面临之困局称之为“流动性陷阱”，利率降低至一定程度，已然失去了弹性，根本无法刺激投资。但中国情况已显然不同于一般意义上的流动性陷阱，更多的是来自整个经济运行内部的深层次矛盾，是资金大量沉淀在银行体系内部循环与实体经济资金结构性匮乏、“体外循环”严重并存的“流动性陷阱”。
    随着商业银行“存差”不断扩大，特别是去年3月超额准备金利率下调后，商业银行大量的闲置资金涌向债市，造成债券市场需求增加，债券价格走高，使债券收益率的持续降低，债市长债短炒、短期投机之风盛行，银行利率风险陡然增大。据估计，四大国有商业银行目前持有约3万亿的债券，而其中中长期固息债约2.4万亿。假定四大国有商业银行所持有的中长期固息券平均期限为10年，久期为7年，如果央行升息25bP,其所持债券理论上会下跌1.5%，此时四大行的损失可能高达360亿。
    从短期来看，流动性过剩导致的短期利率倒挂，会进一步侵蚀银行的利润，增大银行利率风险。从长期看，是金融体系效率的进一步损失，在信贷总量收缩的同时，信贷结构性矛盾进一步加剧。与银行体系资金非常充裕形成鲜明对照的是，各类工商企业等经济实体、个人的贷款需求在很大程度上难以得到满足。
    当前流动性过剩的困局，表面上看，源自金融体系内部效率的低下，商业银行普遍缺乏风险识别和评估能力低下，严格的资本约束监管下，收缩信贷实属无奈之举。
    深层次分析，政府主导的资源配置的经济发展模式依然是问题之根本。现在的官商关系显得越来越紧迫，所有企业只要靠搞定政府，就能够最低成本地占有资源。于是乎，在政绩考核的驱动下，大量资源（土地、税收等各种花样翻新的优惠政策）往往向是资本密集型、高能耗、高产值的大型企业倾斜，而这些要素又恰恰是当下银行最值得信赖的抵押物和政治担保。正如小川行长指出，经济中投资过热局面依旧存在，央行正努力遏制过度投资，绝非虚言。
    此外，货币当局管住贷款利率的下限和存款利率的上限，虽然可以控制经济过热或贷款过度问题（按央行行长助理易纲先生的表述是，央行调控多了一个“自由度”），但通过利率管制制造的银行天然利差，使得银行根本不会考虑定价技能，或者根本不用考虑定价问题。只要抵押物充足、政治风险小，按基准或基准下利率执行放贷就行。换句话说，管制利率的格局很大程度也磨灭了银行自身甄别风险，推动业务转型的动力。
    对于破解流动性过剩之困局，仁者见仁、智者见智，如加强金融创新、发展资本市场、增加贷款投放等不一而足。当然从银行自身而言，应更多地着眼于自身风险管理能力的提升，通过差异化的风险定价完全可以在贷款投放上有进一步的作为，而不是一味的回避风险。同时通过金融创新，拓宽资金的运用渠道，拓展利润空间，实现业务结构的转型，培植新的利润增长点，逐步改变银行体系流动性过剩的问题。
    但从根本上讲，推进政府体制改革，彻底扭转政府主导的经济增长模式是关键，银行的转型最终必须有赖于整体经济的转型。通过营造良好的金融生态环境，规范金融生态秩序，强化全社会信用体系建设，建立以保护债权为中心的规范有序的社会法律和信用环境，改变信贷投向结构，大力开发中小企业和个人信贷市场，方能消化中国持续增长的国民储蓄，同时也为金融市场发展创造良好环境和动力，最终实现整个金融体系的结构性变革。