从十年期国债利率下行说起(桂浩明；7月6日)

    作为市场无风险利率的标志，10年期国债的走势始终备受市场各方关注。最近一段时间以来，其利率出现了明显下行之势，与1月22日创下91.4元的历史新低相比，十年期国债在这一轮反弹中已上涨超过3％；收益率则从3.98％回落，目前大致稳定在3.5％％左右。而去年底还有4％以上的利率。在美联储连续升息，国内大额贷款利率上浮幅度放大的背景下，这种市况就更引发人们的思考。
    无疑，在去杠杆不断深入的大环境下，现在市场上的资金格局并不宽松，特别是在商业银行清理不合规的表外业务过程中，局部的资金面紧张状况也时有出现。不过，就在这样的时候，10年期国债利率却不断走低，这至少表明，就资金供应的大格局而言，其实并没有过紧，甚至在某种角度来看还是较为宽裕的。那么，为什么会出现这种看似矛盾的状况呢？
    这其中的一个重要原因在于，由于经济运行中存在一定的不确定性，当下的投资者避险情绪比较强烈，对高风险资产多少都有点望而却步，转而热衷于低风险乃至无风险的资产。国债自然成了最重要的追捧对象之一。据同花顺数据统计，今年一季度，债券基金的平均收益率在各类基金中最高，为1.14％，九成债基收益为正，个别债券基金收益甚至超过5％。数据还显示，今年以来债基规模增长了约5％，其中年内新成立65只债基，募集规模达2646.95亿元。相对风险度比较低的货币市场基金，同样也在被各方投资人热捧。余额宝对接多家基金公司以后，现在通过其渠道购买的货币市场基金余额已经超过1.8万亿元，比工农中建四大国有商业银行的活期存款余额总额还多。这种状况反映在股市上，在指数屡创年内新低的情况下，经营稳定、现金流量好的白酒等快速消费类股票还得以保持基本稳定，而风险相对比较高的信用债、企业债以及业绩平淡、负债率高的企业股票，则行情暗淡。这种状况提示出市场风险偏好在发生变化，并且对当前的投资市场产生了不小的影响。10年期国债价格的上涨，可以说是这种变化的集中体现。
    在这里需要指出的是，10年期国债利率的下降，对当下的市场是有着多方面作用的。客观上，无风险收益率的回落，自然会拉低投资市场上其他产品的风险补偿，也就是说会形成对风险度较高品种的利率上行形成某种抑制。而就股市而言，其作用在于，一方面使得那些股息率较高的品种凸显出其投资价值。像股价在5元钱左右的工商银行，今年的分配预案是每股派红利0.2408元，在不考虑税收的情况下股息率超过4.8％，比10年期国债利率要高出37％左右。如果说买国债是基于对国家信用的认可，那么基于国情，国内最大的商业银行，其信用也应该是非常可靠的。而经过这轮行情的震荡，可以说此时此刻不少股票已经进入到了具有绝对价值的区域。另一方面，较低的无风险收益率，也会促使各方投资人去搜寻蕴含高成长机会的投资品。毕竟，现在沪深两市还有不少上市公司正处于快速上升阶段，特别是那些来自新经济领域的企业，凭借行业景气度提升以及成长性，再加上国家政策的推动，未来业绩有望大幅增长。对于这样的企业，市场无风险收益率越低，其投资前景也就越明朗，很适合那些具有一定风险承受能力的投资者参与。如果说这些投资人在4％乃至更高的无风险收益率产品面前，对这种预期有高增长的企业多少还会有点犹豫的话，那么在看到无风险收益率才3.5％时，也许会提振风险投资的积极性。
    综合而言，10年期国债利率的回落，对投资市场来说是很有积极作用的，它反映出资金面“不松不紧”的良性状态，并且通过走势还提示出资金供应“合理充裕”的前景。同时，也从一个侧面表明，当下投资人对于国家经济稳中向好态势的高度认同。在这基础上延伸开来，这对于鼓励人们长期投资绩优蓝筹股，以及提振投资者积极参与高成长企业的投资，也有正面作用。从稳定人们对于债券市场的预期来说，同样也是有益的。
    所以，现在需要密切观察10年期国债利率的走势，不断从中挖掘出积极的市场信号。（作者单位：申万证券研究所；载《上海证券报》2018年7月6日）