巴曙松：金融市场大洗牌时期的反思

    取材于迈克尔?刘易斯（Michael Lewis）同名畅销书的电影《大空头》(The Big Short)开始上映。电影讲述了几位投资鬼才在2007年金融危机前看穿次贷泡沫，通过做空市场大发其财的故事。
    在《大空头》一书中，作者迈克尔·刘易斯（Michael Lewis）充分发挥专业特长，将美国次级抵押贷款债券及其衍生品的起源、发展直至演变为金融危机的过程融入有趣的故事当中，将次贷担保债务权证、夹层担保债务权证、信用违约掉期等产品的操作技巧和手段娓娓道来。同时，作者也全景式地描绘了一个行业和其中形形色色的人物与故事，次贷市场的金融机构、评级机构、投资者等为了自身利益，形成了混乱的交易网，从一个角度揭示了危机的原因和真相。
    下文系巴曙松教授为《大空头》一书所做序言，该书已于2011年1月由中信出版社出版发行。序言中提到，一旦风险开始显现，《大空头》将金融机构规避风险比喻成甩鞭子游戏，了解更多信息的金融机构想尽办法将衍生品转让给市场中不太了解这些产品的其他机构，华尔街上尔虞我诈、弱肉强食的特性展现得淋漓尽致。
    资本市场大幅动荡的时期，是一般的公募基金等机构投资者忧心忡忡的日子，同时，也是卖空者经历漫长的等待之后一展威力的时期。在不少市场的好友被清洗出市场的时侯，卖空者往往正处于职业生涯的巅峰时期，被中国读者广泛熟知的卖空投资人吉姆·查诺斯（Jin Chanos）就是其中有代表性的一位，电影《华尔街2》中也可以找到多位卖空者的身影。本书作者迈克尔?刘易斯则从债券市场的角度，给我们描述了一位冷静思考者的观察。
    全球金融危机爆发以来，虽然各国积极联手应对，但是到目前为止，全球经济依然在危机的冲击下步履蹒跚，复苏艰难。不过，这也给金融界一个难得的反思与总结的机会，特别是一些有大量一线市场操作经验的思考者，他们的总结与反思更是具有独特的价值。
    迈克尔?刘易斯曾任所罗门兄弟公司的债券交易员，他的成名之作《说谎者的扑克牌》一度被金融市场公认是描写20世纪80年代华尔街文化的经典名作之一，成为许多商学院的必读书目。在《大空头》中，作者充分发挥专业特长，通过将美国次级抵押贷款债券及其衍生品的起源、发展直至演变为金融危机的过程融入到有趣的故事当中，对于次贷担保债务凭证（CDO）、夹层CDO、信用违约掉期（CDS）等产品的操作技巧和手段娓娓道来。同时，作者也全景式的描绘了一个行业和其中形形色色的人物与故事，次贷市场的金融机构、评级机构、投资者等为了自身利益，形成了混乱的交易网，从一个角度揭示了造成危机的原因和真相。然而，正如书中和电影中所揭示的，深知这其中蕴藏巨大风险的人却往往在市场的狂热时期被认为是精神病患者，不得不接受心理医生治疗。
    始于格林斯潘时代的低利率、高流动性和资产价格保护政策，现在看来是此轮危机的根源。低利率引来了美国的一批新借款人，他们在房贷中介鼓励下开始买房自住。由此，巨额资金涌入次级房贷市场，流向信誉不良的借款人。在《大空头》中，年收入14000美元的采摘草莓的墨西哥人，在身无分文的时候购买了一套价值72.4万美元的房子。
    与此同时，金融市场的反监管动机催生了新的银行业务模式，即从“借出和持有”的模式转变到“发起和销售”的模式，商业银行发放贷款，随后将其转售给其他机构如对冲基金和结构型投资工具机构，所有华尔街的大银行都深陷于次级贷款的游戏之中。2007年末全球的衍生品金额高达596万亿美元，是同期全球GDP的12倍。这种交汇不仅产生出空前的资产泡沫，而且最致命的是，这些利用结构化投资载体（SIVs）创造的按揭贷款证券化产品是表外且不被监管，它通过银行中介市场将这些泡沫向全世界扩散。
    在这样一个风险迅速积累和传播的过程中，诚如《大空头》所描述的，银行、投资者、中央银行以及有关金融监管部门多数都低估了动态衍生市场的复杂性，沉迷于这个市场表面上的低波动性。几乎所有的美国人都相信房价会持续走高，次级抵押贷款市场的崩溃是不大可能的，因为这个灾难太大了。
    大空头在这样的狂热市场氛围下，显得多么偏执、孤独，并且承担了多么巨大的压力。故事还继续在演绎，盛宴还在进行，越来越多的机构参与进来，似乎可以一直支持下去。但是，泡沫终究会破灭，在市场迅速逆转的时期，市场一方面以十分惨烈的方式，清洗狂热的参与者，同时也以极高的回报，来奖励那些如秃鹰等候了多时的卖空者。
    一旦风险开始显现，《大空头》将金融机构规避风险比喻成甩鞭子游戏，了解更多信息的金融机构想尽办法将衍生品转让给市场中不太了解这些产品的其他机构，华尔街上尔虞我诈、弱肉强食的特性展现得淋漓尽致。
    尽管凯恩斯认为投资如同选美，需要考虑多数人是如何判断的，但是，在市场的转折时期，以遗世独立的勇气站在市场大多数人对面的，一定是屈指可数的少数参与者。这就是金融市场的魅力所在。