洪振挺：金融学领域研究的新进展

    近年来，关于金融领域研究的新进展，除了关注货币政策与资本市场的发展外，还侧重研究了农村金融和碳金融的理论发展。
    关于货币政策的研究，不少学者研究认为我国货币政策具有非线性特征。中央财经大学的王立勇和吉林大学的张代强、刘文革对开放条件下的VAR模型进行非线性检验后发现，我国货币政策具有非线性特征。他们应用LSTVAR模型分析发现，低增长状态下，信贷正负冲击的产出效应和利率正负冲击的价格效应都具有显著非对称性；高增长状态下，利率和信贷的正负冲击对产出具有显著非对称效应，货币、利率和信贷的正负冲击对价格皆具有显著非对称效应；在正向冲击方面，货币和信贷的产出效应以及利率和信贷的价格效应在不同经济状态下具有显著非对称性；在负向冲击方面，信贷的产出效应和价格效应都具有较明显非对称性。而且，低增长状态下，信贷的产出扩张效应和货币、信贷的价格扩张效应较强；高增长状态下，货币的产出紧缩效应和货币、信贷的价格紧缩效应较强。 1吉林大学的郑挺国和刘金全认为，传统“泰勒规则”的线性设定具有一定的局限性，由于宏观经济背景和政策作用时间不同，货币政策规则可能是一种非线性系统。他们将“泰勒规则”扩展为一种具有时变通胀目标的区制转移“泰勒规则”模型，并运用该模型对中国1992—2009年的货币政策反应方式进行实证研究。结果表明，我国货币政策规则具有明显的区制转移特征，不同区制反映了利率对通胀和实际产出的不同政策反应关系；在区制2，政策规则表现为一个稳定的“泰勒规则”，利率调整的方向与通胀和实际产出变动方向基本一致；而在区制1，利率对通货膨胀缺口和实际产出缺口不敏感，是一种不稳定的结构；结合我国货币政策操作的特点，可以将我国货币政策规则划分为“惰性”和“活性”两个区域。 2中山大学的彭方平和连玉君应用非线性平滑转换面板数据，从微观层面对我国货币政策成本效应进行实证研究，结果表明：我国货币政策存在显著的成本效应，即在短期内加息可能引起通货膨胀；货币政策的成本效应具有显著的非对称性，经济萧条时期的货币政策效应比经济过热时期更显著。 3此外，有学者还研究了货币政策的动态传导机制。中国人民大学的张成思运用向量系统下的协整分析方法，针对1998—2009年不同生产和消费阶段的上中下游价格的动态传导特征以及货币因素对不同价格的驱动机制进行分析。研究结果表明，我国上中下游价格存在长期均衡关系，并且上中游价格对下游价格具有显著动态传递效应，而下游价格对中游价格以及中游价格对上游价格分别存在反向传导的倒逼机制。另外，货币因素对上游价格的动态驱动效果最为显著，但并没有直接作用于下游价格。因此，虽然货币政策的现时变化可能在一段时间内不会直接反映在下游居民消费价格的变化上，但却可以通过影响上游价格进而传导到下游价格。这种间接的动态传导机制对通胀预测及政策制定具有重要启示。 4
    对于资本市场的研究，学者们关注更多的是股票市场的研究。南京大学的张兵和中国人民银行南京分行的范致镇和李心丹从“经济基础假说”和“市场传染假说”理论层面分析了股票市场联动的传导机制，并以2001年12月12日到2009年1月23日上证指数与道琼斯指数的日交易数据为样本，分阶段检验了中美股市的联动特征。得出以下结论：第一，中国股市与美国股市不存在长期的均衡关系，走势相对独立。第二，在价格和波动溢出方面，中国股市对美国股市的引导作用很弱。在QDII实施之后，美国股市对中国股市的开盘价和收盘价均有显著的引导作用，美国股市对中国股市的波动溢出呈现不断增强之势。第三，分位数回归显示出美股收盘收益率对上证开盘收益率的影响呈现Ｕ型曲线，在极端条件下美股变动对中国股市的冲击更显著。 5西南财经大学的赵静梅、何欣和西南交通大学的吴风云对中国股市谣言对股价的冲击进行究，研究发现：传谣对股市造成了显著的异常冲击；辟谣并不能快速、完全地回复股价；传谣和辟谣显著增加了涉谣股票的关注度，导致涉谣股票的交易活跃度和流动性出现了短暂的显著提升。 6上海交通大学的张普和吴冲锋建立考虑现金红利条件下的股票波动性价值模型，指出独立于流动性价值，波动仍是股票价格及收益的可能影响因素，且波动性价值的取值可正可负；现金红利率水平是波动价值的首要影响因素，红利率越高，波动性价值越低。 7
    2010年1月中央一号文件提出要提高农村金融服务质量和水平，吸引越来越多的学者们关注农村金融的研究。中国人民大学的马勇和陈雨露认为，由于现有农村市场中的存量金融机构无力破解中国农村金融的发展难题，政策当局希望通过组建农村新型金融机构这一“增量培育”方式探索出一条新的发展道路。研究表明，放开农村金融市场并不简单等于新设机构数量越多越好，而放开利率上限也不能片面地理解为单纯鼓励金融机构采取超高利率的定价策略。新型金融机构数量的超速增长可能导致过于拥挤的市场状态，此时，伴随过度竞争的高利率政策极可能引发严重的逆向选择和道德风险问题，最终导致信贷市场崩溃。破解当前的中国农村金融困局，关键是要解决“小生产”和“大市场”之间的矛盾，真正从中国农村市场的内部去推动新兴金融元素的培育和增长，促进具有“内生性”特征的农村金融体系的形成，逐渐摆脱基于原有体制的“复制性增长”的惯性依赖。 8北京大学的周建波、金芙杰和山东大学的郭彤华认为，以市场为基础的商业化模式最有利于持续性地向广大的农村客户提供金融服务。并介绍了近年来国外农村金融体系效率研究的新进展。这些研究分析了商业性金融机构、小额信贷机构、其他金融中介等农村金融体系不同主体，探讨了如何消除农村金融市场的信息不对称、降低信用风险，让资金得到有效、安全地使用，同时实现消除贫困、促进农村经济发展等公平性目标。 9湖南大学的刘亦文和胡宗义，运用各省市的微观数据，结合农村经济发展的实际情况，研究了农村金融发展对城乡收入差距的影响，结果表明，农村金融无论是深度还是广度的加强都会缩小城乡收入差距。 10中国人民大学的马九杰、刘海英和温铁军认为，金融服务不足是农村信贷短缺的原因，由此提出要加大农村金融产品和服务方式创新力度，包括切实推进大型金融机构分权及农村金融机构的小型化、抵押品替代策略、抵押品范围扩展策略、无分支银行业务发展等。 11南开大学的刘纯彬和桑铁柱，通过构建国家放松农村金融管制的效用函数，分析我国农村金融放松管制的动力机制。研究表明，在转轨经济中，当影响国家效用函数最大化的约束因素突破国家承受底线，进而降低国家效用时，国家会做出放松管制的决策。随着转轨经济的完成，国家效用函数会从租金偏好转为效率偏好，这会带来进一步的放松管制，以提升农村金融效率。 12山西财经大学的沈沛龙和申毅刚认为，当前我国农村金融的创新已经过渡到制度创新阶段。在制度创新体系中，组织创新较业务等其他创新层次更高。要进行组织创新，需要将合作金融机构做成农村金融的主体，加快民间金融的合法化进程，打通民间剩余资金的制度通道，强化监管创新，体现农村金融特色，通过制度建设保证不同监管部门的协调性。 13西南财经大学的游江和范梁认为，在反映农村金融市场基本特征的各种因素中，从客观上有决定意义的因素就是农村金融竞争程度。他们从典型实证及相关金融指标分析两方面研究了中国是否存在农村金融抑制，金融竞争的程度如何，是否需要重新改革农村金融服务政策体系等问题。 14南京财经大学的刘敏楼和宗颖，利用省际间产业层面的数据检验了农村乡镇企业的成长与农村金融发展的关系，结果发现：第一，金融发展规模对于产业的影响最为明显，农村金融的规模越大，对于外部融资比较强的企业的推动作用越明显；第二，农村金融发展对于农村企业数量增长的影响并不显著，表明虽然劳动密集型中小企业的发展比较符合农村经济的要素禀赋，但金融机构和政府政策可能并不偏好中小企业，而是更偏向大型企业。 15湖南大学的王修华和对外经济贸易大学的邱兆祥认为，金融排斥是制约我国农村金融服务质量和水平的重要因素。他们从建立的六维度评价指标体系分析，我国广大农村不仅存在现实的金融排斥困境，而且还表现出较大的区域差异。破解农村金融排斥，要建立具有普惠性金融体系，处理好金融公平与效率、金融机构盈利诉求与社会责任的关系，推进农村金融产品和服务方式创新。 16
    随着低碳经济的发展，碳金融研究得到了学者们的更多关注。辽宁大学的周健认为，碳金融逐渐成为推动低碳经济发展、抢占未来低碳经济先机的关键。发展碳金融也有助于我国经济向低碳经济转型,有利于经济结构加快调整。并对碳金融的界定、碳金融工具、碳金融与金融业和相关政策支持等研究观点进行综述。 17复旦大学的唐跃军和同济大学的黎德福认为，随着低碳市场的兴起和碳交易的活跃，碳金融有可能成为未来重建国际货币体系和国际金融秩序的基础性因素。 18同济大学的叶耀明和张锡锋，通过对碳减排需求、碳减排供给、碳减排潜力等问题的考察，分析了我国碳金融交易发展的影响因素，并从提高我国在碳金融交易中的定价能力、提升我国碳交易服务机构的综合能力、加速金融机构及中介机构的国际化等方面推进我国碳金融交易发展提出了相关对策建议。 19南京大学的杨波、肖苏原和田慕昕基于金融机构参与碳金融的理论背景，探究我国金融机构参与碳金融的宏观意义以及微观作用，并对我国金融机构参与碳金融的产品设计与制度创新提出具体建议。 20中央财经大学的王遥和刘倩认为，中国是全球最主要的碳信用供给国，面对气候变化框架下全球碳金融市场的发展趋势和中国现实，一方面要在国际谈判中推动资金技术转移机制，另一方面要布局国内碳金融市场的发展，力争从碳信用供给国发展成为全球碳金融中心。 21
    作者简介：洪振挺 北京大学经济研究所副研究员，经济学博士
    1 王立勇、张代强、刘文革：《开放经济下我国非线性货币政策的非对称效应研究》，《经济研究》，2010年第9期。
    2 郑挺国、刘金全：《区制转移形式的“泰勒规则”及其在中国货币政策中的应用》，《经济研究》，2010年第3期。
    3 彭方平、连玉君：《我国货币政策的成本效应》，《管理世界》，2010年第12期。
    4 张成思：《长期均衡、价格倒逼与货币驱动——我国上中下游价格传导机制研究》，《经济研究》，2010年第6期。
    5 张兵、范致镇、李心丹：《中美股票市场的联动性研究》，《经济研究》，2010年第11期。
    6 赵静梅、何欣、吴风云：《中国股市谣言研究：传谣、辟谣及其对股价的冲击》，《管理世界》，2010年第11期。
    7 张普、吴冲锋：《股票价格波动：风险还是价值？》，《管理世界》，2010年第11期。
    8 马勇、陈雨露：《作为“边际增量”的农村新型金融机构：几个基本问题》，《经济体制改革》，2010年第1期。
    9 周建波、金芙杰、郭彤华：《农村金融体系盈利性、公平性研究新进展》，《经济学动态》2010年第11期。
    10 刘亦文、胡宗义：《农村金融发展对城乡收入差距影响的实证研究》，《山西财经大学学报》，2010年第2期。
    11 马九杰、刘海英、温铁军：《农村信贷约束与农村金融体系创新》，《中国农村金融》，2010年第2期。
    12 刘纯彬、桑铁柱：《农村金融放松管制的动力机制——基于国家效用函数的分析》，《财经科学》，2010年第10期。
    13 沈沛龙、申毅刚：《现阶段我国农村金融组织创新研究》，《山西大学学报(哲学社会科学版)》，2010年第2期。
    14 游江、范梁：《农村金融竞争程度与农村金融机构的发展——基于县域金融调查样本》，《财经科学》2010年第4期。
    15 刘敏楼、宗颖：《农村金融发展与农村工业成长——基于省际产业层面的分析》，《山西财经大学学报》，2010年第5期。
    16 王修华、邱兆祥：《农村金融排斥:现实困境与破解对策》，《中央财经大学学报》，2010年第10期。
    17 周健：《我国低碳经济与碳金融研究综述》，《财经科学》，2010年第5期。
    18 唐跃军、黎德福：《环境资本、负外部性与碳金融创新》，《中国工业经济》，2010年第6期。
    19 叶耀明、张锡锋：《我国碳金融交易发展的影响因素分析》，《上海金融》，2010年第7期。
    20 杨波、肖苏原、 田慕昕：《我国金融机构参与碳金融的思考》，《国际金融研究》，2010年第8期。
    21 王遥、刘倩：《碳金融市场：全球形势、发展前景及中国战略》，《国际金融研究》，2010年第9期。