陈雨露：中国金融体系的发展趋势

    随着全球大国之间经济实力的重新配置，第二次世界大战后以美国和美元为中心的全球金融体系在此轮全球金融危机之后面临重构。在这一背景下，中国的经济和金融发展面临历史性机遇。配合国家经济发展方式的转型，中国金融体系将进入全面深化和加速开放的新阶段。笔者认为，在金融开放发展和国内经济转型的双重背景下，中国的金融改革发展路径将围绕以下基本趋势展开。
    积极构建银行与金融市场平衡发展的金融体系结构，形成开放大国金融体系的现代框架
    对于现阶段的中国而言，基于政治、经济、文化等方面的实际情况，深入考察金融体系改革的立足点、阶段和路径，对于以最切合实际的方式稳步推进金融改革具有非常重要的现实意义。基于中国的现实情况，笔者认为，未来的中国需要一个银行与资本市场平衡发展的金融体系结构。在这里，“平衡发展”并不是指银行和资本市场在数量上的绝对平均，而是指二者在功能上的动态均衡。
    从金融体系的现有构成来看，中国的金融体系具有典型的“银行主导型”特征。以1990～2009年的平均值计算，存款银行资产与股票市场市值之比达到了2.9，这一比例不仅显著高于美国、英国等典型的“市场主导型”国家，而且在“金砖四国”中也是最高的，仅次于德国。从社会融资的角度来看，1997～2010年，银行长期贷款占到全社会融资的80%左右。可以预期，基于中国特殊的制度和文化背景，这种“银行主导型”的金融体系特征在今后相当长一段时间内不会发生根本性改变。这意味着，从当前中国金融体系的现状出发，构建稳定而高效的金融体系，需要以银行体系为核心和出发点。
    当然，需要指出的是，虽然中国“银行主导型”金融体系的形成具有制度性根源和必然性，但社会融资渠道过度集中于银行体系也在客观上导致了单一的融资结构，增加了银行体系的风险承载量，削弱了金融体系的弹性。同时，考虑到中国金融业对外开放的日益扩大和深化，一个面向全球投资者的开放大国金融体系也需要建立起具备一定规模和深度的资本市场，来为日益扩大的跨国资本流动提供栖息场所。因此，在银行体系的基础上促进资本市场的发展和完善，并使其成为银行体系的重要补充，将成为中国未来平衡金融体系结构蓝图的一部分。
    总体而言，在特定国家的特定发展阶段，一个与国情相适应的金融中介与金融市场的合理结构，二者之间的主次和配比关系随着经济社会发展的需要而动态变化，其评判标准是能否在特定的时空条件下实现“效率”和“稳定性”的平衡。除了银行与资本市场的互动发展外，如果在更广阔的视野中去考察金融体系基本功能的动态实现机制以及制约条件，那么，一幅现代金融体系的整体图景还应包含以下有机联系的基本方面：在效率机制的安排上，诸如信息披露、公司治理、透明度要求等方面必须要有完善的传导机制和实现机制；在稳定性机制的安排上，诸如存款保险、风险管理、破产机制等在金融体系内部不同单元之间应该有相应的实现方式，使金融体系作为一个整体形成多层次、多维度的抗冲击能力；良好的社会信用文化和社会信用体系的建设也是现代金融体系必不可少的组成部分。
    稳步推进金融业混业经营，全面提升金融产业的综合竞争力
    20世纪80年代以来，不断加速的技术进步和金融创新使得金融机构原有的竞争格局发生了重大变化，混业经营渐成潮流。在国际金融一体化的背景下，中国金融业“过时的分业”和“不成熟的混业”经营格局，面临着巨大的竞争压力。对于中国而言，积极推进混业经营改革，不仅是按照国际标准改革金融产业的需要，同时也是应对日益严峻的国际金融业竞争的需要。此外，在金融业全面开放以后，过去那种主要依靠管制手段保护国内金融产业的内外部环境已不复存在，金融业的稳定和发展必须转移到自身竞争力的提高上来。因此，实行混业经营，让金融机构本身成为金融创新的主体，使金融机构和金融市场的内在创新冲动得到有效释放，对于改革中的中国金融业而言，既是稳定的需要，也是发展的需要。
    虽然中国金融业混业经营是大势所趋，但在现阶段金融体系发展深度不够以及金融机构内外约束机制尚不健全的条件下，混业经营具体模式的选择必须体现稳定和效率的综合权衡。同时，为确保转型过程中的改革平稳过渡和更有效的金融风险控制，混业经营具体模式的选择还要有利于金融开放进程中的适度国家控制和渐进发展。因此，从提高效率和控制风险并重的角度出发，金融控股公司应该成为现阶段中国金融业混业经营的现实选择。在金融控股公司形式下，经营不同金融业务的子公司之间具有相对独立性，这就在金融控股公司经营内部形成了一道制度性的“防火墙”，个别子公司的经营失败不至于使整个集团遭受毁灭性打击。
    从具体的发展路径来看，中国金融控股公司的发展应该遵循渐进式发展和多样化选择相结合的道路。所谓渐进式发展，是指金融控股公司的发展要与相关金融法规、外部监管体系、金融机构的公司治理（尤其是内控制度和风险管理的发展程度）等现实条件相结合，使短期目标与长期战略协调一致，有重点、有步骤地稳步推进，避免“一步到位”的跳跃式转变。所谓多样化发展，是指金融控股公司在遵循渐进发展整体思路的过程中，可以根据市场化需要，充分发挥金融机构个体的积极性和创造性，在产权主体、控股结构、发展层次等方面表现出多样化特征，以满足不同层次的市场需要。
    按照“渐进式发展”和“多样化选择”相结合的道路，可以预期，未来中国金融控股公司的发展将逐步形成一个多层次的体系：静态来看，在这个体系中，既包括大型金融控股集团，也包括行业性的金融控股公司和区域性的金融控股公司；动态来看，某些行业性的金融控股公司或者区域性的金融控股公司在条件成熟的时候可以逐步发展成为大型金融控股集团。当然，需要特别指出的是，中国发展多层次的金融控股公司并不是要排斥专业性金融机构的发展。实际上，专业性金融机构也将是未来中国多层次金融体系的重要组成部分，并且与金融控股公司应该形成共同发展、互为补充的关系。
    有序推进资本账户开放，积极审慎地融入金融全球化进程
    中国作为一个开放发展的大国，积极参与经济和金融的全球化进程已经成为不可逆转的必然趋势。在这一过程中，资本账户的开放将成为金融开放的核心内容之一。对于中国而言，如何通过选择合适的开放时机和开放模式，在充分发挥资本账户开放优势的同时，尽量避免这一过程中的潜在风险，成为中国资本账户开放的核心命题。
    与很多国家采取的“名松实紧”的开放策略不同，中国目前的资本账户处于一种“名紧实松”的开放状态，即尽管在名义上对资本账户的许多子项目仍然保持着较为严格的管制，但实际中的资本账户管制却比较宽松。参照国际货币基金组织的定义，在资本项目7大类40项中，目前中国的资本项目完全可兑换的有5项，基本可兑换的8项，部分可兑换的17项，完全不可兑换的10项。换言之，中国75%以上的资本项目处于全部或部分可兑换的状态。根据国际经验测算，中国的资本账户将在2016～2020年实现完全开放。
    国际经验表明，一国能否在不影响经济与金融稳定的情况下顺利实现资本账户开放，与该国所具备的国内外条件密切相关。资本账户的开放客观上要求该国必须具备以下前提：稳定的国内外政治经济环境、有效的宏观调控与金融监管能力、完善的市场微观主体、足够深度和广度的金融市场、健全的法制基础、透明的信息披露机制等。从目前的情况来看，中国尚不具备“一步到位”式的资本账户开放的前提条件。因此，渐进式的开放模式依然是中国资本账户开放的基本取向。
    在有序推进资本账户开放的过程中，为确保开放过程中的宏观金融稳定，适度的“开放保护”和合理的国家控制将是必不可少的战略工具。所谓“开放保护”，是指一国政府根据本国经济利益的需要，以公益性、社会性、程序性等诉求为依据，以专项法规的定向约束和管理体系的特别设计为手段，对国外竞争者设置制度化的市场障碍，以在开放市场的同时实现对金融领域的局部性保护。所谓国家控制，是指在金融业加速开放的过程中，应始终保持一定程度的国家金融控制权和控制力，实现对改革方向和进程的有效驾驭，防止国家力量大规模退出所导致的宏观风险。
    当然，对于“开放保护”和国家控制的运用，依然要在市场原则的大前提下发挥作用，要在对旧有“行政性控制模式”进行深入检讨的基础上，形成符合市场化要求的控制手段和调节方式，既不能回到旧有行政计划体制的老路，也不能极端化发展为“国家干预主义”。总的说来，国家控制在金融改革中的运用，强调的不是控制本身，而是控制的能力和目标，以及这些能力获得和目标实现的合理方式。
    全面完善泡沫经济治理框架，有效防范金融危机
    1825年以后的金融危机史表明，泡沫经济已经成为世界各国金融监管和宏观调控的最大公敌。近年来，围绕房地产价格的持续高涨，中国的经济也出现了一定程度的泡沫化倾向。从历史经验来看，虽然任何针对泡沫破裂的事前预测都很难准确，但在中国目前的情况下，如果继续放任房地产市场泡沫而不加以有效抑制，发生资产价格高位崩溃和金融危机的概率将越来越大。
    对于中国的战略决策者而言，隐藏在泡沫经济背后的根本性问题在于：是要短期的繁荣，还是要长期的稳定增长？应该说，有日本泡沫经济崩溃的前车之鉴，在这个事关中国未来发展大计的关键问题上，及早控制房地产泡沫的意义已经不言自明。从更长期的政策视野和宏观制度设计来看，全面治理和防范中国的泡沫经济问题，需要从以下四个方面着手：
    第一，全面推进中国宏观金融调控体系的改革，构建金融和实体经济的“双稳定”框架。在现代经济金融体系下，金融稳定和实体经济之间的关系已经密不可分，脱离任何一方面分离设置调控目标都将损伤政策的前瞻性和有效性，导致两方面的调控目标都无法实现。因此，为确保金融和实体经济的共同稳定，应将金融目标和经济目标同时纳入政策视野，从战略上平衡金融发展和实体经济发展的协调问题，避免过度金融扩张对实体经济的负面影响。
    第二，采取“中间偏右”的汇率范式，有效管理人民币升值预期。人民币升值的预期可能诱发资产价格的新一轮大幅上涨，进而导致泡沫经济。应吸取上世纪80年代后半期日本的经验教训，通过更加灵活有效的政策工具组合，合理引导市场预期，防范和打击各种具有不良企图的国际炒家和投机势力，确保在币值稳定的基础上推进人民币汇率机制的改革。
    第三，全面建立和完善宏观审慎监管框架，进一步健全金融体系的制度设计。此次金融危机表明，传统的微观审慎监管很难确保金融体系的宏观稳定，下一步的改革取向是将基于单个金融机构的监管与针对整个金融体系的总体信用水平的监管并重，全面建立和完善宏观审慎监管框架。在新的监管框架下，监管当局需要从经济活动、金融市场以及金融机构行为之间相互关联的角度，从整体上评估金融体系的风险，并作出相应的政策反应。
    第四，统筹兼顾各种宏观调控政策，通过协调配合构建有效政策组合。根据“丁伯根法则”，要实现多个独立的政策目标，就对应需要多个相互独立的政策工具。由于中国的宏观调控一直都是多目标的，因此，各种宏观调控政策的统筹兼顾和协调配合至关重要。这意味着，在宏观调控的实施过程中，必须重视货币政策、监管政策、财政政策、汇率政策等宏观经济政策之间的协调与配合，形成优化组合，避免政策叠加所带来的潜在冲突。
    主动参与国际货币体系改革，全面推进人民币国际
    历史经验表明，国际货币体系的结构应当与货币大国的经济实力相对应，才能实现持续稳定的平衡。此轮全球金融危机后，随着主要大国之间经济实力的重新配置，第二次世界大战后以美元为中心的国际货币体系面临重构。在国际货币体系走向“多元制衡”的过程中，随着中国经济和贸易大国地位的确立和日益巩固，人民币无疑将发挥更大的影响力和更加积极的作用。根据目前的全球经济格局和发展趋势，经过30年左右的时间，极有可能形成美元、欧元和人民币三足鼎立的 “第五代国际货币体系”。
    一般而言，一国货币要想成为国际储备货币，需要具备雄厚的经济基础、规模巨大的国际贸易、统一而稳定的政治环境、极具广度和深度的金融市场等条件。从英镑、美元、欧元、德国马克以及日元等国货币的国际化历程来看，货币的国际化大致需要经历三个阶段：一是从国内支付手段或交易货币上升为区域贸易和国际贸易结算货币，二是从贸易结算货币上升为金融交易货币和国际大宗商品计价货币，三是从金融交易货币上升为主要的国际储备货币。从时间上看，英镑和美元成为国际主要储备货币分别用了55年和50年。
    综合历史经验和国际货币体系现状，人民币的国际化将是一个渐进而长远的过程。从长期来看，中国应当在未来30年通过两个“三步走”战略来逐步实现人民币的国际化。首先，在人民币崛起的使用范围上，第一个十年是“周边化”，即完成人民币在周边国家和地区的使用；第二个十年是“区域化”，即完成人民币在整个亚洲地区使用；第三个十年是“国际化”，使人民币成为全球范围内的关键货币。其次，从人民币充当世界货币的功能来看，第一步是“贸易结算化”，即人民币在贸易结算中充当国际结算货币；第二步是“金融投资化”，即人民币在国际投资领域中作为投资货币；第三步是“国际储备化”，即人民币成为国际最重要的储备货币之一。
    当然，在历史当中寻求规律，并不意味着重演历史。当前的国际货币体系第一次面临发达国家与发展中国家之间差距巨大的、不平衡的调整，第一次面临东西方文明的此消彼长。在新旧国际货币秩序更迭的过程中，不通过激烈冲突与对抗的方式进行，就必然有一个思想认同和妥协的过程。这意味着，在人民币崛起的过程中，必然存在着大国之间以及新旧体系之间的长期博弈。
    来源:《中国金融》