尹中立：投资者应抛弃短线操作思维(11月26日)

    自有A股市场以来，主力机构的一举一动都备受投资者关注，每一轮股市行情都对应着主力机构活动的踪迹，而主力机构的资金性质不同决定了他们入市的目的各有差异，因此，分析主力机构的动向就可以判断市场演绎的脉络。
    主力机构的历史影响
    2000年之前，市场的主力机构是证券公司，因此，分析券商的资金来源及其性质就可以判断出行情的走向。
    1999年“5·19”行情的主力机构是券商。与1996～1997年行情性质不同的是，这次行情的发动者不是地方政府，也正因如此，很多券商大肆挪用客户保证金，还有券商从市场高价拆借资金，资金成本有些高达年息100％以上，普遍的成本是15％以上，这意味着只要股价上涨幅度低于15％左右，这些机构就出现财务亏损。2001年，在 “基金黑幕”、“银广夏财务造假事件”等影响下，监管部门出台了规范市场的一系列举措，股价停止上涨，券商纷纷出现财务危机。市场主力机构出现财务危机意味着市场危机来临，随后是连续4年多的熊市。值得强调的是，2001年～2005年是中国经济表现最好的阶段，上市公司盈利大幅增长，但股市却出现熊市，股价走势与经济走势出现严重背离，其关键的原因是市场主力机构出现了问题。由此可见，主力机构对市场行情的影响至关重要。
    2005～2007年牛市的主力机构是公募基金。2003～2004年，监管部门出台一系列政策规范券商，并通过上市融资等方式补充券商的资本金，券商的财务危机得以化解，于是，股市在2005年见底。在接下来的牛市里，市场的主力机构不再是券商，因为基金的资产规模迅速超过了券商。基金的规模在2005～2007年间从不足5000亿元迅速膨胀到3万亿元以上，是当时券商资产规模的5倍以上。
    2007年出现多个月份的储蓄存款下降，大量储蓄资金通过购买基金的方式进入股票市场。基金经理面对大量申购资金，选择购买蓝筹股建仓，导致指数暴涨而很多散户投资者亏钱的结局。
    2007年底，美国次贷危机的影响逐渐扩大，华尔街不断传来坏消息，尤其是花旗银行的巨额亏损对国内投资者震动很大，基金只赚不赔的神话破灭，老百姓不再把大量储蓄资金往股市里搬。主力机构“子弹”打光了，牛市结束了，熊市又开始了。
    散户退，机构进
    2014年7月份以来，A股市场不断走强，上证综指从2050点上涨到2567点，涨幅超过25％，一举突破了2013年初的2444点高位，同时也突破了3478点以来的下降趋势线，这些说明A股市场已经进入牛市状态。
    对于当前的股市走势，让很多分析人士大跌眼镜，因为从今年初以来经济增长一直处于下滑状态，GDP增长速度创多年新低，CPI一直在低位运行，PPI已经连续32个月同比出现负增长，用电量增长速度只有3％左右，上市公司盈利增长明显放缓。
    从参与交易的证券账户数据看，广大散户投资者并不看好股市。从新增加的开户数量看，2014年前三季度新增400多万个账户，与2013年前三季度基本持平，但持仓账户出现明显“异动”。正常情况下，当股市活跃时，持仓账户及其占有效账户的比例都会上升，反之，股市下跌则持仓账户及其占比就会下降。自2011年中国证券登记公司公布持仓数据以来，该“规律”一直有效。但这个“规律”进入2014年后不再适用。2014年前6个月股市一直在2000点至2100点附近徘徊，而进入第三季度后股价强劲回升，但持仓账户及其占比却持续减少。
    中国证券登记公司的数据显示，2014年9月末持仓的A股账户数为5250.22万户，比2013年9月底减少了167万户。持仓A股账户占全部A股有效账户的比重为39.01％，比2013年9月末下降了3.07个百分点。空仓账户占60.99％，比去年同期上升3.07个百分点。
    股市交易的“异常”还表现在新股发行期间。按照2014年新股发行实行市值配售，即投资者若要参与新股配售，必须事先在二级市场买入股票，否则无法进行新股申购。根据此规则，新股发行开始后，持股账户的比例应该增加，而事实情况却并非如此。新股申购从7月底开始，而统计数据显示，持仓账户仍然持续减少。
    更令人费解的是，每当新股发行期间，股指创新高。一般情况下，每当有新股发行，则投资者会因为把资金用于新股申购，二级市场会遭遇资金流失而走弱。但7月底开始的新股发行，每个月末进行密集发行一次，而二级市场却不跌反涨，与以往呈现不同的特点。
    在持仓账户及其占有效账户比例持续降低的背景下，股指屡创新高，而且每一次指数新高都是新股发行期间出现的。这说明有场外资金对二级市场觊觎已久，专门选择二级市场资金被冻结时悄悄进场。
    但持仓账户数量在不断减少，空仓账户数量在增加，而市场交易量和价格都在不断上涨，说明散户投资者在不断退出市场，而资金量大的机构或个人大户选择增持股票。
    从国内外股市经验看，散户退出市场而大机构进场是市场见底的重要特征。
    本轮上涨主力为何方神圣
    在持仓账户减少的情况下，股市交易日趋活跃，该现象或许与融资数量快速增长有关。根据Wind资讯统计数据显示，截至2014年10月末，两市融资融券余额突破7000亿元。而在2014年初，两市融资融券余额为3465亿元，增加的融资融券余额已经接近过去4年间增长总和。在融资融券余额中，融资业务占比一直在98％以上，融券余额一直在100亿元之内。
    除了规范的融资业务之外，还有市场私下进行的融资业务。监管部门批准的融资标的只有500多只股票，还有2000只股票无法进行融资业务，于是，市场中形成了对非融资融券标的的融资需求。此类业务的开展增加了股票市场的资金供给。
    但上述分析仍然不能说明问题的全部。市场总是在新股申购期间不断创新高，说明这些新增的资金是有组织的行为，笔者猜测，可能有以下两种可能性：
    第一种可能情况是一个或几个民间财团的集体行为。从今年股市的表现看，钢铁等板块的大幅度上涨十分意外。2011年至2013年，随着房地产市场投资的减速，钢铁、煤炭、有色等周期类股票连续大幅度下跌，这些板块的股票在基金及保险的资产配置里都相当低，基金经理唯恐避之不及，这些板块的股票上涨与基金、保险机构应该没有多大关系。而此类选股思路符合社会游资的思路。
    如果是这类机构，需要符合起码的条件是动员资金的实力必须在1万亿元之上。是什么机构能够同时动员如此巨额的资金？从目前的入市机构看，保险资金有该实力，但从第三季度的财务报告看，保险机构的整体仓位很低，权益类资产占总资产的比例只有10％左右，因此，第三季度的股市上涨与保险类机构没有太大关系。
    第二种可能情况是政府资金入市。如果是政府资金进入市场，很多疑问都可以解释。从十八届三中全会关于资本市场改革的论述看，这种可能性是存在的。三中全会关于资本市场的改革思路是 “完善多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资，发展并规范债券市场，提高直接融资比重”，其目标是“提高直接融资比重”，关键是“多渠道推动股权融资”，没有大量资金进入股市就无法实现提高直接融资比重的战略目标。
    笔者理解，所谓的多渠道推动股权融资，就是要开辟多渠道把资金引入股市，包括已经开始的沪港通，沪港通可以把国际资本引入A股市场；让券商补充资本金并增加券商的资金杠杆，此举可以有效增加股市的资金来源；发展私募基金规模，相对于公募基金而言，私募基金更灵活，市场化程度更高，发展私募基金可以动员更多的储蓄进入股票市场。
    上述渠道都已经“挖”好，要让这些资金纷纷入市，最关键的是形成牛市的赚钱效应。也许，推动股市上涨的就是这些神秘资金。推动股价上涨的究竟是神秘的民间财团还是政府的资金？正确的答案只能让历史去回答。
    主力机构志存高远
    根据上述分析，我们不难得出几个有用的结论：
    首先，此轮行情的确存在所谓的主力机构。从市场的运行特点看，主力机构动用的资金数量巨大，而且是有组织的行为。
    其次，如果是政府资金所为，根据三中全会有关资本市场改革的思路，其目的显然是为了做大资本市场，以改变当前的以银行融资为主的金融格局。这意味着行情的主线应该以券商类股票为主线。
    最后，主力机构的意图在于改变中国的金融结构，志存高远。因此，投资者应该抛弃以往的短线操作思维。