治理地方债须靠现代企业制度(周蜜；7月18日)

    年中之际，债市再现动荡。就2018年上半年来看，债券市场信用风险频发，企业债券连续违约，已经挫伤了市场景气。但是就目前而言，市场更担忧的是地方债，特别是地方融资平台作为一种特殊的企业，其债务真正考验了债市的风险控制。地方债是从2010年开始被全社会所认识的，此后围绕着地方政府债务的规模、隐性债务和显性债务、地方政府债务和中央-地方关系、地方政府债务和房地产市场等主题的讨论和研究不断涌现，特别是在2013年明斯基时刻这一概念被广泛传播之后，地方政府债务问题更是成为媒体宠儿，一旦中国经济出现下滑，就被拿出来炒作一番，颇为吸引眼球。
    地方政府债务并不是洪水猛兽，很多国家地方政府都有融资，如美国的市政债市场就运转得比较成熟，美国加州政府就曾经出现破产，资不抵债的情况，后来都得到了妥善解决。所以没必要对中国地方政府债务问题谈虎色变。
    中国地方政府债务一直以来都是在规范中发展，特别是最近几年财政部做了非常多的工作，取得了明显成效；比如地方政府债务置换，修改预算法明确地方政府可以发行债券，严肃财政纪律等等。但是囿于财政-金融矩阵型格局，条线和区块混合，导致目前地方政府债务问题演化为金融安全和经济安全的重要问题。
    为什么地方政府债务问题的管理和治理在中国会变成难题？原因有很多，比如中央-地方关系、预算软约束、金融监管、货币化过程和财税体制，这些原因耳熟能详，不用再展开。但个人认为，地方政府债务之所以管理有很大难度，主要有三个方面的原因？
    第一个原因是账本不清楚。2013年审计署进行了一次全国审计，对地方债数据进行了梳理，摸了一次底。后来的数据就没有公开了，这导致大家对于地方政府债务的数据处于完全黑箱子的状态；而且，由于数据来源于地方政府上报，地方政府在不同情境下存在多报、瞒报的冲动，导致数据真实性打了折扣。特别是2013年之后影子银行体系的快速膨胀，更是导致地方政府财务数据、地方融资平台的金融统计错综复杂，先不说市场人士，恐怕中央对于地方政府债务的真实数据心里也是存在疑虑的。黄仁宇在《万历十五年》里反复强调的对于一个现代国家治理的基础是财政核算的数字化管理，对于地方政府债务问题当前第一要务还是要搞清楚到底有多少债务规模，隐性的债务必须显性化。
    第二个原因是公司治理问题。预算法项下的地方政府债本质与国债没有太大区别，可以理解为中央政府的次级债务，这部分纳入到预算管理后管理非常规范，不是问题的核心。问题比较大的是现在的融资平台公司，他们的公司治理存在很大问题。一、政企不分，政府官员到融资平台任职旋转门畅通；二、道德风险问题。三、融资平台公司内部人控制问题。四、融资平台公司一定程度上冲击了现代企业制度。
    为什么说融资平台公司冲击了现代企业制度？一者，融资平台的成立不符合企业理论。企业的产生是社会化大生产发展到高级阶段的产物，是为了提高效率、降低生产成本，而融资平台企业的产生完全是为了融资的便利，融资平台是融资SPV而非企业。二者，融资平台公司的目标是非盈利的，主要用于基建等长期投资，而现代企业的目标就是持续盈利。三者，大多数融资平台公司存在比较严重的管理层控制问题，出资人（股东）的利益很难得到体现和保护。四者，融资平台公司占有了大量的金融资源，在2014-2016年期间出现了比较多的利用融资平台套利的行为，导致金融资源被占有，大量投向效率较低的板块，而不是新兴产业和技术研究开发，导致企业活力下降。
    第三个问题是勇气和信心。面对治理困境，首先需要有治理的勇气和坚韧。面对地方政府债务问题，首先要有必胜的信心，有了信心才会有勇气去应对。次贷危机之后，美国的财长盖特纳和时任美联储主席都出版了回忆录，面对危机他们都选择了承担责任，而不是推诿和逃避。美国次贷危机之后，美联储直接在二级市场买入国债，当时的压力是非常大的，然而经过2009-2013年4年时间美国经济就开始复苏，银行、企业、居民的资产负债表都开始恢复，美国的政策取得了成功。当然中国的情况和美国不同，中国的问题比美国更复杂，但只要我们有信心和勇气面对，没有过不去的坎。
    美国的例子告诉我们，货币并不是不能放水，直升机撒钱可以用，但前提是企业的公司治理机制要完善。在遇到困难的时候，不能马上要求货币宽松，获得短暂的泡沫化而不进行深刻的结构性改革和反思，重走老路只会将牺牲长期的利益，这并不是智者所为。
    而解决地方政府债务问题路径，一、尽快完善地方政府债务的统计。二、要明确地方融资平台的定位，做不到让融资平台企业退出历史舞台，那么至少要缩减融资平台企业的数量和规模，地方基建融资改成项目债的形式融资。三、预算内的地方政府置换债要给出明确可信的时间路线图，未来的置换债规模应该是越来越小，直至全部停止，从源头上断掉融资平台的道德风险。四、不要尝试推出中国的市政债，中国的政体不适合推出此类债务。市政债最后都会变成新型的地方政府债。五、进一步扩大预算内的地方政府债规模，解决地方融资缺口问题。六、放松产业管制、鼓励企业创新，从根本上改善地方政府的收入结构。七、大力规范发展资本市场，改善当前中国金融资金融通机制和利率传导机制，提高经济自我调整和自我修复能力。
    最后一点，需要央行做好最后贷款人的角色，如果能够看到大量国有企业、融资平台企业的公司治理得到了较好的规范，在遇到流动性的问题，果断承担最后贷款人角色也是理所当然的。（载《21世纪经济报道》2018年7月18日）