让影子银行在阳光下前行(李浩；1月10日)

    2007年美国爆发了由次级住房抵押贷款违约诱发的次债危机，众多老牌金融机构深陷其中。影子银行体系过度发展被认为是这场危机的重要源头。近年来，我国以银行表外理财、信托计划、资产证券化等为主要存在形式的影子银行体系也取得了快速发展。就主要构成来看，截至2017年末，银行表外理财约22.2万亿元，信托计划约21.9万亿元，而同期银行信贷余额约120万亿元。正是这游离于正常表内监管之外、充当信用中介作用的影子银行体系，在降低宏观调控效率的同时，成为杠杆攀升、资产价格虚高的重要推手，进一步加剧了金融体系脆弱性。
    影子银行并无统一定义、分类，不同模式下的风险起因也不完全一致，但主要可以概括为四点：其一，融资人信用资质往往弱于表内信贷借款人。当融资主体难以符合表内信贷相关要求时大多求助于影子银行。有些是融资投向不符合信贷政策或产业政策，比如地方政府融资平台和房地产企业通过非标债权融资的不合规行为。有些则是难以提供符合表内信贷政策的抵质押物，比如通过资管计划采取股票（权）质押融资。
    其二，投融资双方信息极度不对称。美国次债危机发生之前，投资银行将住房抵押贷款证券化产品再证券化，创设成多层分级的担保债务凭证（CDO），产品结构复杂化加剧了最终投资者在信息获取上的弱势，导致底层资产风险不易被识别。国内的资产证券化产品投资中，也发生过原始权益人利用投资者信息不对称而混同现金流的风险事件。过去银行理财的信息披露制度不够完善，如果是嵌套了多层通道，投资者对底层资产风险更加难以识别。
    其三，监管制度难以覆盖。有的影子银行模式本身就是部分机构出于规避监管目的而创设。比如，通过多层嵌套绕过行业监管，隐蔽资产投向。规避监管使得影子银行发生风险的概率和带来的损失明显高于常规融资方式。以规避资本监管为例:一是，缺乏资本监管约束，业务规模扩张更加自由，发生风险概率上升。二是，当发生风险损失时，缺乏资本抵补。
    其四，风险易被传导和放大。影子银行的多层嵌套模式导致不同市场互相连通，极易形成交叉金融风险；而其授信、风险处置方式不同于正常银行业务，加之杠杆叠加、期限错配，使得风险被进一步放大。以投向股票质押融资的资管计划为例，其初衷是在质押股票下跌触及平仓线时，通过追加现金、补仓或平仓等方式保护投资者利益。但实际情况是，平仓会带来标的股票加速下跌，处置质押股票更加难以抵补投资者收益。如果股票质押融资是通过期限错配对接短期资金的，就形成了市场风险到信用风险、再到流动性风险的传导，波及范围进一步扩大。
    即便其极易滋生金融风险，也不得不承认影子银行体系有其存在的合理原因。一方面，与我国金融体系尚不完善不无关系。影子银行往往是市场主体难以通过银行信贷和资本市场获得融资的替代选择，是支撑社会融资规模的必要补充。在金融市场十分发达的美国，抵押贷款证券发行额仅在2006、2007年有过短暂回调，此后再度恢复平稳增长。美国监管当局并未因为次债危机爆发而限制资产证券化产品的发行，影子银行依然是其金融体系不可或缺的组成部分。另一方面，影子银行丰富了不同偏好投资者的选择。比如，银行理财为投资者填补了存款利率和资本市场回报之间的广谱收益率；资产证券化则通过分档设计，在让发起机构提前获得流动性的同时也满足了不同风险承受能力投资者的投资需求。
    简单地限制影子银行无异于因噎废食。事实上，央行和监管部门已结合中国的实际情况，多角度、系统性地完善了监管体系，以此推动影子银行合规稳健发展。2016年底，央行将表外理财纳入宏观审慎评估（MPA）的广义信贷口径，通过宏观审慎资本充足率监管制约其过快增长。监管部门在《大额风险暴露管理办法》中汲取了次债危机教训，借鉴巴塞尔委员会的做法，通过控制集中度以抑制信用风险向流动性风险转化。委托贷款、银信合作的相关管理办法则对银行理财通过委贷和信托贷款等影子银行模式绕过监管的行为进行了堵截。
    2018年发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》及其配套规章是近年来对影子银行体系影响最大的政策。资管新规禁止资管产品采取资金池模式运作，限制短期资金投资流动性差的长期限资产，以加强流动性风险防范；要求金融机构向上穿透识别投资者、资金来源，提高投资者与产品的风险匹配度，这不仅从资金来源上限制了影子银行规模过快增长，而且有利于控制其风险波及范围；要求向下穿透识别底层资产，加强信息披露，以降低信息不对称，强化管理人风险把关的职责；还要求商业银行通过独立的子公司开展理财业务，加强法人风险隔离，为打破刚性兑付、防止影子银行风险向表内传导做好准备。
    随着影子银行发展被置于监管的阳光之下，金融机构已经认识到，靠影子银行带动规模快速扩张的时代已经过去。但这并不表示对影子银行的规范可以一劳永逸。就像《这次不一样：八百年金融危机史》作者之一——曾担任IMF首席经济学家的肯尼斯·罗格夫所说的那样，金融危机并无简单应对之法，市场总是在自负地认为“这次不一样”中慢慢积聚风险。影子银行和监管之间仿佛在进行一场没有终点的赛跑。对于市场而言，总是希望通过影子银行创新绕过监管、跑在监管之前。一旦监管远远落后于影子银行的步伐，就极易导致积聚的潜在风险爆发。所以，对影子银行体系要秉承“在规范中发展、在发展中规范”的理念，绷紧坚守风险底线的弦，及时了解新的模式、识别新的风险点，让影子银行的发展始终都能暴露于监管的阳光之下。
    除了持续完善监管措施，市场成熟度的提升也必不可少。比如，即便投资者获得了关于底层资产的信息，但由于存在“搭便车”的心理或者缺乏足够的专业知识和精力去识别底层风险，也会导致信息披露形同虚设。所以，还应培育正确的资管文化和投资理念，强化投资者风险自担的意识，让成熟的市场充分发挥其对影子银行运作的监督作用。（作者单位：上海银行总行资产管理部；本文纯属个人观点，与所在机构无关；载《证券时报》2019年1月10日）