须正视网络金融

        余额宝是阿里巴巴集团去年6月发行的一款互联网货币基金，到今年2月底，其投资者总人数已突破8100万，与之相比，今年3月初全国股市的活跃交易账户只有约7700万户。根据研究机构理柏（Lipper）提供的数据，截至3月第二周，余额宝已积累了至少5000亿元人民币存款，成为全球第四大货币基金。投资者对余额宝的浓厚兴趣，以及百度、腾讯等公司的跟风效仿，推出各类的“宝宝”，尤其体现于该行业过去2个月的高速增长。余额宝等互联网基金吸引投资者的地方，在于存款的年化收益率可达6%，并且能随存随取，而中国政府所施加的银行一年期存款利率的上限为3.3%。各大银行的普通活期存款账户年利率仅为0.35%。这个一年前才横空出世的行业的迅速扩张，引发了传统金融机构和中国金融监管层的关注。
        中国互联网金融触碰了谁的底线？
        一场中国互联网金融与传统金融业者之间的短兵相接正在愈演愈烈，这场攻防的意义已不仅局限于传统商业逻辑，而是进入金融风险、宏观政策甚至战略安全的争辩范畴之中。
        这一激烈的交锋源于互联网金融快速扩张给传统银行运营带来巨大挑战。余额宝自2013年6月成立以来，中国互联网金融获得快速扩张，助推货币市场基金规模至今已突破1.5万亿元人民币。互联网金融之所以快速扩张，在于高收益、高流动性和低门槛，不仅受到“屌丝”储户热捧，也渐渐吸引“煤老板”等高净值储户和机构客户追随。这加速传统银行资金来源结构变化和资金成本提高，给中国利率市场化快速推进背景下的银行负债管理带来更大的挑战。
        传统银行业金融机构所受冲击不止来自于互联网金融。在经济增长放缓加速、产能严重过剩以及信用风险暴露之下，银行的资产配置和资产质量已面临更大压力。近来中国信用事件频发，例如山西联盛能源集团财务危机卷入29家金融机构，风险敞口总计259.16亿元。中国银行业金融机构未来的不良资产比率和规模可能由此会明显增加。
        以此来看，银行业金融机构在应对信用事件中可能产生乘数-加速原理效应，增添经济下行压力。最近部分银行对房地产等行业贷款政策进行调整，以防范相关风险。
        最新数据显示，2014年前2个月的规模以上工业增加值同比增长8.6%，创五年新低，亦低于9.5%的全年预期目标。如果这一境况延续，可能意味着全年7.5%的经济增长预期目标难以实现。
        中国今年经济增长可能在“底线思维”下存在“保增长”压力；在防范不发生区域性金融危机的监管思维下，政策着眼点可能由银行业金融机构资产端传导至负债端。如此一来，维持金融体系负债成本相对稳定，可能成为一个新的政策考量。这就会对当前主要植根于负债方的互联网金融产生影响，也就是避免金融部门负债成本过快提升。
        当然，余额宝等互联网金融利用互联网、大数据技术和优势，可以打破金融市场分割，降低和节约拜访银行网点等产生的诸多成本和交易费用。有经济学家据此认为，中国放开存款利率管制以后，贷款利率不升反降的结论。的确，美国等国利率市场化进程的经验表明，一国利率市场化后，存贷款利率中枢都存在下降可能，但这个过程并非一蹴而就。
        就当前而言，互联网金融对传统银行运营冲击毫无疑问的，这主要表现为银行资金来源结构变化和资金成本提高两个方面。虽然货币基金存量规模仅为银行业金融机构各项存款的1.6%；但今年前两个月货币基金新增近7000亿元，已为同期银行新增存款六成半。
        当然，通过互联网“脱媒”，并借道货币基金的绝大部分资金都配置于银行同业存款，最终并未脱离银行体系，但这显著提升银行负债成本。作为支付宝定制基金--天弘增利宝货币基金，3月28日七日年化收益率达5.45%，为银行活期存款利率近16倍，高出上浮1.1倍一年定期存款基准利率215个基点（bp）。
        目前货币基金之所以获得高收益率回报，也在于银行基金同业存款无需缴纳高比例准备金。目前大型银行法定存款准备金比率为20.5%。也就是说，准备金制度为货币基金高收益率带来一定保障。对比来看，剔除一定准备金因素的银行理财产品预期收益率此前往往低于互联网金融产品收益率，在目前这一季末时点，银行为应对考核压力和维持客户粘性，推出理财产品收益率已普遍超过余额宝。这也显示出银行和互联网金融之间存在相互推动关系。3月29日，中国农业银行发售的39天“金钥匙安心得利”理财产品预期年化收益率为5.9%；南京银行在售98天期“珠联璧合”理财产品预期收益率更达6.1%，而微信理财通之华夏财富宝货币基金7日年化收益率为5.38%。
        事实上，余额宝等互联网金融帮助储户逃避现行存款利率管制，作为中国利率市场化进程的一部分，有调节收入分配之功能，改变过去压低负债成本来更快发展经济的格局，本质上都是对投资与储蓄均衡关系进行调节和推演。
        互联网金融无法取代银行综合理财服务
        普益财富在新近发布的报告中称，互联网金融理财在经过去年爆发式的“野蛮生长”后，今年不仅将面临自身发展的中的各种风险与问题，而且将逐渐被纳入监管，尽管其销售模式与产品特性对传统银行理财产品形成一定的替代，但无法完全将其取代。而传统领域的银行理财产品和服务随着利率市场化的持续推进也在持续转型和创新，并朝向真正的财富管理转型。
        报告指出，如果未来市场利率中枢下行，各类“宝”的高收益率优势将不复存在；从流动性上来看，余额宝通过基金公司垫付自有资金保障流动性的方式，也会随着基金规模的增大，遇到更大的压力。此外，监管层已经加强对基金公司所投协议存款的风险管理，要求将风险准备金与所投资协议存款的未支付利息挂钩，前者必须对后者全额两倍覆盖。而由于目前货币型基金享受协议存款提前支取不罚息的优惠政策，一旦该项优惠政策被取消，货币基金将面临重大考验。
        报告认为，互联网金融理财产品采用了互联网作为资金划付的渠道，其安全性始终是一个难以忽视的问题。而相比下，银行理财产品的安全性则高出很多。互联网金融对传统的银行理财业务有一定影响，将消费资金和储蓄资金打通，将银行中的的睡眠资金唤醒，但是就家庭储蓄资金而言，互联网金融无法取代目前的银行理财综合理财服务。
        报告表示，综合理财服务不局限于提供某种单一的金融产品，而且需要专业团队就不同客户提供全方位、分层次、个性化的服务，具体可以包括为顾客制定储蓄计划、投资计划、税金对策、继承、经营策略等方案，并帮助其实施。
    警惕以“安全”之名扼杀金融创新
        英国《金融时报》报道 中国监管机构叫停了手机移动支付和虚拟信用卡业务。这一举措可能给迅速发展的互联网金融踩下了刹车。
       中国多家网站3月14日贴出了一则来自中国央行的通知，称虚拟信用卡为客户带来了风险。中国央行在叫停虚拟信用卡的同时，也叫停了二维码支付服务。中国央行表示，上述两种移动金融产品突破了现有的金融支付模式。“线下条码（二维码）支付突破了传统手艺终端的业务模式，其风险控制水平直接关系到客户的信息安全与资金安全。虚拟信用卡突破了现有信用卡业务模式，”中国央行的通知写道。通知表示，要确定虚拟支付服务能否处理好风险，还需要做更多研究。
        英国《金融时报》中文网投资与财富管理编辑冯涛撰文认为，互联网金融与中国监管者首次“交锋”。文章认为，对于央行的最新举动，一种观点是，虚拟信用卡涉嫌违反中国信用卡管理条例，所以被叫停。一位中国商业银行业内人士表示，中国商业银行要发行一款信用卡，照例应按照中国银监会2011年2号《商业银行信用卡业务监督管理办法》，提前一个月向监管部门申请并获得核准后，才能发行。但从目前了解到的情况看，中信银行、腾讯和阿里巴巴目前计划的合作模式，突破了上述条例中的“三亲原则”（在信贷或信用卡审批环节，对申请人进行亲访、亲签、亲核），同时也明显违反了条例中第四十三条（不得全程自动发卡）和第七十一条（核心业务不得外包）的规定。
        监管方显然是担心，在这类模式下，互联网企业只是把商业银行作为发放虚拟信用卡的渠道，不会按照传统业务标准作用户审核，很容易引发伪冒申请等欺诈风险。伪冒申请指的是，申请者用假证件或他人证件申请信用卡，然后冒充他人去消费透支。
        因此，从业务合规性以及潜在风险考虑，作为牵头互联网金融监管的核心部门，央行对上述明显涉嫌违反现有管理条例的做法予以叫停，于法于情，都可以理解。此外，央行也强调仅是“暂时停止”此类业务，在对风险作出更完善的评估后，也可能对这类业务亮起绿灯。此次叫停，预示着中国互联网金融业的“野蛮”扩张即将结束。此前，各家互联网企业纷纷趁着监管空白“跑马圈地”，对传统金融领域的渗透越来越深，但这种“进犯”看上去已经触及到了监管者的底线。于是，急剧扩张的互联网金融和谨慎的监管者之间，发生了第一轮交锋。
        但还有一种观点认为，虚拟信用卡将促进支付宝和财付通O2O(Online To Offline)闭环的建设，推动线下支付向线上支付转移，而此举将损害到中国传统线下支付巨头——银联的利益，这才是央行此次出手的主要原因。如确实如此，那么中国央行最终将如何处置这类产品，将被视作中国高层推进金融改革决心的一块试金石。
        阮修星在《中华工商时报》撰文认为，我们必须警惕以安全之名行扼杀金融创新之实。央行下发的两个征求意见草案中，对第三方支付转账、消费金额的大幅限制（人支付账户转账单笔不超过1000元，年累计不能超过1万元；个人单笔消费不得超过5000元，月累计不能超过1万元），监管层可能是从维护金融秩序稳定角度出发，打击可能出现的大量资金空转、套现、洗钱，甚至是吸收公众存款等违法行为，但是这也很难完全为它洗脱：丝毫不带有维护传统银行和银联奶酪的私心。
        众所周知，在支付宝、财付通、余额宝等一系列创新产品的冲击之下，传统银行的垄断利润正逐渐被大幅度的瓜分。复星董事长郭广昌日前表示，马云的余额宝让200多亿元本来属于银行的钱给了小额存款者。这也意味着，仅余额宝一项就让银行少赚了200亿元。而作为互联网企业O2O闭环中非常关键的二维码（条码）支付，如果正常运转之后，将直接撇开银联，这无异于砸了银联的饭碗。在社会上混，如果断了别人的财路，别人肯定会和你拼命。因此，有分析称监管层对互联网金融打出的“组合拳”，肯定有传统利益链条的企业和群体在背后推波助澜，这也符合常理和常识。
        当前在各方进行激烈博弈的时候，问题的关键是，各方的利益诉求能否都通畅地反映到决策层的桌面，他们在做最后的政策拍板时能否在安全和创新之间找到一个最佳的平衡点，即通过必要的监管和风控，堵住互联网金融在野蛮生长中可能带来的系统性风险，又能够在不引起系统风险的前提下，不受既有利益集团的“威逼利诱”，制定出公平公正、有利于市场竞争的政策，促使企业加大创新力度，不断地开发出具有市场活力的产品。
        坦率地说，监管层要做到这一点非常的不容易。打破金融行业的垄断，是诸多垄断中很难啃的一块“硬骨头”，在啃的过程中，嘣掉几颗牙可能也是正常之事。但是，打破垄断之弓已经拉开，没有回头箭了。在今年的两会政府报告中，已明确要促进互联网金融健康发展，完善金融监管协调机制。因此从历史的维度来看，发展互联网金融是打破金融垄断的一个很好的契机，民众满怀期待，监管层必须有所作为，也一定能够有所作为。
        中央财经大学金融学院教授郭田勇认为，对互联网金融的监管，应当基于两个基本判断：一是，任何形式的金融创新，是否能给大众带来实质性的经济利益改善，有利于实体经济的发展，以及符合中共十八届三中全会倡导的改革创新思路；二是，金融创新是否会给金融体系、经济安全带来威胁。基于对这两个问题的回答，他认为，对于余额宝这类互联网金融产品，在鼓励创新与监管之间，天平应向前者倾斜。
        围堵互联网金融非良策
        宏源证券研究所副所长易欢欢为英国《金融时报》中文网撰稿人为，围堵互联网金融非良策。作为对急速发展、形成包抄之势的互联网金融的回应，传统金融机构至今已经推出了几类新服务，无论是通过自主研发还是与互联网企业合作，都意在提升理财产品对消费者的吸引力。
        第一类是，传统金融机构与互联网企业合作，以百度与嘉实基金共同推出的百度百发为代表，其认购额首日即轻松突破30亿元人民币；第二类是，基金公司自己提供产品和销售服务，如华夏基金“活期通”，通过手机APP也可以实现高收益的“随手存”、“随时取”、“随心用”；第三类是，传统金融机构相互合作，如近期兴业银行与兴业全球基金合作，将在互联网金融平台——“钱大掌柜”上推出余额理财工具“掌柜钱包”。
        第一重堵截来自传统金融机构。事实上，传统金融机构已不满足于被动回应，而纷纷主动“突围”，甚至不惜付出大代价“堵截”互联网金融。
        以中国民生银行推出的“随心存”储蓄产品为例。“随心存”改变了传统储蓄产品的思路，放大用户存款利息，将随时支取部分的利息根据存储时间计息，剩余存款将继续根据存款期限按最大化结转利息。在操作便捷性上，民生银行开通了操作简易的专属网站、手机银行、微信银行，配合定位客户群体的消费习惯。
        对储户而言，“随心存”通过“定期+活期”的设置，实现了“存活期、拿定期的利息”。以一年期存款计算，基准利率3%，上浮10%后3.3%，相当于把0.385%的活期利息一下提高了近9倍。虽然这与“余额宝”类产品目前普遍5%左右收益率的水平相比仍有差距，但“随心存”本质仍是银行存款，相比于货币基金，不存在亏损、兑付风险的可能。
        在互联网金融“压迫”下，银行将活期存款的利息提至等同定期，这么做最直接的后果是银行负债端资金成本大幅上升，而资金净利润降低。业内人士估算，如果民生银行活期存款都转化成“随心存”，资金成本将提高2.915个百分点，该行每年在负债端至少多付出240.65亿资金成本；如果按照50%活期存款转化率，每年提高的资金成本也达到120.33亿。民生银行2013年前三季度为333.14亿，预计全年净利润在430亿左右。一旦“随心存”全面推广，民生银行的资金净利润将削减近三分之一。
        传统银行为了留住用户存款，与“宝宝”类产品竞争，只有把原本“躺着”就可以赚取的利润让渡一部分给存款用户，以期提高用户数量与黏性。但仔细分析，这显然是“杀敌一千、自损八百”的无奈之举。被动应对或试图堵截互联网金融，难以形成双赢局面，这也使得传统金融机构的创新面临较大的局限性。
        第二重堵截来自监管方。由于互联网公司与传统金融机构的创新目的和方式不同，各方对于互联网金融监管的态度出现明显的分歧。
        对互联网金融产品持怀疑态度的人士认为，这类产品提高了货币市场的资金成本，甚至威胁到金融系统安全，应当严加监管。但在民众中更普遍的一种看法是，互联网金融不仅降低了老百姓的理财门槛，提高了小投资者的收益率，还倒逼传统金融机构作出创新，应以鼓励为主，监管不宜过于严格。
        今年“两会”期间，一些委员和代表，尤其是来自传统金融行业的资深人士，都呼吁加强对互联网金融的监管。永隆银行董事长马蔚华、北京银行董事长闫冰竹、中国工商银行前行长杨凯生、中国银监会前副主席蔡鄂生都表示，互联网金融快速发展至今，需要有规则对其监管。
        但一些学者和企业家则认为，互联网金融需要监管，但更要保证其有足够的创新空间。比如，财政部财政科学研究所所长贾康就认为，互联网金融有许多创新因素，也难免会出现问题，要不断在发展和规范中权衡，大方向上则需要侧重发展创新。
        从目前的政策信号看，中国决策层对互联网金融仍持有开放、鼓励创新的态度。过往，传统金融行业利用垄断优势，获得超额利润，决策层适度放开金融业竞争、让利部分银行垄断利润，对整个行业的长远发展起到积极作用。不过，政府鼓励新鲜事物并不等于放任其自由发展，给予互联网金融发展空间的同时，也保持足够的关注度，犹如在其头上悬着一把达摩克利斯之剑，一旦“出格”、越过红线，相关监管政策随时出现。
        事实上，监管者已经开始行动了。近期中国央行叫停虚拟信用卡和二维码支付，被很多人解读为监管方和互联网金融的首次交锋，未来监管可能还将更加严格。
        我们既不能过分夸大互联网金融的短期影响，也不能低估它带来的长远变革能力。对其监管的重点在于避免系统性和区域性金融风险，让现有金融体系更活跃、更好地服务实体经济。
        对网络金融应监管须一视同仁
        香港《经济日报》，3月27日社评认为，网络金融固应监管，惟现时严限其交易额，恐碍金融创新与市场化，中央应做的是将其规管与传统金融平台一视同仁。
        今年来表现强势的内地科网股近日突偏软，此除因投资者高位回吐锁定利润，更因内地四大国有银行高调出招，大幅缩减支付宝等网络金融产品的支付限额，压缩其发展与生存空间，变相封杀，人民银行在本周一更发文为大银行背书，反映中央正收紧网络金融监管。
        支付宝等网络金融产品在香港出现，势遭金融监管机构严格规管，而非如内地般“无王管”大半年。此或因国情所致，中央或有意借网络金融，打破银行垄断享暴利的局面，促金融改革与市场化。惟网络金融迅速膨胀，既令传统银行大力反弹，且任由其壮大恐影响金融风险。
        中央仅从限制网络金融产品的规模入手，甚或封堵其资金出路，令外界质疑中央是否在国有银行等既得利益者的庞大压力下，不惜封杀网络金融，以保传统银行业的垄断利益。
        惟中央极重视金融安全，故对网络金融难长时间放任，任其无序发展为未来埋下炸弹。然而，总理李克强曾在政府工作报告中表明，要使市场在资源配置中起决定性作用。此须中央营造有利市场公平竞争的环境，若套用在金融业，中央对不同金融平台的监管，应保持一致。
        市场发展超前监管制度，不但是金融业面对的问题，其他行业亦如此。中央要市场化，监管制度既要与时并进，更必须一视同仁，避免对不同平台参与者的监管不对称，扼杀市场活力。
    （整理编写：李彦松，中国社科院经济研究所《宏观经济与政策跟踪》课题组成员）
    (中国社会科学院经济研究所网络中心供稿）