结构性去杠杆是防范化解金融风险的重要切入点

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    中央财经委员会第一次会议指出：“打好防范化解金融风险攻坚战，要坚持底线思维，坚持稳中求进，抓住主要矛盾。”防范化解金融风险是打好防范化解重大风险攻坚战的重点，结构性去杠杆是防范化解金融风险的重要切入点。
    我国的杠杆率具有结构性特点
    2008年国际金融危机之后，在发达国家纷纷进入去杠杆的大背景下，我国的杠杆率快速提高，金融领域和非金融领域杠杆率都快速增长。在杠杆率普遍快速提高的同时，加杠杆也呈现明显的结构性特点。
    从金融部门看，与银行业相比，非银行金融机构杠杆率更高。2008—2016年，我国GDP年均增长率为8.42%，而同期银行业、保险业、证券业、基金业总资产年均增长率依次为 17.52%、21.11%、20.19%、16.25%，金融业总资产增长率远超GDP增长率，非银行金融机构增长更快。在银行业内部，中小型商业银行相对大型商业银行杠杆率更高。根据原银监会的统计数据，2008—2016年，大型商业银行总资产占银行业总资产的比例从51.03%下降至37.29%，股份制商业银行、城市商业银行总资产所占比例则分别从14.13%、6.62%上升至18.72%、12.16%。
    从非金融部门看，与发达国家相比，我国非金融部门杠杆率整体不算高，政府部门、家庭部门杠杆率较低，但非金融企业杠杆率较高。根据国际清算银行的数据，2017年6月底，我国政府部门的杠杆率为45.7%，不到发达国家总体水平108.6%的一半，家庭部门的杠杆率为46.8%，也属于全球范围内的较低水平，但非金融企业的杠杆率为163.4%，是同期美国73.3%、英国81.8%的2倍多。在政府部门中，地方政府相对中央政府杠杆率更高。根据财政部的数据，2016年底，我国地方政府的杠杆率为30%，中央政府的杠杆率为16%，前者接近为后者的2倍。在非金融企业内部，国有企业杠杆率较高而民营企业杠杆率较低。根据中国社会科学院的测算，国有企业债务在非金融企业债务中的占比约为65%，产能过剩行业问题更突出。国有企业内部杠杆率分化也很明显，大中型国有企业资产负债率显著高于小型国有企业。在家庭部门，农村地区的家庭部门杠杆率低，城市地区的家庭部门受住房按揭贷款等因素影响杠杆率高。
    结构性去杠杆需要统筹协调也要突出重点
    我国的杠杆率在2008—2016年整体增长较快，其中潜藏着较大的风险，为有效防范化解风险，实现经济高质量发展，要求统筹协调推进去杠杆。去杠杆也是一个动态的过程、一项系统工程，事关降成本、去产能，牵涉的领域较多，宏观和微观、金融和实体、国内和国外、政府和市场、短期和长期、资产和负债、总量和结构、存量和增量、货币政策和监管政策等需要统筹协调，并形成系统性解决方案。
    在做好统筹协调去杠杆的同时，杠杆率所具有的结构性特点，不同领域杠杆率的高低不同，不同领域杠杆的风险不同，要求在去杠杆时需要采用结构性去杠杆的思路，分部门、分债务类型制定不同的方案，重点突出高杠杆领域的去杠杆，重点突出债务风险集聚程度较高领域的去杠杆。在金融部门和非金融部门方面，2016年下半年开始的金融部门去杠杆已经初步取得了较为明显的成效，但考虑到金融部门去杠杆是整个宏观经济去杠杆的基础，也是防范化解系统性金融风险的基础，金融部门去杠杆需要继续保持。考虑到非金融部门杠杆率增速逐步趋稳但非金融企业杠杆率依然较高，地方政府隐性债务问题较为突出，非金融部门去杠杆应该进一步强化。但不论如何，在金融部门和非金融部门去杠杆都不是笼统的去，而是要重点针对高杠杆领域。
    在非金融部门内部，重点是去非金融企业尤其是国有企业的高杠杆，重点去地方政府的杠杆，抑制家庭部门杠杆率快速提高。我国非金融部门的杠杆率总体水平并不算高，但非金融企业杠杆率高，因而需要把非金融企业作为去杠杆的重点。在非金融企业中国有企业杠杆率高，这决定了国有企业是去杠杆的重中之重。地方政府相对中央政府或有负债规模更大，债务隐性化特点较为突出，杠杆率较高，需要把地方政府作为去杠杆的重点，尤其是地方政府融资平台公司的各类违规举债，需要及时采取果断措施加以解决。家庭部门基于对房价上涨的预期，2016—2017年连续两年大规模举债购房，杠杆率快速提高，也需要引起足够的重视，控制家庭部门杠杆率快速上涨。
    防范化解金融风险角度的结构性去杠杆
    去杠杆不仅是降低杠杆率，更重要的是解决高杠杆和杠杆率快速提高背后的风险，不仅不能因为去杠杆引发大的经济金融风险，还要尽可能降低去杠杆的负面影响，这就要求结构性去杠杆要有正确的思路。
    既要明确去杠杆的紧迫性，又要合理把握去杠杆的节奏。去杠杆是推进供给侧结构性改革的一项重要内容，我国也面临较大的去杠杆压力，需要及时去杠杆，这是毫无疑问的。但去杠杆不是简单的降低杠杆率，还要充分兼顾资产泡沫和金融风险等方面的问题。高杠杆是多年积累形成的，也是多种因素共同作用的结果，去杠杆虽然有助于增强经济金融的稳定性，但不可能一蹴而就，尤其是政府部门去杠杆是个全球性的难题。2008年国际金融危机以来发达国家去杠杆的经验表明，短期内难以实现总体去杠杆的目标，快速去杠杆易于引发“债务—通货紧缩”风险，可能会引起名义汇率、消费、产出的巨大波动，并加深经济衰退。就我国的实际情况看，金融市场利率抬升的较慢虽然会引起金融部门去杠杆的时间拉长，但这方面却不是越快越好。这主要是由于，压降资产端长久期资产的回报率有可能导致资产价格过快下降或实体经济风险加大，因而从负债端着手抬升金融市场利率是更好的方案。在去杠杆的过程中，既需要考虑去杠杆的进度，也需要考虑去杠杆的成本，合理把握去杠杆的节奏，采取适当的措施，稳妥推进去杠杆工作。
    既要保障去杠杆的力度，又要做好杠杆的优化分布。过高的杠杆率需要压降，杠杆率增速也需要平衡，但去杠杆并不是笼统的把所有杠杆都去掉，而是把杠杆降至风险相对较低的阈值范围内。杠杆率并没有统一的最优的规模和比例，也没有最优的增长速度，根据经济发展的需要，合理的杠杆率和适度的杠杆增速都是必要的。去杠杆要把握合理的节奏和速度，从提高资金利用效率和促进实体经济发展的角度出发，在风险得到有效缓释或者风险可控的前提下积极稳妥去杠杆。去杠杆不仅要降杠杆，也要优杠杆，调节杠杆的分布，局部去杠杆需要其他部门适度加杠杆，以杠杆率在部门间转移来降低风险。也就是说，去杠杆不仅要保障杠杆的总体水平合理，也要实现杠杆的结构合理，形成杠杆的债务类型结构合理，在去杠杆的过程中优化资源配置，以保障通过去杠杆推动长期经济增长。
    既要控制边际杠杆率增长，又要管理好宏观杠杆率压降。边际杠杆率是以新增债务除以新增GDP来衡量，宏观杠杆率是以债务余额除以GDP总量来衡量。如果对杠杆率进行边际杠杆率和宏观杠杆率的区分，则在去杠杆时就需要对二者有所区别，具体而言需要先控制边际杠杆率增速，并根据进展情况压降宏观杠杆率绝对水平。也就是说，去杠杆的重点不仅是压降宏观高杠杆率，还要控制边际杠杆率的快速提高，相比之下边际杠杆率的快速提高更需要及时解决，也更容易解决，因而需要先控制杠杆的增量再逐步疏解存量高杠杆率。从债务的角度看，就是处理好增量和存量的关系，先要控制好增量债务，之后再逐步调整存量债务。但在控制边际杠杆率的过程中，边际杠杆增速要与经济发展需要相适应，既要防止其增速过低引起“债务—通货紧缩”风险，也要防止增速过高引发资产泡沫。在控制宏观杠杆率的过程中，要根据不同领域的风险高低，不同的债务类型，制定不同的去杠杆方案并采取有针对性的措施。