从三方面入手纾解信用债市场风险

近日，信用债市场连续发生违约事件，引起市场高度关注。7日，“15中安消”债券因公司流动性紧张而导致违约；当晚凯迪生态环境科技股份有限公司发布公告称，“11凯迪MTN1”不能按期足额偿付，涉及本息6.98亿元。还有其他公司被曝陷入债务危机，牵动着市场神经。
    从今年违约主体的性质来看，从3月中旬的神雾环保，到4月下旬的富贵鸟，再到5月上旬的中安消和凯迪，信用债主体违约有向上市公司传导的趋势，这既与上市公司一季度整体偿债能力下降有关，也表明当前企业的融资环境整体偏紧。
    上一轮债券违约主要发生在2016年上半年，当时的主要原因是宏观经济增速不断放缓，企业盈利恶化导致偿债能力大幅下滑。此后，在供给侧结构性改革的推动下，加上世界经济复苏对外需的拉动，2017年我国经济实现了超预期增长，今年一季度整体亦表现不俗。
    在此背景下，2018年以来市场出现的连续违约事件格外受到市场关注。4月份以来，低评级信用债信用利差逐渐扩大。进入5月份，随着市场对信用债市场的担忧增加，其他相对高评级的产品的收益率也呈现较大幅度上升，5年期各评级的中票收益率上涨了13至15个基点，5年期国债收益率与5年期AA-级中票收益率之差5月4日一度达到3.63%，刷新两年来新高。监管层对此高度关注，5月10日，北京证监局组织了“公司债券监管与风险监测、处置”的内部培训，表示在充分肯定市场发展和改革成效的同时，要关注问题和风险，防控交易所市场的信用风险。
    直观来看，信用债违约的主因，是发行主体自身经营不善，导致偿债能力下降，但其背后原因更值得我们思考和探讨。
    从宏观角度看，防风险作为“三大攻坚战”之首，始终是2018年到2020年的重点工作目标，而去杠杆则是防风险的手段和操作目标，将贯穿宏观政策施政始终。因此，我们观察到，目前全社会整体的信用环境偏紧，一季度新增社会融资规模同比下降1.4万亿元。
    从融资模式来看，随着资管新规落地，银行业回归本源，表外影子银行融资受到较大程度遏制，此前通过影子银行融资的企业面临融资困难。在融资环境收紧的背景下，企业再融资出现困难，部分风险承受程度低的企业面临违约风险，尤其是前期过度举债的企业更容易面临现金流不足的问题。
    从企业性质来看，民营企业相对国企而言，融资能力整体较弱，通过常规金融渠道（比如贷款和发债）获得融资的机会较小。在信用扩张的年份，往往就需要通过影子银行的模式（非标）融资。信用环境一旦收缩，非标融资模式势必式微，再融资困难的问题就开始集中显现。
    随着当前宏观政策的继续推进，此前杠杆率过高且过度依赖表外融资的企业将承受较大的压力，未来仍将有不少发行主体会经历违约的阵痛。
    为了缓解信用债市场过度紧张的局面，避免违约事件对市场产生更大冲击，在此提出以下三点建议：
    首先，融资环境方面，可由此前一季度的“紧信用”适度向“宽信用”转变，在表外融资受限的条件下，多渠道保障实体经济尤其是民营企业的资金供给。
    其次，在去杠杆方面，需认真贯彻中央深改委结构性去杠杆的要求，重点关注国企去杠杆工作，把握好“防风险”和“稳增长”的平衡。在一季度货币政策执行报告中，央行也明确指出，我国宏观杠杆率增速放缓，金融体系控制内部杠杆取得阶段性成效，要保持货币信贷和社会融资规模合理增长，把握好稳增长、调结构、防风险之间的平衡。
    再次，考虑到未来仍可能有不少民营企业出现融资难而违约的情况，监管层可督促金融机构提前做好相关企业的风险检查工作，尤其是上市企业的摸底排查，提高风险预警和处置能力，必要时可对出现融资困难且债务规模较大的企业提供一定支持，有效防范区域性系统性风险的发生。