李井伟：提高投资能力，防范股权质押风险

    近期，一些A股上市公司的股东股票质押面临平仓风险，股票质押业务成为国内资本市场关注的热点。日前，国务院金融稳定发展委员会召开的防范化解金融风险专题会议认为，防范化解上市公司股票质押风险要充分发挥市场机制的作用，地方政府和监管部门要创造好的市场环境，鼓励和帮助市场主体主动化解风险。笔者认为，防范股票质押风险的关键是提高管理人的专业投资能力，管理人要加强对投资标的专业研究和投资策略的专业研究。管理人不断提高股票质押专业投资能力，是股票质押业务健康发展的关键。
    股票是作为资本的载体，也是股东财产权利的载体。在资本市场进行自由买卖交易是其基本权利，而其作为股东财产的可抵、质押也同样是其财产权利的主要组成部分。监管当局和沪、深证券交易所建立的股票质押业务办法和制度，是真正对股东财产权利的完善和保护，不能因个别上市公司股东的股票质押平仓案例，改变市场基本制度。
    目前，应当进一步提高股票质押办法、制度的效率，采取市场化、法制化、高效化的办法解决股票质押平仓问题。对于处于平仓的股票，在平仓交易、协议转让、司法拍卖、司法判决等方面提供制度支持。
    券商资管产品投资股票质押业务是非常好的金融改革试验。投资是在每个个体追求自身利益最大化过程中，实现资本资源有效配置的宏观目标。券商资管产品从事股票质押业务无疑是追逐委托人和投资者利益最大化，但是在宏观层面，股票质押业务丰富了社会融资主体，为经济发展安排了万亿级别的融资制度体系。
    我国资产管理市场已经达到近百万亿级别，如何在每个资管公司和资管产品追求自身利益最大化的过程中，实现国家资本有效配置的宏观目标？笔者认为，券商资管产品通过股票质押业务为上市公司股东提供了高效的融资，通过资管产品实现了投资者和融资者的双重目标，应进一步放开券商资管公募产品对股票质押业务投资的限制。资金来源越广泛，越有利于组合投资和分散风险，当然也更有利于创造更多的股票质押投资策略。宏观上，多元化的投资策略和分散化的资金来源，更有利于融资资金供给的稳定和投资者潜在的目标收益率要求的下降，才能降低融资人的融资成本，有利于上市公司股东。
    Wind数据统计，截至2018年8月17日，国内全市场股票质押总股数6303亿股，占上市公司总股本的9.88％，质押市值51447亿元，其中大股东疑似触及平仓线（140％平仓线）市值为9085亿元，占质押市值18％左右，占上市公司总市值的1.8％左右。因此，对于市场总体而言，处于股票质押平仓的股份数及其市值相对市场总体而言，所占比例还非常小。
    笔者认为，当前市场一些质押股票被平仓的根本原因，既不是边际卖出量过大的流动性问题，也不是质权人集中平仓砸盘问题，其根本原因应当是这些上市公司的投资价值不足。
    对于券商资管产品特别是公募资管产品（大集合计划）投资股票质押的行为，监管当局正密切关注。要有效控制股票质押投资风险，笔者认为，券商资管产品的管理人不仅要做好投资者适当性管理工作，充分揭示股票质押业务存有的风险，而且要努力提升管理人股票质押投资的专业能力。值得注意的是，我们应该看到股票质押资产本身具有一定的稳定收益性和质押保障的安全性，同时股票质押投资绝不是典当融资，因此不能按照典当融资的逻辑投资。
    此外，我们更应当看到股票质押投资实质是买入基于个股的看涨期权，标的股票具有投资价值，股价上涨就没有投资风险，所有股票质押投资仍是投资标的股票的未来向上。因此，规避风险的关键是提高管理人的专业投资能力，管理人要加强对投资标的专业研究和投资策略的专业研究。值得一提的是，股票质押投资要关注投资标的的流动性风险。可以看出，股票质押投资既要求有权益投资的专业能力，又要有固定收益投资的流动性管理能力，专业要求非常高。管理人不断提高股票质押专业投资能力，是股票质押业务健康发展的关键。
        （作者单位：上海海通证券资产管理有限公司）