王佳：稳地产应着力稳定房价预期

    作者：王佳（中国社会科学院经济研究所）
    来源：《中国金融》2023年第3期
    房地产业在支持经济增长、吸纳就业、支持地方财政收入、维护金融稳定等方面都发挥着重要作用。近一年多来，房地产市场持续下行，并对实体经济增长产生了较大拖累，在此背景下，中央和地方都出台了一系列稳地产政策。对此，笔者认为，应抓住稳房价预期这一稳地产政策的“牛鼻子”，以更好实现稳地产政策目标。
    房价预期是影响住房需求的首要因素。一方面，房价预期决定自住和改善性需求释放的时机。这类购房者如果预期房价上涨，会提升当期的购房意愿，以避免在未来支付更高的价格；如果预期房价下降，则更倾向于通过租房等方式解决住房刚性需求，或延迟释放改善性需求，以期在未来支付更低的价格。另一方面，房价上涨预期是投资（投机）需求形成的最主要条件，房地产投资（投机）收益只有通过房价上涨才能实现，这类需求可随房价预期变动迅速提高或萎缩。
    强烈的房价上升预期是过去房地产市场出现过热的主要原因。预期房价上升时，房地产的投资（投机）需求迅速提高，刚需和改善性需求也提前释放，使资源禀赋更多地进入房地产业，或进入房地产生产领域在供给端形成更多产出，或在需求端从事房地产投资投机活动，这都会挤出其他行业物质资本和人力资本的投入，导致居民和房企杠杆率上升，系统性风险也随之提高。同样，近年来受疫情持续、经济存在下行压力、前期房地产调控政策偏严等多重因素影响，房价上涨预期逆转并形成了一定下跌预期，这些因素都成为房地产市场不断下行的重要原因。
    “房价预期—房地产需求—实际房价—房价预期”的循环可以形成负反馈。当预期房价上涨时，房地产需求上升提高了实际房价，并使房价上涨预期进一步加强，又进一步刺激了房地产需求。当预期房价下跌时，投资（投机）需求会迅速衰减，刚性和改善性需求也持币观望，房地产需求下降降低了实际房价，同时房地产开发投资的下降通过与上下游产业链的密切关联拖累了实体经济，降低了居民可支配收入，购房需求进一步下降，使房价下跌预期进一步加强。房价预期在负反馈机制中起到了放大器作用，使得价格自发调整实现供需平衡的市场调节机制无法有效发挥作用。
    通过稳房价预期，能够有效地稳定房地产需求，打破负反馈机制的循环，进一步稳住房地产价格、销售和投资等变量，并稳定实体经济。
    因此，房地产调控政策必须抓住稳房价预期的“牛鼻子”。房地产调控政策本身具有逆周期调节特征，但力度过强的逆周期调节政策有可能成为房价新一轮波动的原因。鉴于此，稳房价预期要求房地产调控政策不仅具备逆周期调节特征，还应具备跨周期调节思维。“房住不炒”定位就是在“跨周期”视角下提出的，稳地产调控政策只有坚持“房住不炒”定位，才能在稳地产的同时，避免形成房价过快上涨的预期。
    房地产调控工具的使用应把握好力度和节奏。对于调控工具的选择，不仅需要对比不同政策工具的逆周期调节能力，还需要考虑其可能带来的潜在风险大小。调控力度和节奏也应把握好，避免因调控力度过大引起市场较大波动。相关实证研究表明，住房需求对住房抵押贷款的首付比例变动最为敏感，其次是住房抵押贷款利率。但这并不意味着在房地产市场面临下滑时，就一定优先使用住房抵押贷款首付比例政策。这是因为，过低的首付比例在房价下跌时更易引发“断供”，成为引发预期房价下跌的“催化剂”，并提高未来的系统性风险。特别是在三、四线城市等房价存在较大下跌压力的区域，应注意首付比例这一工具的调整力度和频次，以防止房地产市场新的波动。
    房地产调控工具的使用还应避免“合成谬误”。“合成谬误”指从微观角度单独看政策都是正确的，但是当政策共同作用于经济，从宏观角度看政策可能导致与预期相反的结果。房地产调控政策的出台，从需求端的限贷、限售、限购、房贷利率、资金补贴等政策，到供给端对房地产企业的资金监测和融资管理、对银行业金融机构房地产贷款集中度的管理等政策，涉及较多政府部门。单看每一项政策可能都是符合当下房地产市场形势的逆周期调控政策，但是当各部门出台的各项政策同时发挥作用时，有可能由于作用力度过大而引发房价预期转向等后果。例如，出台房企资金监测政策以及融资管理收紧政策，对降低房地产企业杠杆率、防范金融风险有重要意义，但部分房企债务违约事件和降价销售现象随之增加，并引发房价下跌预期，对房地产市场稳定产生了不利影响。为避免房地产调控政策出现“合成谬误”，应在单一政策制定时，深入理解微观市场参与者的动机、利益和约束条件，充分考虑微观市场参与者对调控政策可能产生的反应，并推演当所有微观市场参与者共同作出反应时，会产生什么样的宏观结果。在多项政策同时制定时，还需要推演微观市场参与者在多项政策共同作用下的反应及汇总之后可能产生的宏观结果，分析最优的政策组合，并对调控政策出台后可能产生的不同效果及应对举措进行全面充分的考虑和准备。
    众多调控政策中，尤其注重房地产调控政策与货币政策协调配合，实现政策的跨周期调节功能。货币政策通过调整融资成本、影响市场参与者的风险承担行为，对房价预期产生重要影响。房地产调控政策与货币政策的协调配合，需要考虑房地产市场和实体经济的不同周期走向。当房地产市场还处于上行周期而实体经济下行时，两者走向分化，此时应尽量避免房地产调控政策为应对实体经济下行而放松，而应对实体经济下行的宽松货币政策也需谨慎，以避免引发房价预期的上涨带来“脱实向虚”和系统性风险上升，此时可通过偏紧的房地产市场调控政策对冲宽松货币政策可能导致的资产价格泡沫膨胀效应，加大结构性货币政策对实体经济的支持力度。当房地产市场和实体经济同时存在下行压力时，两者周期出现同向变动，此时实行同向的房地产调控政策和货币政策共同作用于房地产市场和实体经济，政策相互助益，政策效果叠加，能够对房地产市场和实体经济产生较好的带动作用。但这一情况应充分考虑到两者政策的合力，避免政策效果叠加后出现过度冲击。
    近年来，我国每次房价快速上涨时期都伴随着充裕的流动性环境，这种环境提高了房价上涨预期，使资金大量涌入房地产部门，在一定程度上降低了货币政策作用于实体经济的效果，限制了货币政策发挥作用的空间。当前，在房地产市场和实体经济下行压力均较大、预期较弱且通胀压力不大的情况下，货币政策空间较以往有所扩大，具备了加大稳健货币政策执行力度的条件。
    当然，稳房价预期还需要考虑我国房地产市场存在的地区结构性差异。由于一线和二线城市人口持续流入，三、四线城市存在人口流出趋势，不同城市住房供求关系存在明显差异，存在着不同的房价走势预期。一线和二线城市更容易形成房价上涨预期，而三、四线城市房价存在一定的下跌预期。全国范围的稳地产政策，对一线和二线城市房地产需求和价格的推动作用远大于其他地区，如2022年9月30日发布的居民换购住房退税优惠政策，对一定时间范围内出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。由于一线和二线城市换购需求更强，且房价更高，税收优惠额度更高，政策对一线和二线城市房地产市场的带动作用将远高于三、四线城市，因此稳房价预期的政策也需要区别对待。对于三、四线城市，“因城施策”的稳地产政策可更加积极，而对一线和二线城市，投资（投机）需求更容易被激发，房地产市场对相关政策的反应也更为敏感，此时稳地产政策的制定应更加稳妥。
    在配套政策上，可以考虑构建房价预期指数，由统计部门定期抽样调查居民的房价预期并汇总计算得出，并将房价预期指数作为房地产调控政策的中介指标。房价预期指数可以领先于房地产价格和销售额等指标，反映未来房地产市场的需求情况，根据这一指标能够及时监测居民房价预期和住房需求的变化趋势，为房地产调控政策制定、政策效果反馈和及时调整优化提供参考。同时，继续稳步推进城镇化进程。目前发达国家城镇化率大多达到80%甚至90%以上的水平，而我国只有60%多，未来我国城镇化率还有一定的空间。通过持续高质量地推进城镇化进程，以城市群为主体构建大中小城市和小城镇协调发展的城镇格局，完善相关配套服务和设施，缓解农村人口进入城镇后的医疗、养老、子女教育等方面的压力，能够有效增加住房刚性和改善性需求，从而稳定房价预期，并对冲人口增速变缓和老龄化程度加深对房价预期的负面影响。
    （本文系作者个人观点）
    （编辑：熊晨玮；审校：张佶烨）