高级管理层薪酬在公司资本投资决策的治理效应

【摘要】：在经营权与所有权分离的公司中,存在着经营者与股东目标不一致、信息不对称、风险与责任不匹配等对立冲突,高级管理层很可能背离企业价值最大化目标,因此设计良好的高级管理层薪酬体制有着重要的现实意义。研究表明货币薪酬和股权激励等手段都起到了规范管理层的资本投资决策,优化投资行为的作用。
    【关键词】： 货币薪酬 股权激励 投资决策
    一、研究背景
    
    上市公司资本投资决策一直是备受关注的研究领域。随着企业的发展，企业的经营权和所有权逐渐分离，导致企业的经营者（高级管理层）和企业的所有者（股东）的目标不一致，加之信息不对称、风险与责任不匹配等对立冲突，高级管理层的行为很可能背离企业价值最大化的目标，产生代理成本，而这种偏离难以被股东发觉，令股东无法对其进行监督和约束，从而可能损害股东的利益。
    为了降低代理成本，激励高级管理层制定最有利于企业的资本投资决策，更加高效地实现利润最大化目标，股东就必须不断完善公司治理机制，对高级管理层进行有效激励，使得高级管理层与股东利益相一致。设计良好的高级管理层薪酬体制被视为解决代理委托问题、利润最大化的有效激励机制。
    二、文献综述
    
    国外对高级管理层薪酬的研究比较早，较大规模的研究开始于上世纪的80年代。学者普遍从代理委托理论（Jensenand Meckling，1976；Jensenand Murphy，1990）开始研究高级管理层薪酬与公司资本投资决策的治理关系。Hayashi（1982）认为，在管理层与股东都以实现企业价值最大化为目标的条件下，最优投资水平完全由企业投资机会决定，管理层不会进行有损企业价值的投资决策。Smithand Watts认为，良好的薪酬契约应该有利于缓解管理层的自利行为而引发的代理问题。
    随着1999年中国证监会《公开发行股票公司披露的内容和格式准则第二号》的出台，高级管理层的薪酬数据开始逐步完善，国内对高级管理层薪酬激励研究才逐渐兴起，高级管理层薪酬和公司资本投资决策的治理关系越来越受到学界的关注。刘怀珍和欧阳令南的研究表明，根据委托代理理论，管理层私有利益是企业过度投资的直接原因，而投资额度与管理层的显性报酬并无显著相关关系。袁春生和杨淑娥认为，高级管理层以维护或巩固其控制权地位的动机来进行投资决策，会导致企业投资过度、投资不足等非效率投资行为。王艳和孙培源分析发现外部替代的风险和投资项目的风险状况会对过度投资产生影响。
    基于以上分析，我们可以看出，由于经营权和所有权的分离，管理层可能出于追求自身利益而损害股东的利益，因此必须设计良好的薪酬激励方案，建立完善的薪酬体制，减少管理层因代理问题而产生的非适度投资行为。
    三、货币薪酬、股权激励优化资本投资决策
    
    高级管理层按照分类方式不同，大致可以分为货币薪酬和非货币性薪酬两类。支付货币薪酬时，公司将直接支付现金以奖励管理层过去的绩效行为，这类支付只能奖励过去的行为，并不能激励管理层未来的行为。非货币性薪酬主要为股权激励，可以将管理层的切身利益与公司未来的价值即股东利益紧密的联系在一起。文章将高级管理层的薪酬分为货币薪酬和股票期权两部分，分别讨论两者促使管理层适度投资，优化投资行为的治理效应。
    （一）货币薪酬能够促使管理层适度投资，优化投资行为
    
    高级管理层作为公司的核心决策层，对公司的发展起到了至关重要的作用。货币薪酬是对高级管理层过去一段时间努力工作的回馈，以管理层所实现的当期业绩为考量尺度，分为基本工资和年终奖金两部分。
    基本工资是指管理层较稳定的那一部分基本收入，包括工资、固定津贴、社会强制性福利、企业内部同一的福利项目。基本工资的作用更主要在于保障了管理层的基本生活条件，对管理层的努力做出了基本补偿，是管理层维持生活、提高生活质量的重要前提。而生存是人们的基本要求，基本工资则是满足人们生存需求的唯一条件。通过薪酬的分配职能将个人消费资料分配给管理层，保障管理层生活水平、改善生活质量。因此基本工资对员工的激励是无法替代的，保证了管理层的基本生活。
    但是基本工资体现的是薪酬的保障功能，对管理层的激励作用不大；而年终奖金与本年的经营业绩挂钩，与公司业绩正向相关，与公司本年的业绩挂钩，通常是可变的、一次性的，是对管理层私人成本的有力补偿。资本投资决策对于管理层而言存在着私人成本，这种私人成本难以通过单纯的股权激励弥补。新的投资项目会延长管理层的工作时间，让其承受更大的精神压力，这些私人成本全部由管理层承担。年终奖金对管理层有着较大的激励作用，主要是由于年终奖金是额外的薪酬给付，同时不具有普遍性，当年终奖金增加时，管理层的积极性通常会因收到激励而提高。因此除了股权激励措施外，货币薪酬是对管理层私人成本进行补偿的有效措施。
    货币薪酬与公司经营业绩直接挂钩可以通过业绩的波动来反应管理层的经营决策，约束管理层的非适度投资和信息，优化公司资本投资决策。而且管理层的货币薪酬随着管理层人员职位的提高而提高，管理层为了减少自己货币薪酬的损失，会尽力避免非适度投资给股东和自己带来损失。
    （二）股权激励能够促使管理层适度投资，优化投资行为
    
    在高级管理层和股东形成的委托代理关系中，由于存在高级管理层和股东的目标不一致、信息不对称、风险与责任不匹配等对立冲突，高级管理层很可能由于追求个人利益而进行投资过度、投资不足等非适度投资行为，背离企业价值最大化的目标，产生代理成本。
    在管理层与股东目标存在冲突的情况下，股东追求资本增值与资本收益最大化，体现为最终剩余索取权最大化，而管理层不能凭自己的管理享受公司剩余，因此其目标收益呈现多元性，除了薪酬外，还包括名誉、权力和公司规模扩大所带来的有形和无形的好处。因此当投资项目利于其增加控制权的个人利益时，即使项目净现值为负，管理层依然有可能接受该项目，产生非适度投资。
    在信息不对称条件下，高级管理层占据信息优势地位，很可能由于追求个人利益而选择倾向自己的非适度投资行为和信息，并将其隐藏至聘期结束，从而产生道德风险和逆向选择，即信息不对称为高级管理层进行非适度投资提供了可能。
    股东作为公司的所有者，承担了公司资产安全的最终责任，而管理层作为公司的管理者，无需对公司资产安全负最终责任。如果资本投资决策成功，管理层就能增加控制权的个人收益；如果投资决策失败，管理层只需承担地位和名誉的损失，公司资产的最终损失由股东承担。因此，风险与责任的不匹配很可能增加管理层非适度投资的风险。
    实行单一的货币薪酬体制只注重不同公司间同一岗位工资水平的公平性，但是忽略了公司内部不同岗位间内部的公平性，并且很难从根本上激励管理层，调动管理层工作的积极性。
    设计良好的股权激励方案应该将管理层的个人收益与股东的收益捆绑在一起。如果管理层隐藏非适度投资和信息，不仅损害了股东的收益而且损害了自己的收益，管理层被动地减少了非适度投资，提高资本投资决策的效率。另外，股权激励改变了管理层代理人的身份，管理层在接受股权激励的同时也成为了公司的股东，管理层为了自身利益的最大化，会主动地优化投资行为，减少非适度投资给股东和自己带来的损失。
    （三）货币薪酬、股权激励能够共同影响，相互促进
    
    货币薪酬和股权激励都是对管理层的薪酬支付，两者的区别在于货币薪酬是对管理层现阶段或者过去贡献的直接回报，通过现金直接支付；而股权激励是以公司的未来业绩为依据，以非货币形式支付，让管理层与股东与其共享公司资本增值。
    不同的薪酬激励形式与薪酬水平对管理层有着不同的激励效果和激励强度。在薪酬激励体制中，货币薪酬则侧重对管理层的短期激励和公司短期业绩的提升，虽然激励效果是短期的，但是效果却是立竿见影；而股权激励侧重从长远出发，将管理层薪酬与公司价值直接挂钩，以实现对管理层的长期激励，规范公司资本投资决策，但是会因预期时间过长以及诸多不确定因素的影响而减低效果。
    两种支付方式都有助于缓解代理问题给公司资本投资决策带来的不良影响，并且在激励时间、激励依据、激励方式等方面相互补充，共同影响、促进管理层试图投资，优化投资行为。
    四、结论及建议
    
    文章研究表明，货币薪酬和股权激励都能够有效地规范管理层资本投资决策，能够缓解代理问题带来的对立冲突。对管理层进行货币薪酬激励和股权激励可以起到优化投资行为的现实作用，并为公司完善激励体制提供了新的思路。合理的薪酬体制会对管理层形成一种正向的激励作用，令管理者意识到自身的价值得到了正确的评估并且得到了应有的回报。那么该如何完善现有的薪酬体制呢？
    （一）充分发挥货币薪酬的激励机制
    
    货币薪酬能够在短期内有效地激励管理层，因此应该在传统财务指标的基础上，完善货币薪酬数额的计算方法，将各种影响公司发展能力的非财务指标纳入货币薪酬计量模型中，充分发挥货币薪酬对资本投资决策的治理作用；并且严格限制“灰色”收入以降低其对货币薪酬激励的负面作用。
    （二）坚定地通过股权激励方式解决代理问题带来的冲突
    
    公司应当充分发挥股权激励的积极激励作用，避免由于管理层追求个人利益而进行投资过度、投资不足等非适度投资行为，加大股权激励的实施力度，不断完善股权激励方案的设计。
    （三）逐渐丰富薪酬体系
    
    从长远来看，构建合理的、完善的薪酬体系可以满足管理层的物质需求和心理需求，更关乎公司的发展大计，只有将管理层的积极度提升至最大才能使公司运行得更加有效。
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