抑制资产泡沫重在结构性改革

　　近日，中央政治局召开会议指出，要坚持稳健的货币政策，在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。11月8日，央行发布的三季度货币政策执行报告也提出，稳定经济增长、防范资产泡沫和促进绿色发展之间的平衡面临更多挑战。笔者认为，中国的资产泡沫有着顽固的体制基础，这是过去“破而难去”的根源所在。要消除资产泡沫，根本出路在于加快结构性改革，加快经济转型进程，而不能仅仅依赖货币政策的调整。

　　从最近一段时间的宏观经济形势看，防止资产泡沫风险这件事需要放在更加突出的位置。一方面，尽管还面临着去产能的压力，但一些大宗商品价格过快上涨，已经带来了相应的风险。比如，今年以来，焦煤涨幅超过140%，焦炭大涨180%，煤价也翻了一倍。资产价格过快上涨，对去产能将带来直接的抑制作用，更不利于结构调整；另一方面，目前改革的空间已经打开。三季度数据以及10月份一些关键数据反映了我国经济增长出现企稳态势。考虑到发电量、汽车销售、工业企业利润等微观数据，今年有望实现预期增长目标。因此，面对资产泡沫的突出问题，面对改革窗口，需要按照中央的部署，把抑制资产泡沫放在更加突出的位置，从根源上防范经济金融风险。

　　客观地看，国际金融危机以来，我国已经出现数次资产泡沫。资产泡沫未必是在宏观经济过热的情况下出现，也有可能在经济下行阶段出现。这就需要梳理我国资产泡沫产生的逻辑。应当说，我国资产泡沫的产生，与“投资-债务-货币供给”的链条直接相关。在较长时期内，我国经济增长主要依赖投资拉动，而实现投资拉动主要又依赖于信贷间接融资，直接融资比重长期偏低。债务融资又直接依赖于货币供应。因此，我国的货币供给在一定程度上是被动式的，是服务于投资增长这个预期需求的。而一旦投资增长下滑，尤其是民间投资下滑，释放出来的货币与信贷就会成为漫流之水，在不同的经济领域寻找“洼地”。这是资产泡沫的根源，也是高杠杆的根源。过去一段时间一些城市房价疯涨和大宗商品价格的快速上涨，应该说是高风险源，中央对此未雨绸缪，做出提前预警和部署，是极为重要的。

　　从这个角度出发，要抑制资产泡沫，不仅需要在货币发行量上做出合理的调整，更需要改变“投资-债务-货币供给”这个逻辑链条。对于前者，央行货币政策报告明确提出，要继续保持稳健和中性适度的货币环境；就后者，则需要加快推进供给侧结构性改革的力度，着力转变经济发展方式。

　　比如，当务之急是打破垄断，放开市场准入，鼓励更多的社会资本进入。社会资本进入后，会形成信贷需求，有效吸收“宽松货币”，这也可以解决社会资本投资增速下降的突出问题。过去几年，中央在这方面有不少部署，关键在于尽快落实。再比如，加快推进市场化的债转股。在市场作用的基础上，把推进债转股与建设多层次资本市场、推进国企改革等有机结合起来，加快结构调整和改革步伐。此外，加快新经济发展，支持新经济尽快成为经济增长的动力源。新经济是吸引过剩资本的较好载体，也是最可能实现创新突破的领域。在这方面，我们面临历史性机遇，关键在于通过政策引导，支持市场化主体利用宽松货币进入新经济领域。