朱海斌：10月CPI通胀率持平，同比上涨1.6%；PPI同比下降2.2%

    10月CPI通胀率保持不变，同比上调1.6%。而PPI通缩率继续扩大，同比降幅达2.2%，反映出内需疲软和全球大宗商品价格回落所造成的影响。中国央行2014年三季度货币政策报告显示出，低通胀率为宽松的货币政策提供了更多空间。
    中国10月份CPI通胀率保持不变，同比上涨1.6%（摩根大通：1.3%；市场预测：1.6%）。经季节调整后，我们计算10月CPI环比上涨0.2%。尤其是，10月食品价格同比上涨2.5%（9月同比上涨2.3%），影响整体通货膨胀上涨0.83百分点（9月为0.78百分点）。同时，10月非食品价格同比上涨1.2%，9月同比上涨1.3%。
    同时，PPI通缩率急剧扩大。10月PPI同比下降2.2%（摩根大通：下降2.1%；市场预测：下降2.0%），9月同比下降1.8%。环比来看，我们计算10月季调PPI环比下降0.4%，延续了9月季调PPI环比0.5%的降幅。工业品价格通缩压力重现与制造业PMI主要原材料购进价格指数（7月份达到最高值）的下降形势相符。同比来看，PPI自2012年3月起就一直是负值。
    ·10月食品价格同比上涨2.5%（9月同比上涨2.3%），影响整体通胀率上升0.83个百分点（9月为0.78个百分点）。经过季节性因素调整后，10月食品价格环比上涨0.5%，而9月为季调后环比上涨0.2%。同时，高频（每日）农产品批发价格指数（农业部发布）显示，10月食品价格环比非季调下降2.4%，9月为环比非季调下降1.1%。
    ·在不同类别的食品价格中，10月猪肉价格同比下降3.1%（影响整体CPI下降0.10%），9月同比下降2.9%。经过季节性因素调整后，10月猪肉价格持平（9月环比季调上涨0.3%）。此外，10月蔬菜价格同比下降7.2%（9月为同比下降9.4%），影响整体CPI下降0.24%。经过季节性因素调整后，10月蔬菜价格环比季调上涨1.6%（9月环比季调下降0.2%）。此外，10月水果价格同比上涨15.2%（9月同比上涨16.7%），影响整体CPI上升0.30%。
    ·10月非食品CPI同比上涨1.2%，9月同比上涨1.3%。经过季节性因素调整后，非食品CPI在10月环比上涨0.1%。细分来看，10月服装、家庭设备用品、医药和医疗保健、居住价格环比季调涨幅均达0.2%，烟酒价格持平。相比，娱乐、教育、文化服务价格10月环比季调下降0.3%，交通和通信价格环比季调下降0.1%。
    ·10月PPI同比下降2.2%，9月则同比下降1.8%。经过季节性因素调整后，我们计算得出10月PPI环比季调下降0.4%，延续了9月环比季调下降0.5%的下行趋势。细分来看，10月生产资料价格同比下降3.0%（9月同比下降2.4%）。此外，10月采掘工业产品价格下降8.9%（9月同比下降6.7%），原材料工业产品价格同比下降3.7%（9月同比下降2.7%）。10月生活资料价格持平（9月同比上涨0.1%）。
    通胀压力减轻及对货币政策的影响
    通胀压力减轻主要有两个原因。
    第一个原因是因产能过剩以及制造业投资和房地产投资持续乏力造成的内需疲软。企业盈利继续承压，实际利率因长期PPI通缩而继续上行。
    第二个原因是近期全球油价陷入颓势、大宗商品价格疲软。布伦特原油价格自今年中旬以来下降了25%。同时，根据我们的能源分析师的观点，即将召开的石油输出国组织会议不太可能带来减产的结果，因此到今年年底，油价可能大幅下跌，造成重大风险。短期触底达到每桶70美元价格后，分析师认为布伦特原油将在2015年达到每桶82美元的平均价格。油价波动带来溢出效应，导致中国通胀水平进一步承受下行压力。
    我们预期2014年中国CPI通胀率为同比平均上涨2.0%，远低于中国政府3.5%的目标。在一定程度上，低通胀，尤其是持续的PPI通缩，将构成短期内更值得担忧的事情。
    上周，中国人民银行发布了2014年三季度货币政策报告。本季报告对当前经济局势的评估同上期报告保持一致，即“中国经济面临一定下行压力，同时，通胀压力正在缓解”。报告重申将保持“审慎”货币政策立场，强调货币政策应支持稳定的经济增长，但同样应防止“过度宽松”，以避免出现结构性扭曲加剧、通胀上升、负债水平高企的情况。我们认为应对报告中以下细节予以关注：
    1.正式澄清了三季度两次中期借贷便利（MLF）操作，即通过3月期利率为3.5%（2014年三季度平均3月SHIBOR为4.69%）的可展期借款额度，向国有银行提供5,000亿人民币流动性并向部分小银行提供2,960亿人民币流动性。总额相当于存款准备金率下调68基点；
    2.央行致力于调低企业借款人的贷款利率。根据报告，9月加权平均银行借贷利率为6.97%，比8月水平低12基点。不过，报告中并未提及6月加权平均银行借贷利率为6.95%，可由此看出2014年三季度该水平基本保持不变。
    3.三季度，社会融资总额增速大幅下降，但报告强调称，银行贷款增速保持稳定，其中中长期贷款增速最快。三季度股票和债券融资规模也有所上升，而非银行融资（信托贷款、委托贷款、银行承兑汇票）出现剧烈下滑。
    根据我们的解读，中国人民银行货币政策报告显示出央行将继续推行当前非常规的货币宽松操作：（1）提供稳定的流动性，引导市场利率下调；（2）利用定向降准和货币工具创新支持特定板块；（3）控制整体信贷增速，但采取监管措施调整信贷构成，着眼于加强对实体部门的信贷支持。
    另外，我们认为该报告对未来的政策展望持有更为温和的态度。因外汇储备总量增速放缓而定向降准是保持广义货币稳定增长的必要措施，我们预期2015年将开展两次定向降准（每次降50基点）。根据近几个月的观察，未来的定向降准将与定向量化宽松措施并举。我们预期在基准条件下，中国央行将在2015年全年保持政策利率水平，但同时降息可能性确实已经增大，很有可能将在近期发生。中国人民银行似乎在降低企业借款人的融资成本方面承受压力，问题仍然在于当前措施（保持低银行间利率的流动性措施）是否已足以帮助实现这一目标。