2012年5月国际金融形势评论（下）

回暖中求稳——日本金融形势评论
    日本经济继续回暖，虽仍面临两大风险，但央行料将维持货币政策不变。
    日本内阁府数据显示，扣除物价变动因素后一季度日本GDP环比增长1%，按年率计算增长4.1%，高于市场预期中值3.5%，也远高于前值0.7%，为连续第三个季度实现正增长。日本政府随后也在报告中自去年8月以来首次上调经济评估。
    展望日本经济前景，随着灾后重建项目密集展开及政府对环保车购置税优惠政策的落实，今年日本经济有望取得较好表现。如一季度日本公共部门固定资产投资成为拉动经济增长的主要动力之一，其中公共部门固定资产投资环比增长5.4%、政府消费增长0.7%，整体公共需求增长1.5%，拉动GDP增长0.4个百分点。
    此外，日本出口也表现抢眼。一季度日本商品和服务出口增长2.9%，拉动GDP增长0.4个百分点；进口则增长1.9%；整体而言，净出口对当季GDP增长率贡献0.1个百分点。相比较而言，去年四季度净出口拖累GDP0.7个百分点。
    但日本经济还面临两大系统性风险：
    一是国内能源短缺。核能在日本能源政策中占据重要地位，2010年核电站为日本提供了26.4%的电力。随着日本54座核反应堆悉数停运，能源短缺将使企业生产和居民消费捉襟见肘。日本各家电力公司虽已通过加强火力发电等方式应对核能短缺，但若夏季气温飙升，北海道、关西、九州3家电力公司的供电区内可能出现电力不足，家庭和企业会被要求进一步节电。
    二是欧债危机。近期欧债危机恶化成为日本经济面临的最大下行风险因素，避险资金再度将日元作为避风港，使得日元经过一段蛰伏期后再度出现升值态势，美元兑日元汇率持续突破80关口，将严重损害企业盈利，野田佳彦甚至表示不排除未来不顾美国反对采取单边行动抑制日元升值的可能性。
    此外，日本保持购置税优惠政策将在今年8月到期，对下半年经济表现将产生负面影响。而由于目前日本国内失业率保持在较高水平而工资却基本不变，消费者很难大幅扩大消费支出。
    然而，日本央行料将维持货币政策不变，除经济形势重回温和复苏轨道外，原因有三：一是日本央行已于4月27日扩大资产购买规模10万亿日元，且其行长白川方明警告称，若无节制地进一步增加购买规模，会让市场以为央行在使债务货币化，从而导致债券收益率突然大涨。而且，货币政策无法修复如人口老龄化等所有问题；二是日本央行已上调CPI预期，预计2013财年CPI升幅将超过0.5%，此后不久就能达到1%，暂时不需要进一步宽松政策刺激通胀上升；三是目前日本议员正专注于有关销售税法案的国会讨论，要求日本央行采取进一步行动的政治压力有所减轻。
    “大而不强”促推本币国际化——人民币国际化进程评论
    一，世界银行进入中国银行间债券市场，对人民币国际化意义重大。
    4月23日，中国人民银行与世界银行在华盛顿签署《中国人民银行代理国际复兴开发银行(IBRD)投资中国银行间债券市场的代理投资协议》及《中国人民银行代理国际开发协会(IDA)投资中国银行间债券市场的代理投资协议》。代理投资协议的签署意味着世界银行获准进入中国银行间债券市场，为银行间债券市场对外开放的重要举措，可促使世行通过投资中国固定收益产品，参与中国固定收益市场发展，同时也使世行有可能开发并向借款人提供以人民币计价的产品。这是我国银行间债券市场对外开放、国际化的重要举措，扩展了境外人民币资金的投资渠道，有利于进一步增强人民币国际结算的吸引力。
    事实上早在2005年，世界银行集团旗下的国际金融公司就已获准在我国银行间债券市场发行人民币债券10亿元。国际复兴开发银行也曾于2011年初在香港发行5亿元人民币债券。但此次不同于以往简单地发行人民币债券，上述协议的签署意味着世行能够通过投资中国债券市场相关产品深度参与中国债券市场发展。
    作为最大的国际金融组织之一，世界银行与中国央行签订该协议，事实上承认了中国金融产品的安全性，并显示世界银行对人民币国际化的信心。而且，世界银行的声望也有助于吸引许多过去未投资过人民币的国际投资者对这个市场的关注。
    同时，作为跨境贸易人民币结算试点的配套举措，允许更多境外金融机构和主权央行进入银行间债券市场，在拓展人民币回流渠道、推动跨境贸易人民币结算、助推人民币国际化的同时，也进一步丰富了银行间债券市场的投资主体，有助于活跃债券市场、促进债券市场的流动性、提高市场定价的准确性和市场效率，使我国债券市场迎来一个健康发展的新阶段。
    二，国家外汇管理局印发《个人本外币兑换特许业务试点管理办法》，可进一步推进资本项目开放。
    4月24日，国家外汇管理局印发《个人本外币兑换特许业务试点管理办法》，主要内容包括：一是简化市场准入管理，扩大特许业务经营范围，提高备付金调剂的灵活性，进一步降低特许机构经营成本，提高资金收益。二是鼓励特许机构连锁经营，实现规模效应。同时将特许机构最低注册资本要求按在单一地区内经营和全国范围内经营分别提高至500万元和3000万元。三是强调风险防控。进一步规范了特许机构柜面业务和备付金管理，建立相关数据、凭证留存备查制度。强化对特许机构资金运行的定期监测制度和经营活动的定期核查制度，督促其合规经营。
    为满足日益增长的个人本外币兑换需求，北京、上海两地于2008年8月开展了个人本外币兑换特许业务试点，2009年11月又将试点地区扩大到13个省市自治区和4个计划单列市，特许业务经营机构数量稳步增加。而《试点办法》的推出一方面可促进特许经营机构发展，提高其市场占有率，降低成本，弥补我国个人本外币兑换服务不足，与银行等代兑机构形成互补，方便客户国际经贸活动。另一方面可促进金融机构、非金融机构之间的市场竞争，最终有利于人民币自由兑换，控制外汇储备高、外汇占款较多带来的流动性风险，真正实现“藏汇于民”。
    三，跨境人民币结算业务进展迅猛。
    今年一季度，跨境贸易人民币结算金额达5804亿元，同比增长61%。其中货物贸易结算4166亿元，占货物贸易总额的8%，比去年人民币跨境货物贸易结算占货物贸易总额的比重提高了1个百分点。
    此外，由于人民币跨境贸易结算业务是外资银行获得存款的重要来源之一，特别从去年年底开始，银监会对外资银行存贷比五年的宽限期结束，外资银行也需将存贷比保持在75%以内，同时监管层还要定时按月检查各家银行是否达标，所以吸收存款也成为外资银行的一件大事。因此，近期汇丰银行、友利银行、大新银行、东亚银行、恒生银行等外资银行，纷纷不约而同地打起招牌力推人民币跨境贸易结算业务。
    四，证监会加快放行QFII，并采取措施进一步加大引进境外长期机构投资者力度。
    证监会数据显示，目前共有167家境外机构获得QFII资格，其中138家累计获批260.13亿美元投资额度，110家累计汇入本金200.01亿美元，其余28家获批56.7亿美元投资额度，即将汇入资金开始投资。今年前4个月共28家QFII获批，已达去年全年获批量的93%。截至5月16日，已核准38家QFII机构共计43.73亿美元额度，基本接近2010和2011年两年核准的投资额度总和。
    此外，证监会将采取三方面措施进一步加大引进境外长期机构投资者力度，一是简化审批程序，进一步加快QFII资格和额度审批速度，在审批中坚持优先考虑长期资金的政策，鼓励境外养老金等长期资金进入；二是对QFII制度试点情况进行总结，积极研究修订相关法规，包括进一步降低QFII资格门槛、放宽申请机构类型、放宽投资额度和资金汇出入限制、扩大投资范围等，增加QFII申请和投资运作的便利，吸引更多境外长期资金；三是允许同一集团多家机构申请QFII、允许发行结构性产品的QFII增加投资额度、放宽QFII资产配置限制等。
    吸引更多境外长期机构投资者进入，有利于完善我国资本市场运行机制，促进市场健康发展，主要体现在4个方面：
    一是境外长期资金进入直接增加了市场资金来源，同时也传递了境外投资者看好我国资本市场的明确信息，有利于增强国内投资者的信心，促进资本市场改革开放。
    二是QFII都是发展历史较长、资产规模较大的全球金融机构，投资理念成熟，注重长期投资和价值投资，主要投资于大盘蓝筹股，投资周期较长，投资行为稳定，有利于促进我国资本市场形成理性的投资文化。
    三是QFII投资程序规范，重视上市公司的公司治理情况和信息披露质量，积极参与上市公司治理，有利于促使上市公司提高规范运作水平，完善公司治理结构和健全信息披露制度，促进公司增加股东回报。
    四是境外养老金等长期机构投资者进入，将对我国养老金、企业年金等机构入市产生示范效应，推动其加快入市步伐，改善投资者结构，促进我国资本市场稳定发展，进而为国内投资者投资资本市场创造良好的投资回报。
    五，渣打银行称中国人民银行为全球最大央行，但是，没有人民币国际化与国内经济结构调整和金融体系改革，人民银行难以由“最大”成为“最强”。
    渣打银行报告称，过去5年中中国央行总资产增长119%，并于2011年末达到28万亿人民币(约合4.5万亿美元)。而知名度更高的美联储、欧洲央行在2011年末资产规模分别为3万亿美元和3.5万亿美元。与之相对应，中国的广义货币(M2)在过去5年中也增长了146%，2011年末余额已达85.2万亿元。在2011年，中国新增M2的规模全球占比达52%。渣打银行据此认为全球流动性的主要提供者已变身为中国央行，而非美联储或欧洲央行。
    可能从规模上看中国央行是全球最大央行，但其并不是最重要的央行。首先，中国的大量基础货币投放是为了对冲美元流动性，事实上中国央行已在一定程度上失去了货币政策的独立性。其次，中国央行虽然发行了占世界过半的M2，但这些货币基本上只能在中国国内循环，从而推升国内通胀水平，这本身就说明了人民币的国际地位还不高。
    为了摆脱中国央行“大而不强”的困境，中国需进一步推进人民币国际化，进一步加强国内经济结构调整与金融体系改革。
    六，第四轮中美战略与经济对话举行，汇率问题退居二线，利率市场化改革浮上前台。
    5月3日、4日，第四轮中美战略与经济对话在北京举行。虽然此前美国财长盖特纳曾公开表示人民币需更快速升值，但随着人民币汇率事实上已逼近均衡汇率，加之中国央行对人民币汇率的改革力度大增，汇率问题已不再是聚光灯下的焦点议题，取而代之的是利率改革问题。利率市场化改革虽有助于优化资源配置与发展金融市场，但其受多种因素影响，是一个需要多方面配套的渐进过程。
    此外，美国支持人民币在满足国际货币基金组织(微博)SDR货币的标准时进入SDR篮子，也成为谈话成果清单中的一项。美方这一表态有利于人民币国际化进程及提升中国在国际金融体系中的话语权，但“符合现有标准”的前提又使其可操作性大大降低，可见由于今年正逢美国大选年，奥巴马仍然试图在此问题上进行模糊化处理以降低竞选风险。
    （作者： 中信银行副行长 曹彤；国务院发展研究中心国际技术经济研究所助理研究员 曲双石）