以稳定预期通胀率“锚”定市场利率

提要：如果将2012年6月8日央行宣布允许金融机构利率浮动范围的扩大理解为利率市场化“堡垒攻坚战”的序幕，那么，未来最严峻的挑战，是确立具有约束力的通胀目标制，以稳定的预期通胀率“锚”定市场化的利率；最紧迫的事情，是央行应该尽快确立日常引导市场利率的新政策指标利率；而在战略上，最重要的顶层设计是，将利率市场化与金融体制改革深化和银行的综合化经营协调推进。
    2012年6月8日，央行宣布在下调基准利率的同时，允许金融机构贷款利率相对于基准利率下浮范围从此前的0.9倍扩大到0.8倍，并首次允许存款利率相对于基准利率可最高上浮至1.1倍。其中，首次允许存款利率上浮的政策，引起了市场的广泛关注，并被普遍认为是正式拉开了利率市场化“堡垒攻坚战”的序幕。
    与管制利率相比，利率市场化的最大变化就是由市场主体来确定利率水平。可是，市场主体并非凭空确定利率，其中最重要的变量就是对未来通胀率的预期，它是市场利率之“锚”。
    当前要想找到这个稳定的“锚”，面临着巨大挑战。国际金融危机让全球主要国家的货币政策同步步入空前宽松时期，不仅仅是简单通过降息放松，更是通过量化宽松政策主动强力注入流动性，各主要经济体均将利率下调至历史最低水平，在低位维持的时间也超过了历史上的任何时期，并且目前尚未看到这一非常规状态迅速结束的可能性。这令市场主体对未来通胀的预期产生了严重分歧：
    有预期未来必有一轮高通胀者。因为全球主要央行货币政策宽松力度空前，而在我国，劳动力短缺推升工资，高通胀势不可免。
    也有预期未来可能陷入通缩者。因为经过此轮危机打击，美国经济一时缺乏新的增长点，欧洲经济可能“日本化”，新兴经济体离开西方经济体的独立持续增长能力仍未得到最终确认，未来全球经济可能进入一段低增长的“新常态”时期。在增速很低的情况下，通胀也不可能很高。
    严重的通胀预期分歧，势必会给市场利率定价造成巨大困扰。银行作为利率风险的最大承担者，如果定价出现系统性偏差，往往成为诱发机构倒闭的重要原因。观察全球金融市场较为成熟的经济体的发展情况，可以看出其央行普遍自觉或不自觉地实际建立了具有约束力的“通胀目标制”。
    为保持利率市场化的稳步推进，避免利率定价出现系统性偏差，我国应逐步建立具有约束力的通胀目标制——虽然在利率市场化的先行者那里，通胀目标制并非前置条件，但也正因为如此，利率定价的系统性偏离确曾造成了大量金融机构倒闭。
    当然，先行国家的经验同样显示，具有约束力的通胀目标值，需要央行独立性的大大提高。这需要我国在金融体制改革的顶层设计中予以统筹考虑。
    （作者系兴业银行首席经济学家）