张茉楠：全球央行须联手应对英国“退欧”系统风险

    面对英国“退欧”卷起的冲天巨浪，全球决策和货币当局联手行动势在必行。如何加强包括跨境资本流动、货币储备等在内的流动性管理，成为系统性风险控制和危机应对关键。建立以跨境资本流动性监管为核心目标和手段的全球宏观审慎监管框架，首要的是加快构筑全球货币互换稳定机制。还须审慎监管全球大规模资本流动，可允许脆弱性市场在汇率自由浮动基础上实施适当价格型和数量型监管，以避免由此引发的“宏观挤兑”风险，全面完善全球金融安全防护网。
    英国“退欧”公投以51.8%对48.2%改写了欧洲历史，而其所引发的多米诺骨牌效应也许才刚开始。苏格兰首席部长已多次表示，如英国退出欧盟，她将举行一次新的公投来决定苏格兰是否退出英国——若退出，苏格兰将以独立国家身份重新加入欧盟。英国“退欧”，苏格兰要脱英，而芬兰、法国、瑞典、比利时都有可能发起新一轮“公投”，欧洲一体化的瓦解呈加剧之势。这不仅意味着全球化停滞和欧洲一体化发展趋势受挫，也势必导致全球股市、债市、汇市，以及货币格局在动荡中加速变化。全球央行如何加强联手应对变局已成燃眉之急。
    “退欧”并非一时“失误”。英国一直在算计这笔“退欧账”。脱欧派坚持认为，英国若离开欧盟，在贸易、财政、立法及金融自由度等方面，均将有更好发展。然而，谁都无法否认，“退欧”恐使英国贸易成本上升，且有损投资成长、金融地位与经济稳定性。公投结果才揭晓，“退欧”冲击力已开始发酵。英镑兑美元立马大贬10%，为31年来的低点。
    英国去年经常账逆差高达1480亿美元，相当于GDP的5.2%，排名全球第二。“脱欧”后势将面临巨额资金外移及汇率大幅波动，而国际信用评级巨头穆迪24日已将英国主权债务评级展望从“稳定”下调至“负面”，但保持Aa1级。经济成长面临下行风险，英镑亦将面临贬值压力，且恐推升通胀。英国经济下滑及英镑贬值可能使各国央行将英镑资产转换为其他币别资产，一旦全球央行外汇存底中持有英镑资产比率低于3%，英国对外筹资成本可能上扬，在外债对GDP比高达412%的格局下，恐冲击其金融稳定。与此同时，欧洲投资银行目前的AAA信用评级怕也难保。
    这种冲击还会通过预期和市场向全球蔓延，包括英镑在内的欧系货币受重挫，而美元将因此进一步确立“无风险资产”地位。“退欧”还将导致人民币贬值预期再度上升。在银行间外汇市场形成的人民币汇率（CNY）和由国际投资者交易形成的香港离岸人民币（CNH）均大幅贬值，在岸和离岸人民币价差进一步扩大。
    更大的不确定性是，作为全球最大的外汇交易中心，英国退欧所产生的金融溢出效应影响深远。当前，欧盟国家74%的OTC衍生品交易在英国，欧盟国家55%的PE基金由总部设在英国的公司发起。欧洲养老基金42%的资产来自英国。英国参与了欧盟国家35%的风险投资。由于持有大量欧债，英国“退欧”及未来可能面临的高度不确定性促使欧洲债务风险飙升。西班牙国债和德国公债国债触及2015年7月来的高点，意大利国债和葡萄牙国债与可比德债利差也触及四个月高位。冲击波不仅传导至汇市、债市、股市和大宗商品市场，更会对全球资产配置格局产生难以估量的影响，并通过全球风险偏好的恶化及全球资产的联动，引致全球新一轮金融大动荡。
    面对英国“退欧”卷起的冲天巨浪，全球决策和货币当局联手行动势在必行。除英国央行已做好提供2500亿英镑额外资金的准备外，瑞士央行称将通过市场干预稳定瑞郎汇率；印度和韩国央行疑似抛售美元以稳定汇率；日本央行准备召开计划外会议，批准紧急动用与其他主要央行协同进行的货币互换安排；美联储表示，正密切监控全球金融市场动向，必要时将通过货币互换提供美元流动性；我国央行也明确强调做好应对预案，继续实行稳健的货币政策，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，维护金融稳定。
    不过，正如周小川行长在华盛顿参加IMF中央银行政策研讨上的发言时所言，与经济金融全球化的联结仍是难点，需要考虑溢出效应和反向溢出效应，特别是在发生系统性风险时，中央银行是否应当参与救助？如何参与？
    短期货币互换安排是必有选项之一。在2008年国际金融危机期间，西方各国陷入了美元流动性短缺中，许多国家对美元的流动性需求逐步加大，因此加大了双边货币互换的力度。2011年11月30日，美联储曾与欧洲央行、加拿大央行、英国央行、瑞士央行和日本央行搭建“临时美元流动互换机制”，为市场注入美元流动性，维护了美元资产的信心。2013年10月31日，美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行再次启动美元互换机制，但与以往不同的是，全球这六家主要央行把现有的临时双边流动性互换协议，转换成了长期货币互换协议。在得到进一步通知前，上述互换协议将持续有效。长期协议将充当稳定流动性角色。美联储公告显示，这些互换协议在六国央行间建立起了“双边货币互换网络”（a network of bilateral swap lines），一旦签订双边互换协议的两家央行认为市场状况可保证互换，那么有流动性需求的央行就可按协议规定获得来自其他五家央行的五种货币流动性。我国央行在金融危机后也与30多个国家签订了货币互换协议，总货币互换协议额度达到3.5万亿，要使这部分资金充分发挥稳定器的作用。
    看未来趋势，在英国退欧及美联储货币周期大调整的背景下，“美元流动性短缺”的局面不可避免。如何加强包括跨境资本流动、货币储备等在内的流动性管理，成为系统性风险控制和危机应对的关键。建立以跨境资本流动性监管为核心目标和手段的全球宏观审慎监管框架，首要的是加快构筑全球货币互换稳定机制。货币互换不仅涉及互换国之间的货币流动，而且涉及彼此间货币的汇率安排，更涉及互换国之间宏观经济政策的深度协调，避免汇率的过度波动和无序调整影响全球金融系统。其次，还须加快建立全球金融稳定与跨境资本审慎监管框架。审慎监管全球大规模资本流动，可允许脆弱性市场在汇率自由浮动基础上实施适当价格型和数量型监管，以避免由此引发的“宏观挤兑”风险。最后，全面完善全球金融安全防护网。加快构建包括自我保险（储备资产）、双边融资安排（央行货币互换）、区域融资安排、IMF多边融资安排等多边和双边流动性救助机制在内的一系列危机防范和应对措施。
    （作者系中国国际经济交流中心副研究员 张茉楠）
    来源：上海证券报