周子勋：2015年货币政策仍将侧重调结构

    1月15日，央行公布数据显示：初步统计，2014年社会融资规模为16.46万亿元，比上年少8598亿元，其中，2014年12月份社会融资规模为1.69万亿元，分别比上月和上年同期多5486亿元和4413亿元。2014年人民币贷款增加9.78万亿元，同比多增8900亿元，其中，12月份人民币贷款增加6973亿元，同比多增2149亿元。2014年人民币存款增加9.48万亿元，同比少增3.08万亿元，其中，12月份人民币存款增加7229亿元，同比少增4281亿元。12月末广义货币供应量同比增长12.2％，狭义货币供应量同比增长3.2％。国家外汇储备余额3.84万亿美元。
    金融数据正在适应新常态
    金融数据与当前中国的经济形势高度吻合。目前中国经济正经历制造业去产能化、金融去杠杆化、房地产去泡沫化、环境去污染化的阵痛转型期，正处在增长速度换挡期、发展方式转型期、产业结构调整期，从旧常态向新常态过渡的关键期。在这个过程中，总需求萎靡，经济下行压力加大，中国经济正面临通缩风险。
    有几个数据为证：2014年12月CPI同比增长1.5％，已经连续4个月落入2％区间内，2014年全年CPI同比上涨2.0％，创出2010年以来新低；2014年12月PPI同比萎缩3.3％，自2012年3月以来已连续34个月负增长，创下近30年工业领域期限最长通缩。2014年全年PPI同比下降1.9％。2014年我国外贸进出口的增速仅2.3％，远低于年初7.5％的预期目标。与PPI同比持续负增长相吻合的是，2014年12月中国制造业官方PMI和汇丰PMI均呈现下滑，分别为50.1和49.6。官方PMI指标勉强保持在荣枯线以上，汇丰PMI指标则为7个月来首次跌破荣枯线。这反映出多数企业处于价格下降或持平的状态，工业价格通缩低迷状态难改。
    随着2014年中国经济进入新常态，中国企业的心态也在不断调整。2014年12月渣打中小企业信心指数由11月的58.29降至56.58，各分项指数亦全面下滑。国际会计机构致同会计师事务所最新发布的《国际商业调查报告》显示，中国企业对2015年的发展预期趋于保守，40％的企业认为经济不确定性是最重要的因素。作为衡量铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等资源运输费用的BDI指数波罗的海干散货指数大幅下跌，2014年11月4日至2015年1月9日的42个交易日中，由此前的1484点一路狂泻至1月9日的709点，累计下跌775点，累计跌幅高达51.3％。中国中小企业协会1月12日发布数据显示：2014年4季度中国中小企业发展指数SMEDI为92.8，比3季度下降0.3个百分点，降幅收窄，显示中小企业经营状况恶化速度放缓。
    为防止经济滑出中央容忍区间范围，近日有报道称，央行正在放松合意贷款和存贷比的执行力度，以鼓励银行加快贷款投放。最近这段时期，国家基建项目投资审批进度明显加快，2014年底掀起新的投资高潮，再加上2015年1月5日地方政府存量债务甄别大限到来之际，银行突击地方城投公司贷款，这些都为2014年底银行信贷冲规模提供了支撑。
    在新增贷款中，中长期贷款的大幅增加值得关注。分部门看，拽贷款增加2486亿元，其中，短期贷款增加656亿元，中长期贷款增加1830亿元；非金融企业及其他部门贷款增加6035亿元，其中，短期贷款增加534亿元，中长期贷款增加2879亿元，票据融资增加2424亿元。拽中长期贷款大幅增加，反映出房贷新政下住房消费有所回暖，非金融企业及其他部门中长期贷款增加，则是经济稳增长、项目开工建设的信号。两项数据均呈现较为积极的迹象。
    令人担忧的已不是融资数据，而是货币投放速度的持续走低，令各方疑虑货币政策口径是否发生变化。去年12月末，广义货币余额122.84万亿元，同比增长12.2％，增速分别比上月末和上年末低0.1个和1.4个百分点。2014年全年广义货币增速目标为13％，最终结果低于全年目标，凸显出货币投放速度减慢、经济趋冷的态势。
    一般而言，合理的广义货币增速约等于经济增长率、通货膨胀率与2~3个百分点冗余之和，比如2014年的13％广义货币增速目标便可拆解为7.5％经济增长目标+3.5％CPI目标+2％冗余。在经济下行压力增大，特别是物价水平持续走低的情况下，货币投放速度的下降依然在合理范围之中。依这样的逻辑推演，中央经济工作会议后，有报道称，2015年经济增长目标将较2014年的“7.5％左右”有所下调，预计调降至7％~7.2％的区间，CPI目标则可能维持在3.5％不变，或者下调至3％。不论CPI目标调降与否，与GDP、CPI存在一定关联性的广义货币增速目标都有可能从13％进一步下调，至12％或者12.5％。
    在央行货币政策与货币投放方面，告别以往动辄18％的广义货币高增长，迎来12％甚至以下的中低速增长，便将是货币新常态的一个部分。中央强调，2015年，要保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。中低速的广义货币增速仍是稳健的货币政策，以适应更低的经济增长和通胀目标，而非由稳健转向紧缩。央行调查统计司司长盛松成在分析2014年金融数据时也表示，广义货币的增速在正常范围内。目前中国在处于“三期叠加”时期，2014年广义货币增速较往年下降，也是经济结构调整、银行表外融资收缩、产能过剩部门增速放缓、同业监管在货币增速上的反映。这也是金融适应经济的金融新常态。
    存款分流趋势难变
    人民币存款增速下滑也显示出一定的经济政策含义。随着金融市场放开，居民投资渠道正在变得更为丰富，银行存款分流的趋势已经很难逆转。如何应对银行存款增速放缓、乃至负增长的新常态，将成为“存款立行”的商业银行在改革与日常经营中必须面对的议题。
    2014年新增贷款超过新增存款0.3万亿元，令本已激烈的存款争夺战进一步升温。中银协近日发布的《中国银行家调查报告 2014》，佐证了银行负债业务压力严峻的现状。报告显示，超过七成72.7％的银行家认为“增加存款”是银行业面临的最大压力，超过了控制不良资产55.9％、维持净息差水平37.6％以及增加中间业务收入34.3％。在利率市朝推进、银行业风险上升的当前，如何增加存款依然牢牢占据着银行家心目中业务压力的头把交椅，显示出在“存款立行”的经营理念下，商业银行的改革与转型尤其艰难。目前来看，存款降速乃至流失的趋势难以改变，银行业与监管层需要调整思路，认识、适应并引领新常态。商业银行的负债业务压力，在近期来自于利率市朝和金融脱媒的冲击。特别是进入2014年以来，银行业存款持续分流，负债压力进一步凸显。
    对于存款偏离度监管和贷存比监管政策，国内市场非议很多。以银行的融资产品为例，大量的所谓创新业务把银行资金转移到表外。整体来看，不论是表内存款还是银行理财，资金都是在银行，对整体资金面并无干扰。而且银行理财实际是市朝的存款，如果监管层允许存款利率浮动范围扩大，银行就会直接给出高息从而无需通过理财产品这一曲折途径吸收存款，存款统计也就不会有大的波动，银行也就可以省下设计无数款理财产品的人力、物力和财力。银行存款月末月初的大幅波动更多地反映出存款统计口径存在问题，央行传统的存款统计口径已经跟不上场的变化，需要作出改变。对规模较小的银行来说，存款波动很大是正常现象，但“一刀切”的存款偏离度考核指标却让小银行苦不堪言，势必迫使银行创造一些应对的招数以规避监管，这在增加成本的同时，也提升了风险。虽然央行通过设置指标限制获得了存款稳定增长的统计数据，但却给银行增加了成本、提高了风险。
    为应对存款的时点波动，以及严格的存款偏离度监管，制度和市场层面都需要做出调整。央行在不久前公布《关于存款口径调整后存款准备金政策和利率调整政策有关事项的通知》后，1月15日，央行又发布了《关于调整金融机构存贷款统计口径的通知》，提出了存贷款统计口径调整方案。要保证中国经济发展、企业经营能够获得持续的资金投入，出路只能是加快金融改革，要加快发展多层次资本市场体系，加快调整直接融资和间接融资比例，加快银行信贷资产证券化，努力使银行的资产具有流动性，使银行的资产规模不再无限扩大等。银行业适应并引领新常态，还有相当多的功课要做。不仅商业银行需要改变，银行业监管与改革也应作出深度调整。
    中国经济在坎坷下行中度过2014年，广义货币增速放缓，存款增速下滑，在经济增速换挡的新常态下，各项金融指标也将迎来换挡期。虽然年度数据还没有出来，但一般估计GDP增速在7.3％或7.4％，未完成7.5％的经济增长目标。展望2015年，由于当前稳增长依然在整体经济工作目标中占据首要位置，为了保证经济稳定，货币政策势必在相机抉择上要更加侧重。
    从当前的货币政策走势以及中央经济工作会议 “把转方式调结构放到更加重要位置”的指示来看，2015年的货币政策在调结构上仍要有所作为，这就决定出台全面宽松政策的可能性比较小，将注重货币政策执行的创新、新工具的运用。日前传言央行1月13日已经续作约2800亿元到期MLF，这意味着央行已经开始主动平滑短期的资金波动，以避免出现资金短缺的紧张局面。由于此前市场一直预期央行在一季度会采取宽松政策释放流动性，近期资金面相对趋紧的局面将考验央行出台相关政策的时机与力度把握。