李然：企业会“倒戈”做空人民币吗？

    * 企业预期在观望中现分化之势
    * 企业“倒戈”做空人民币可能加剧贬幅
    * 基本面和央行控制力决定风险可控
    * 此波贬值有利于营造汇率市场化条件
    路透北京2月21日 -人民币汇率连续四天累计跌0.45%让市场错愕，刚性升值预期下的汇差+利差套利模式曾经风光无限，如今已经开始让部分外贸企业感受到切肤之痛。做空，还是做多，这是个问题。
    从路透了解的情况看，受这轮人民币急跌影响，企业大多进入观望状态。众多中小企业已开始重新审视年初所做的全年汇率形势判断，而国有大型企业相对保持淡定，保持中长期看多人民币的预测。
    这意味着短期内人民币如果续跌，可能坚定部分企业对于监管层有意引导贬值的判断，相应的财务运作可能导致人民币跌幅扩大。不过市场人士也认为，大型国企基于实需的结汇仍会保持相对稳定，且央行有足够的“弹药”控制跌幅，市场不缺定力，贬值风险有限。
    “当前的价位比较敏感，如果继续贬值的确有可能出现反向力量，放大贬值冲击。” 中国银行国际金融研究所主管温彬对路透说。
    周五中间价连续第四天贬值。开盘后以往疑似干预的大行购汇并未出现，且客盘也偏向净结汇，但银行报价成交仍跟随中间价向贬值方向移动。开盘后迅速击穿即期120天均线（今天在6.087元附近），随后出现的平仓购汇扩大了跌势。
    “现在大家很害怕，客户都恐慌了。”东南沿海某省一家外贸企业财务人士说，按往常经验贬值幅度应该有限，但这一波有些超出预期，不知往后会不会演化为拐点。周围不少出口公司此前做远期结汇锁定汇率，价格在6.1元下方，现在不少已经亏损了。
    一家股份行交易员反映，部分套利背景的客户损失较重，因客户都在止损CNH。该行一位客户经理则表示，客户多进入观望，近期汇率咨询明显增多，担忧还在加重。
    一国有大行省级外汇主管评论说，汇率继续走贬如果引发市场力量跟风，那汇率走势有可能会产生逆转。“很多企业就像墙头草，不完全有主见的，而是跟随大流，或者听媒体、专家、银行的口径。”
    **风险可控**
    市场人士表示，即便部分企业“倒戈”做空人民币并加剧贬值冲击，形势失控的可能性也很小。这不仅是基于对中国基本面、外需复苏的判断，也包含对中国央行控制能力的信心。
    上海一外资行负责中资国有大企业的客户经理对路透说，其客户大多风格稳健，财务运作以实际需求选择相应产品进行套期保值为多。虽然近几天对汇率形势也加大了关注，但这波贬值对其影响并不大，也还没有影响对中长期继续升值的判断。
    上述股份行客户经理也表示，虽然担忧有增加，但一些企业还是继续在做中长期远期结汇，如两年期以上的远期结汇。
    温彬认为，今年中国经济的主要风险来源于各种债务集中到期，尽管目前刚性兑付得以延续、还没有出现债务违约，但外围市场的担忧情绪有可能体现为离岸人民币贬值幅度超过在岸汇率。如何扭转这种预期，还需要看“两会”以后的增长和改革措施能否完成保底线的目标。
    他并指出，如果汇率在市场力量下出现过度贬值，对于人民币流动性的创造会形成压力。不过央行完全有能力控制，包括天量外汇储备和处于高位的存款准备金率，都可以提供足够的弹药。
    另一家股份行交易员表示，资本外逃的条件无非两个：人民币大幅贬值或者中国投资标的崩溃，美元资金成本大幅上扬。前者往往只在恐慌时期起作用，如果判断只是一个大的区间波动，只要外币融资成本保持稳定，就不会出现大规模的外流。
    综合银行和企业反馈，去年年中以来境内美元贷款利率的确出现上扬，这主要与20号文外汇压缩存贷比有关，银行间美元拆借利率有所上行但相对仍较为宽松。目前东南沿海城市企业美元1年期贷款利率基本在4%+LIBOR，仍小于人民币贷款利率。
    **积极意义**
    而市场人士也进一步指出汇率回调的积极意义，尤其是有望得到更为均衡的汇率和分化的预期，这些都有利于汇率市场化的进一步推进，同时打击由于刚性升值预期带来的套利行为。
    从这个角度出发，似乎也可以看出外管局局长易纲年初撰文所提“托宾税”概念的影子。回想外管局国际收支司司长管涛1月份在新闻发布会上的发言：“托宾税和传统的行政管理手段不太相同，主要是基于价格，依靠市场传导进行逆周期的调节。”
    “但是托宾税不一定是税，更多是一种理念，是基于价格机制，基于用市场方式传导的调整。”他续称。
    而从产业升级的角度来看，市场人士也指出，对于外贸行业而言意味着优胜劣汰的过程。江苏一家药品外贸企业人士说，由于去年人民币快速升值、尤其是年底升值加速，他和同行于今年初时谈妥，一起把出口报价上浮了5%以对抗升值对利润的侵蚀。
    他没有料到春节前后人民币开始猛跌，虽然贬值有利于出口，但上调价格造成的市场竞争力损失已经难以弥补，而后期汇率走势如何还不得而知。
    招商证券宏观研究主管谢亚轩对此评论，汇率逐步走向市场化，市场也需要接受汇率波动的能力。而央行的角色也应当从常规的干预，转向于在市场失灵的时候再进行托市。（完）
    （北京中文组李文科对此文亦有贡献）
    (审校 林高丽)