杨涛：全球货币政策分化的背后(4月1日)

    当前，全球货币政策的分化趋势进一步凸显。就发达经济体来看，欧元区的量化宽松政策开始逐渐扩大，日本仍在维系原有宽松政策力度，而美国却在退出宽松之后，纠结于加息时机的选择。
    背后的原因是，各大经济体的金融风险和经济波动的周期变化差异越来越大。当前政策分化的原因，很大程度上是美英等国经济复苏明朗，而欧元区和日本却仍经济低迷。
    要进一步认识各国货币政策分化，需从2008年以来各国政策选择的目标和基础来追溯。其美国的货币政策选择经历了两大阶段，首先，最初在被动补充流动性效果不佳的前提下，转为主动释放流动性。如2007年金融危机爆发至2008年雷曼兄弟破产期间，美联储以“最后贷款人”的身份救市，此后随着危机进一步蔓延，便开始通过资产负债表扩张来主动刺激流动性。其次，当危机对实体经济产生深远损害之后，货币政策运用目标则转为引导长期利率下降、支持宏观指标优化，尤其是就业指标。如美联储在2012年9月推出QE3时，表示“如果劳动力市场前景没有显著改善”，将一直执行该政策。实际上，到2014年10月底美联储宣布退出QE，主要就是因为GDP增速、就业等宏观经济指标有所改善，同时也是由于防止美元继续走弱影响美国金融竞争力、避免货币泛滥引发下一轮危机萌芽等因素。
    就欧洲央行的情况来看，在欧债危机最严重的时期，资产负债表的持续扩张更多也是为了解决金融系统自身的问题，到2012年顶峰时达到约3.1万亿欧元。显然其首要目标是金融稳定而非货币宽松。当金融体系的状况有所好转后，欧洲央行的资产负债表反而逐渐收缩，2014年底缩减到约2.1万亿欧元。到2014年10月，欧元区面临陷入金融危机以来第三次衰退的风险，欧洲央行的资产负债表开始新一轮扩张，其政策运用便更加着眼于应对通缩和刺激经济。
    与美联储和欧洲央行不同的是，日本央行的货币政策扩张更多是着眼于宏观经济而非金融稳定问题。自2008年到2012年底安倍政府上台之前，日本央行的资产负债表扩张速度远低于美联储。到2013年“安倍经济学”实施之后，日本央行开始采取更激进的量化宽松政策，推动了资产负债表的迅速扩张。就其目标来看，日本一方面是希望通过超发货币，促使股市繁荣，进而让企业能以较低的成本获得更多的资金，另一方面则是希望通过货币增发，来刺激国内物价上涨，从而刺激企业投资的意愿及信心。
    综合来看，各发达经济体央行的政策目标存在某些共性：当金融体系流动性枯竭时，以解决金融稳定性为主；当经济衰退而金融资源流向实体部门乏力时，则以促进经济增长和就业为着眼点。但是，由于这些前提经常出现周期性错位，所以不同经济体货币政策的重心必然分化。在全球金融日益一体化的今天，这也增加了新的政策协调难度。