尹振涛：韩国不良资产债转股的背景、措施及启示(4月2日)

    一、引言与背景
    当前，中国正处在经济增速放缓的新常态下，企业盈利水平下滑，偿债能力也随之下降。在此背景下，商业银行的资产质量受到了一定的冲击，突出表现在不良资产规模和增速均出现双升。针对存量的不良贷款，目前银行的处置方式较为单一，关于不良资产处置模式的探讨与创新呼声渐起，其中债转股成为一个可行方案。所谓债转股是指债权人和债务人为了各自利益把债权债务关系转换成股权关系。根据性质不同，债转股可以划分为银行主导型债转股和资产管理公司主导型债转股。
    20世纪60年代，由于韩国资本市场尚处起步阶段，政府不得不通过行政干预的手段调节金融资源配置，并以此助推经济发展。在早期，这种模式的确对韩国经济的快速增长和产业转型发挥了重大作用，但其弊端也逐步显现出来。由于韩国政府长期控制着商业银行信贷的流向和额度，变相剥夺了银行的自主经营权，加之行政决策的官僚化和内部腐败等问题，使韩国银行体系普遍效率低下，缺乏国际竞争力。从1990年开始，韩国商业银行的不良贷款规模已经出现了明显的上升苗头，但这并没有引起韩国政府的高度重视。直到1997年亚洲金融危机的爆发，大量企业由于不堪重负无法偿还银行贷款甚至破产，造成银行不良资产出现了井喷，成为金融体系内部最大的毒瘤。
    二、韩国不良资产债转股的具体措施
    为快速稳定金融市场，韩国政府果断采取措施，通过集中清收、并购重组、拍卖转让、资产证券化及债转股等措施，迅速化解了这次银行危机，助力韩国经济实现了奇迹般复苏。其中债转股作为资产处置的重要手段之一，发挥了重要的作用。
    第一，采取集中处置模式，设立政府主导的资产管理公司。韩国资产管理公司（KAMCO）原本为韩国发展银行（KDB）的一个分支机构。韩国政府经过综合考虑各种模式的利弊，最终选择将KAMCO独立出来，作为韩国银行不良资产集中处置的窗口和平台。为此，韩国政府修正了《有效处置金融机构不良资产及设立韩国资产管理公司法》，明确其主要职责为管理并经营不良资产处置基金、改革经营困难的机构、管理出售国有资产和政府委托管理的资产、为不良资产处理提供咨询服务等工作。
    第二，完善法律法规体系，为债转股营造良好的政策环境。为更好地发挥资产管理公司作用，韩国政府于1999年4月再次修订KAMCO公司章程，允许其可以为促进债务企业重组和产业结构调整而实施债转股、收购经营不动产及向债务企业提供必要的贷款资金等。同时，韩国政府参考美国的DIP（Debtor in Possession）制度，于2005年出台《有关债务人复生及破产的法律》，大幅改善了免责申请时期及免责财产制度，为负债过多的个人和企业创造了更好的复生机会。
    第三，严格的企业选择标准和流程，遵循市场化的定价机制。在选择适用债转股方式的企业时，KAMCO有一套严格的选择标准和流程。例如，该企业首先不能在法律、社会及道德上有瑕疵或遗留问题。其次，企业必须是目前仍在生产经营或可以立刻复产，而企业管理层也有强烈的继续经营愿望。最重要的是，KAMCO还要求债转股企业必须已经偿还了部分债务，且偿还额已达到其购买价格的20%以上。按照流程要求，企业应该自行提出债转股要求，并提交正式的申请书和其他材料。KAMCO通过实地尽调、审核材料及组织专家进行咨询后，完成一套完整的企业经营计划和财务规划书，最终提交公司评审委员会审议。在进行债权股权换算的时候，一律按照市场价格运作，参照企业的账面价值和相关资产进行社会公允的折价标准。同时，KAMCO非常重视与国际知名的会计师事务所、评估机构、投资银行和咨询公司紧密合作，在资产定价和企业发展战略上寻求帮助。
    第四，丰富多样的资本运作，更加灵活的退出机制。KAMCO实施债转股后，更加注重其他资源的注入，例如追加注资、投贷联动等方式，帮助企业走出财务困境，变“输血”为“造血”，为其打造更好的发展平台和外部空间。同时，KAMCO还积极引入海外战略投资者，如摩根斯坦利、高盛、德意志银行、雷曼兄弟公司等世界著名投资公司参与或跟投KAMCO入股的企业，加速和扩大了退出速度和机会。实施债转股后，KAMCO还会每季度审查企业的经营状况及承诺兑现情况，如发现重大问题会及时采取财产保全等补救措施。
    三、来自韩国债转股的启示与建议
    由于债转股本身并没有消除风险，只是进行了风险转移或展期，其最终能否收回乃至实现增值，存在较大的不确定性因素。因此，在结合韩国经验及中国实际的基础上，应审慎地推进债转股工作，并在模式、机制和管理等方面做出创新。
    一是，采取先试点后推广的审慎推进方式。出于债转股模式的特殊性及风险特点，在推进路径上，建议先从国有银行、国有企业开始试点，并采取“一事一议”的方式逐渐打磨适合中国现阶段特色的债转股模式，在不断试错调整的基础上，逐步推广至股份制和其他银行以及民营企业，切勿追求速度而盲目推行。
    二是，需要国家配套政策和法律支持。在债转股实施过程中，政府应更多的承担服务职能，在登记注册、税收减免、行业指导和资源注入等方面予以支持。同时，建议尽快采用专项修改议案的方式，修改《商业银行法》中关于银行不得持有非金融企业股权的条款，为债转股的有效实施营造适用的法律框架。同时，就债转股适格主体、审核程序及相关要求出台导向性规范文件，以此保护投资人利益和防止国有资产流失。
    三是，适当引入银行主导型债转股模式。虽然韩国及中国之前的债转股基本都是以资产管理公司为承接方，但由于当前的经济条件及银行自身实力均发生了巨大变化和提升，为银行作为债转股主体提供了基础。而银行主导型债转股能够直接消除委托代理环节，更有助于发挥银行在整合上下游产业链和资金成本的优势。因此，建议本次债转股可尝试银行直接设立专项资管计划，或学习韩国成立银行子公司的模式承接不良资产债权及股权，并根据不同的标的情况采取优先/劣后或优先股/普通股，以及结合投贷联动等模式，引入政府基金和民间投资者跟随。
    四是，尊重市场规律和市场选择机制。韩国和我国上轮债转股更多的体现政府行政意志，在考虑处置效率的同时，更强调盘活国有资产，稳定经济社会的责任。但在中央淘汰落后产能的背景下，本次债转股更应该尊重市场规律，审慎的选择债转股企业。一般而言，应该重点考虑属于国家关键或支持、符合国家发展战略并有助于产业结构转型升级的行业。同时，除国有企业外，更应该充分考虑这些行业中的领头企业，特别是民营企业。对那些产能过剩或技术淘汰的“僵尸企业”，坚决说不。
    五是，探索更多市场化的退出机制和途径。通过债转股方式处置不良资产后，标的企业的债权偿还问题变为了股权退出问题，常见的退出方式包括股权回购、管理层收购、股权转让、上市退出等。目前，需不断的探索出多元化的退出途径及与之匹配的定价机制，只有这样才能调动银行和民间资本参与债转股的积极性。例如，应尽快鼓励和支持优先股二级交易市场的建立，发展股债混合型融资工具和市场，以此打通和优化股权退出渠道。（作者单位：中国社科院金融研究所；载《深圳金融》2018年第1期）