2019 年金融形势判断：探寻复杂环境中的结构性机遇(课题组；12月1日)

    ——明年A 股大概率呈现前平后高的走势
    展望2019年，中国金融发展面临的环境依旧复杂，全球经济复苏势头放缓，主要经济体货币政策收紧对金融市场平稳运行形成扰动。但随着“六稳”政策落地见效，金融供给偏紧局面将得到纠偏，M2和社融增速低位企稳，民营和小微企业融资可得性有望提高。流动性保持合理充裕，货币市场利率或将进一步下探。股市正在企稳并有望反弹，全年呈现“前高后低”的复苏行情，需要关注企业财务状况恶化与融资环境变化形成强化效应，地方政府债务负担加大，以及美联储加息背景下汇率等金融市场存在超预期波动的可能。
    一、多部门协调修复信用，民营和小微企业融资的可得性有望提高
    2019年，随着“六稳”政策的持续落地，尤其是支持民营和小微企业政策效果的显现，企业微观主体的信心增强，并推动信贷需求小幅回升。一是M2和社融增速低位企稳。在中美贸易摩擦的持续发酵背景下，经常项目顺差或将继续收窄，进而对外汇占款和基础货币供给产生不利影响。但随着央行加快实施“三角形支撑框架”，金融市场在稳增长、调结构等方面将发挥更重要的作用，企业通过股市和债市融资的规模将进一步增加。与此同时，货币政策将保持稳健取向，流动性保持相对充裕，有利于增强货币创造能力。预计2019年M2增长8.5％，社会融资规模存量同比增长10.2％，相比2018年有所回升。二是人民币贷款平稳增长。随着政府加大对基建投资的支持，以及密集出台支持民营和小微企业发展的支持政策，基建投资过快下滑的局面将得以改善，民企、外企等微观基础将得到夯实，小微企业融资难问题也将有所缓解。预计2019年全年新增贷款约16万亿元，比2018年增加1万多亿元。
    二、流动性将保持合理充裕，货币市场利率或将进一步走低
    2019年，货币市场运行将保持平稳，市场利率或进一步下行。一是考虑到中美贸易摩擦影响逐渐显现、经济增长动力有待增强等因素，未来经济下行压力将加大，需要相对宽松的货币政策环境。预计货币政策将维持稳健，有利于货币市场利率继续下行。二是通胀压力减弱，对中长端利率有下拉作用。CPI方面，前期扰动因素已逐渐消退，考虑到楼市、车市表现较冷，未来需求端难有起色；PPI方面，油价下行，后期抬升动力不足。二者的共同作用使得通胀压力缓解，对中长期利率产生下拉作用。值得注意的是，中美货币政策走向已经出现一定程度背离，随着美联储加息、缩表的推进，中美利差收窄甚至倒挂将带来人民币汇率和跨境资本流出的压力，这会对货币市场利率的下行形成制约。
    三、中美利差收窄概率增大，但债市仍有望延续稳中向好行情
    2019年，债券市场仍将维持稳中向好行情。一是经济下行压力加大和流动性宽松格局不改，利好债市发展。二是加大债市发展的政策有望出台。2019年债市将成为基建融资资金的重要来源，政府将继续加大对债市发展的支持力度，适当调低地方债风险权重等政策有望出台，这有利于提高各主体持有地方债意愿。影响债市的不利因素主要与中美利差不断收窄、信用风险依然较大等有关。2018年11月末，中美10年期国债收益率利差已跌至20多个BP，为十年来最低水平。未来一段时间，中美国债收益率差距还有进一步收窄风险，这降低了债市的配置吸引力。与此同时，信用风险仍是当前企业面临的主要风险，需关注企业财务状况恶化与融资环境变化形成强化效应，进而对债市形成冲击。
    四、股市将在波动中夯实底部，市场情绪将有所修复
    经过长时间震荡下行后，当前A股底部已出现。展望2019年，A股大概率呈现前平后高的走势。一是“六稳”政策效果将逐渐显现，经济在前期承压后有望在2019年下半年企稳，有利于促进股市探底回升。二是市场情绪将有所修复。由中美贸易摩擦升级引起的投资者悲观情绪已得到基本释放，随着宏观调控力度更加精准、信号更加明晰，未来市场预期将趋于稳定。三是流动性将逐季改善。随着纾解股权质押风险政策逐步落实，地方政府、金融机构等多方积极参与，民营企业流动性将有所好转。保险、理财资金已开始逐步入市，2019年将成为贯穿全年的增量资金。但应注意的是，美股经历多年牛市后存在回调空间，可能引起全球股市波动共振，是对A股独立性的一大考验。
    五、人民币兑美元汇率将稳中趋贬，但仍在可控区间内
    2019年，受国际风险冲击和内外货币政策分化影响，人民币兑美元汇率预计将呈现稳中趋贬的态势。
    但外汇市场也存在稳定因素：一是中国市场进一步开放会加大外部资金流入，外汇供求总体保持稳定，人民币兑美元中间价逆周期因子将继续发挥稳定汇率的作用，而且央行政策工具箱中稳定汇率的工具较多，未来人民币汇率预期更加稳定，人民币单边大幅贬值的空间不大。二是随着央行在离岸市场可以发放央行票据，离岸人民币汇率预期会更加稳定，离岸人民币汇率将围绕在岸人民币汇率上下震荡，而非长期偏强或偏弱。三是美国经济扩张周期进入后半程，中美贸易摩擦对其通胀的影响、新兴市场脆弱性上升等方面都会加大美国经济的潜在风险，对美联储加息有扰动作用。从整体来看，预计2019年人民币汇率将稳中趋贬，但仍在可控区间内。（课题组组长：陈卫东，副组长：宗良，成员：周景彤、李佩珈、高玉伟、梁婧、范若滢、李赫、鄂志寰、瞿亢、陈志华；作者单位：中国银行国际金融研究所；载《证券日报》2018年12月1日）