试验探索的深度决定科创板发展高度(李丹等；12月26日)

    从“增量改革”的思路出发，科创板将在制度设计上与原有板块建立有效的隔离机制，真正成为一块改革试验田。因而，这块试验田在试点+科创板+注册制、盈利包容度、行业侧重、红筹架构包容度、同股不同权机制、估值确定、强化信息披露等方面的探索非常令人期待。
    注册制不是一个单独的机制，涉及发行审核、交易规则、退市、投资者构成、再融资、上市后的监管、中小投资者的保护等。美国资本市场很早就实施了注册制。中国香港股市实施的是“双重存档制”，由港交所审核上市企业，香港证监会保留否决权和法定调查权。随着A股市场法律环境尤其退市制度的不断完善，投资者保护机制的健全，企业上市后持续监管和信息披露的加强，注册制是水到渠成的结果。
    科创板侧重科技创新企业、成长潜力大的企业，关注企业价值增长，而并非寻求成熟的商业模式、稳定盈利回报。研发投入大、初期融资难、中短期内利润指标表现欠佳，但未来具有极大成长潜力是科技企业的特点。借助科创板的契机，科技创新企业可重新安排股权激励计划，授予员工更有竞争性的股权奖励。因此，提前梳理财务税务，确定收入确认的原则，研发费用资本化、费用化确认的标准，以及股权激励的会计处理和税务筹划，是科创板拟挂牌企业的当务之急。
    目前，科创板可能更侧重具有“硬科技”的几大产业，瞄准领军企业、“隐形冠军”。掌握核心技术并有望实现进口替代，以产业自主来从根本上解决产业安全、增强产业核心竞争力的优质企业有望登陆科创板。科创板拟挂牌企业可选择行业内标杆企业对标，突出自身的优势。
    中国证监会与开曼群岛金融管理局近日正式签署《证券期货监管合作谅解备忘录》（简称《备忘录》），这为红筹架构的企业直接挂牌科创板作了铺垫。不过，我们预期科创板的主流挂牌企业仍是境内架构的企业。因此，拟挂牌企业应对股份制改造、重组等产生的潜在税务风险提前规划。
    创业初期的企业，特别是科技类企业，为了保证创始人和管理团队的控股地位，确保企业长期的稳定发展，采用同股不同权的架构，是一种特殊的股权安排。这能使公司创始人及其他大股东在公司上市后仍能保留足够的表决权来控制公司，更加适合公司的发展。在美国资本市场，双层股权结构很普遍。港交所于2017年12月宣布了25年来最大变革：允许“同股不同权”、允许第二上市、允许尚未有收入的生物科技公司上市。这三项政策被称为“港股新政”。今年7月9日，小米成为第一家在港交所上市的采取“同股不同权”的公司，随后美团点评成为第二家。由此看来，考虑类似“同股不同权”的制度安排来吸引科技创新企业，将是科创板的一大看点。
    企业需要有未来盈利预期，并采用估值模型计算确定相应的估值。该估值也需要得到投资人的认可。因此，扎实的、可预期的盈利模式，是科创板拟挂牌企业估值的基础。据此，科创板或对传统的估值方法有所突破。
    创新企业在发展阶段、行业、技术产品、模式上具有独特性，有些可能已在其他市场上市，有些没有可比公司，有些尚未盈利，在传统的市盈率等估值方法不完全适用，新估值模式尚未建立或未经有效检验的情况下，估值和定价难度较大，需要通过精细的估值模型演算和充分的市场询价，发挥专业机构投资者在估值和定价中的积极作用。
    在注册制下，企业的经营风险、战略优势、核心技术、盈利模型、行业地位等信息披露需要强化，才能给投资者提供更完整的投资判断依据。注册制不是不审核，而是在充分信息披露的前提下审核信息披露。为此，企业应结合成熟资本市场对创新企业招股书的披露原则，形成具体、翔实、接地气的信息披露和注册审核指引，以使市场各方归位尽责，由此对注册审核形成稳定的预期。
    科创板为创新创业者提供了一个全新的融资渠道，企业可结合自身的发展规模、业务形态、首次公开发行量和估值、再融资效率、时间表、公司形象和品牌、监管环境、投资者基础、可比公司、市场流动性和波动性、行业分布、市场深度等诸多因素综合考虑，选择合适的资本市场。（作者：李丹、杨方；作者单位：文普华永道中天会计师事务所等；载《上海证券报》2018年12月26日）