张亚光：金融史就是一部技术创新史——经管之家采访节录（2016-06-20）

    
    
    经管之家：现在互联网金融发展起来金融服务的物理媒介从没像今天这样发生根本性的变化，希望您从中国金融发展史的角度分析为什么中国出现互联网金融这个概念，并掀起热潮，而互联网或者信息技术更为发达的美国却没有？
    张亚光：金融从诞生的那一天起，就是一个技术工具。耶鲁大学金融学教授威廉•戈兹曼的一本新书《Moneys Change Everything》，也可以叫做货币改变世界，这本书有一个观点：金融史其实就是一部技术创新史。在本质上，金融是一种做事情的方式。像其他技术一样，金融通过不断提高效率的创新得以发展。历史上所有新的金融工具、金融概念的产生，都是因为能够提高效率，这本质上都是一种技术的创新。从这个意义上，互联网金融并没有新鲜的地方，只不过将古老的金融概念以新的技术手段的环境下结合，给予它一个新的名义。
    现在中国互联网金融很火爆，为什么美国却没怎么听说过？首先，美国不光有互联网金融，而且实际上美国是世界上最早出现互联网金融的地方，早在上个世纪90年代中期就涌现出了一批最初期的互联网金融公司，比如互联网保险公司insweb，成立于1995年；互联网银行SFNB（Security First Network Bank，美国证券第一网络银行），成立于1995年；还有现在著名的是互联网支付公司Paypal，成立于1999年。其实互联网金融还可以追溯到更早的时期，1981年，美国就成立了一家从事在线美股电子化交易的券商E-Trade。那时中国人对这种方式可能完全不了解，因为我们现在提到的互联网是在万维网出现以后，我们才觉得这是互联网，其实互联网在上个世纪60年代就出现了，最早是美国军工企业、大学开始做的。
    我们之所以感觉美国的互联网金融不像中国这么火爆，主要是因为美国的金融市场已经经过上百年的积累，比较成熟，比较稳定，或者说有一定的保守性。这种保守是一种稳健的，不会利用虚假的繁荣来改变整个市场的结构，因为总的供求关系已经基本稳定，不像中国这么充满不确定性。同时，中国金融市场的投机性要更强些，大概十几年前，吴敬琏先生就有过一个很惊人的言论，他说互联网就是一个赌博市场。直到现在，我们也没有看到中国资本市场投机性有多大的削弱。另外，中国的网民在2016年已经达到7亿，这是全世界最大的网民群体，即便是其中很少一部分通过互联网进行金融交易，这个市场的规模也足够惊人了。
    中国现在互联网非常热闹的场景，一方面与中国现在资本市场不成熟有关，存在一些泡沫的成分，所以市场看上去很繁荣，另一方面也和我们的信息技术高速发展，和我们的网民的增加有关，因为那么多的网民的市场需求会造成一种错觉，觉得中国是世界上互联网金融最好、最普及的地方。从普及率来说中国可能是全球最大的互联网金融市场，但是从企业源头角度来说是美国来的更早一些。
    经管之家：我想请教您关于当前对于互联网金融的本质是金融还是互联网的争论问题。有人认为“不管互联网发展到哪一步，其银行、保险、证券、信托、期货、资管、财富的本质特征并不会发生变化，互联网永远不可能创造出金融”，所以互联网金融的本质是金融；也有人认为“我做我的互联网事业，我不断的做好我自己的事情，这里面我会涉及到部分的金融业务”，但是我做的本质还是互联网。请问您认为互联网金融的本质是什么？为什么？
    张亚光：现在做互联网金融有两类，一部分是原来做金融的，另一部分是做互联网的，我个人以为：互联网金融的本质既不是互联网，也不是金融。所谓本质，应该是抽象的哲学概念。我认为互联网金融的本质是一种经济关系和社会关系。一方面，只要这种经济关系涉及到资金的跨期或跨区域配置，在传统理论当中都属于金融的范畴；另一方面，从社会关系的角度来看，现代金融的产生和发展依靠的是复杂的信息网络，金融活动承载的是金钱，更体现着一种社会关系或者说社会网络。特别是现代金融业发展起来以后，这种社会关系可以用网络经济学来解释，网络越大、越密，你能够得到得回报率越高。
    我觉得这个问题的价值不在于从理论上如何回答，而是在实践的层面给我们提出了警醒：在金融和互联网日益交融、越来越难以分离的环境下，如何确定监管部门的职责分工是很大的挑战。到底是主管信息网络技术的工信部来管，还是银监会和央行来管？有些互联网金融做得很隐蔽，把它做成app，做成一个网络产品，央行和银监会未必关注得到。比如，现在一些传统金融机构转型，加入“互联网+”的概念之后，工信部是不是就能甩手不管了？当然不行。现在在技术监管和制度监管上有很多空白，所以互联网金融很混乱，很多人拿了钱跑路了。
    所以为什么监管不到位？是因为我们对互联网金融的本质认识还不够清晰。从历史经验看，跨业态的经营往往在产生初期都存在着监管的盲区，在技术上和制度上都无法及时跟进。互联网金融究竟是工信部还是银监会来负责监管？恐怕单靠两家单位自己来做都存在困难，必须联合所有相关的职能部门加以研究和分析，才能提出有针对性的监管方案。
    经管之家：张教授您对中国民间金融契约有着深入的研究，而现在我们面临的一个现实就是互联网上缺乏双方认识的中保人，造成了违约现象比过去加重，如最近一段时间连续发生的e租宝、中晋系等打着“网络金融”旗号非法集资现象出现，请您谈一谈如何限制这一违约行为或者如何可靠的订立网上金融契约？
    张亚光：现在互联网金融违约的情况非常普遍，其实就是虚假泡沫破裂的表现。如果按照官方定义，现在是有许多非法集资存在的，但是从历史上看，这不是一个孤立的现象，非法集资是中国社会长期以来存在的顽疾。之所以非法，就是因为法定的利率和市场交易所决定的真实利率之间存在利差，而且差距可能还很大，所以存在套利行为。在中国历史上，民间利率一直普遍偏高，尤其到中国近代史，中国高利贷的情况非常普遍，问题已经很突出了。晚清发生过多次金融危机中，其中有几次已经能看到非法集资的影子。
    为什么会有非法集资，而且会一直都有？从理论上讲，这是麦金农和肖的金融抑制理论在中国的体现，也就是说，我们长期处于金融抑制下，利率是扭曲的，官方利率和民间利率有差异，给非法集资留下很大的空间。
    今天我们觉得这种现象越来越普遍，从文化上来讲，因为传统的中国社会是熟人社会，违约风险相对比较低，信息不对称问题并不是特别严重，而且古代还有保人的制度，所以非法集资的规模和影响都较为有限。即便如此，晚清民国时期的历次金融恐慌中也能看到非法集资的影子。到了互联网金融时代，资金的流动监管更加困难，陌生人社会条件下信息不对称问题更加突出，虽然交流非常便捷，但是信息可能完全是虚假的，这都使得非法集资的社会危害远超于从前。这样在交易的时候如果没有一个有效的保证机制，所带来的后果会非常严重。而且爆发的频率、范围、规模会远超于传统社会金融危机所带来的影响。
    要如何解决这个问题？其实理论已经给我们指出道路，要限制金融合约中的违约行为，根本思路是要降低信息不对称带来的风险。目前比较成熟和可以借鉴的保障机制是支付宝这样的第三方平台。通过第三方平台当然会增加交易成本，但是却极大地减少了交易双方的不确定性。金融交易的第三方平台国内已经有所尝试，但由于涉及到各方利益，迟迟没能够推出一个成熟的机制，比如说政府、集团机构等，各方利益划分不清楚，其实现在的技术条件已经达到了，做这属于我们“想到了但是做不到”的问题。要解决这个问题，只能通过深化金融体制改革来完成。现在很多问题不是技术性的问题，而是制度性的问题。
    经管之家：中国金融机制除了需要有稳定的机制，另外一个也需要有创新。张教授对国内外的金融创新理论与实践有着系统性的研究，现在我国金融衍生品快速扩张，但是我国金融业依然面临极强金融抑制，请您从约束诱导型理论角度来分析中国搞好金融创新的关键在哪里？
    张亚光：这是个很有水平也很有难度的问题。在我看来，约束诱导型金融理论的核心有两点：一是创新；二是供给侧。按照今年流行的说法，通过供给侧改革的创新来减轻金融抑制,从而实现金融组织的利润最大化。在这个理论框架下，金融抑制既是金融创新的动力，也是金融创新的阻力，关键在于如果金融抑制太过强大，金融创新所要付出的代价会极高。比如说各种形式的非法集资，在Silber的逻辑下都可以看做是金融创新行为。而为什么会有非法集资这种金融创新，联想今天中国整个金融市场环境就知道，这是为了减少金融抑制，所以通过民间的方式把它创新出来，只不过他是非法的，而且这些创新给社会带来了巨大的伤害，是不值得鼓励的。
    约束诱导型金融理论对我们最大的启示就是供给侧改革，也就是说，中国要搞好金融创新，也要从自身的供给侧着手。一方面是要降成本，补短板，这本身就是创新；另一方面，从供给侧来理解，我们的金融机构还有很多工作要做。原来大家都在说要如何提高需求、刺激需求，现在我们回过头注重供给侧，没需求不是说老百姓不爱消费，而是供给侧出现了问题。现在很多金融机构提供的服务层次低、产品质量差，比如到银行排队问题，一直没有解决。另外有些金融产品过于简单甚至粗暴，并没有真正考虑投资者的整体需求，而是依靠市场不规范和投资者不理性来获取利润。一旦制度红利消失，相关的金融组织就难以为继。假如金融机构现在能够意识到这些问题而做出调整，从自身角度改变，不断改进自身的服务、提高产品的质量、吸引力、回报率，让投资者有更好的消费体验，这才能从根本上解决问题。
    所以约束诱导型理论就是我们都在谈论供给侧改革对中国经济的影响，如果具体到金融行业的话，这个理论更有指导意义。
    经管之家：近两年，我国实体经济的交易难以放大，而金融领域的交易借助衍生品开始迅猛增长，金融业成为公认的高盈利行业，而实体经济发展却不尽人意，这是都意味着金融在一定程度上挤压了实体经济发展空间？如何理解李克强总理提出的“金融首要任务还是要支持实体经济的发展”这一观点？
    张亚光：金融业挤压实体经济的现象确实很值得我们反思。我们前段时间刚到东南亚国家做学术交流，和一些华人、学者、企业家做一些探讨，他们都非常关注这个问题，认为中国金融与实体脱节的问题比较严重。问题的严重程度，从北大经济类学生的毕业就职去向就能看出。除了继续深造或者进入政府机关事业单位外，到业界工作的学生至少90%以上都集中在银行、券商等金融机构，投身于实体经济行业的凤毛麟角。所以从人力资本的流向，就能够推测出我们目前实体经济的情况不太乐观。
    另外，去年上半年的牛市行情，更是吸引了大量资金进入资本市场，大大小小的企业和个人纷纷进入，有些是赚到了，但是大部分还被套在里面。社会这么多财富都集中到金融业，
        
    
    
    而实体经济实际上是一个不断扩大再生产的过程，必需要资本的投入，所以现在社会上人力资本和货币资本短缺，导致了实体经济的不断衰退，金融业挤压实体经济发展空间已经是不争的事实。
    在中国传统经济思想里面有个主张叫做“重本抑末”，在传统社会“本”指的是农业，“末”一般指商业，在某些特定时期也指私铸钱币。私铸钱币利润极高，所以百姓都放弃了本业投身于此。汉代的贾谊指出：“今农事弃捐，而采铜者日蕃。”舍本逐末对国家带来了极大的危害。
    汉代的情况和今天很有类似的地方。我们当然不能简单地将金融当做末业来对待，因为金融有非生产性的一面，也有生产性的一面。但是放任非生产性一面过度发展，就会危及本业，也就是实体经济。因为整个社会的资源是有限的，资本和人力资本如果都投入到金融业中，实体经济的投入就必然减少，这在短期内基本上是一个零和博弈。所以按照目前的逻辑，金融业已经挤压到实体经济的生存空间，这是一个迫切需要解决的问题。
    另外一个问题，历史经验反复告诉我们，实体经济的发展才是国家富强的根本所在，如果连制造业也做不好，国家就无法强盛。另一方面，在过去的十几年间，金融业已经向实体经济注入了相当规模的资本，在金融危机后，企业发展艰难，造成了大量呆账坏账，如果不解决这些问题，金融业无法得到合理的回报，也会面临着巨大的风险。这就是克强总理在回答中外记者招待会上所讲到的：实体经济不发展，是金融最大的风险。
    因此，无论从实体经济在国家总体战略中的地位，还是出于金融业风控的角度来考虑，“金融首要任务还是要支持实体经济的发展”是非常正确，也是非常迫切的。
    经管之家：“金融服务实体经济”是近年来中国金融思想的最新发展，是金融思想史上重大的中国式创新命题，请问您对这一命题有什么看法？
    张亚光：“金融服务实体经济”这个说法是比较新的，但是以金融来服务实体的思想算不上是创新，是由来已久的，甚至说从金融诞生起，就已经有这样的含义了。前面我们提到，金融业从诞生的那一天起就具有两面性，既会向赌徒提供非生产性的高利贷，也会向工匠提供生产性的贷款。《周礼》当中提到的国家向百姓贷款以及中国历史上的官方借贷，很多都是属于向农民提供生产性的贷款。这看起来像是帮助农民度过困难，但实际上解决的生产资金短缺的问题。所以金融服务实体经济，其实是自古以来就有的做法，也是金融的主要功能之一。到了民国时期，由于公债投机能够获得暴利，许多银行和金融机构都将资金投入公债交易当中，但是又不规范，结果导致当时以纺织业为代表的民族工业由于无法获得金融支持而步履维艰，甚至陷入破产的境地。其实到了近代，中国的民族工业从洋务运动兴起，到了民国，经历了世界大战后，我们的棉纺织业已经有了很多优秀的企业，但是投机行为本身是金融业的畸形发展，明显威胁到中国实体经济的发展。这个现象和现在比较相似，茅盾先生的小说《子夜》就详尽而生动地描写了这段历程，有这么一条主线：那些银行家、资本家把用于公债投机，也不借给民族企业，所以导致很多民族企业无法维持下去。
    世界进入机器大工业之后，金融和实体经济、和工业的联系，要比之前更加紧密，因为早起工业时代都是资本密集型，对金融的需求更大。所以说金融和实体经济是分不开的，金融要支持实体经济其实就是应有之义，时代需要他，重新回归他本来的面目，之前我们走的道路有点偏离，本来是两条腿，有点瘸腿了。
    我想今天之所以对这句话大家印象深刻，主要是时代需要和现实需要凸显了它的价值。其实金融和实体经济之间的关系，始终就在那里。
    经管之家：民间资本在中国数千年的历史中从未间断并占据着主导地位，但是与之同样未曾停歇的。您曾说过“对待民间资本，要发达还是节制?每个时代有每个时代的答案”，那么我们这个时代，您将会给出什么样的答案？
    张亚光：清华教授高西庆先生上个世纪70年代从美国读大学回到国内，参与了中国早起资本市场的建设。他在4月20日美国纽约的一个讲话，说到中央在十八届三中全会提出要让市场发挥资源配置的决定性作用，很多人都很受到鼓舞、很振奋，特别是民营企业家，高西庆提到一个观点：现在让市场发挥资源配置作用的推近非常艰难，因为已经被一批代表既得利益的国有企业所绑架，因为国有企业与市场配置资源有一定的冲突。假如按照高西庆的判断，是要节制国有资本，还民间资本活力，还民间市场配置机能的作用。但是中国现在所面临的问题不光是国有企业的利益集团对市场带来的危害，还不能忽略我们现在的民营资本在某些地方也形成了垄断势力，他们对市场的公平也带来了危害。
    实际上，民间资本在有些地方和领域也已经成为阻碍市场公平自由的力量，民间资本也要节制。国家资本和民间资本不是绝对对立的关系。可以同时发达，在某些时候也要同时节制。这里面有个结构性的问题。国家资本有利于发展的，要发达。危害市场公平和创新的，要节制。民间资本同样如此。民营资本也不是喜欢改革的，最早那一批已经形成垄断势力的，他也在这个制度当中拿到很多好处。这是一个很辩证的矛盾。
    经管之家：2014年中央政府将陆海丝绸之路结合为“一带一路”，赋予其的时代意义并上升到国家战略层面，这在中国数千年的丝路历史上还是第一次。请问您“一带一路”将给中国带来什么样的金融机遇与挑战？
    张亚光：“一带一路”对中国有一个总体性的影响，我们将来对金融的需求会非常大，因为有大量的对外工程，基础设施建设等的规模是相当大的，这样大的规模仅靠私募基金和亚投行是解决不了的，这就需要靠其他各种形式的金融机构和公司。我们去年到日本访问，遇到亚洲开发银行首席经济学家，谈到他怎么看待亚投行，会不会产生业务上的冲突和矛盾，他说，你放心好了，世界这么大，那么多生意去做，我们一起干都赚不完呢。所以从总量上来讲，“一带一路”给我们提供了很多需求，而且“一带一路”的推进和人民币国际化步骤非常吻合，背后说明中国整个经济地位在上升，国际化落实后，离岸市场的业务会越来越多，越来越发达，所以不管是对国内的金融机构，还是全球人民币业务量，都给我们提供了很大的机遇，另外，从结构性、地域性影响来看，香港和澳门，还有台湾，都认为有自己的金融优势，香港一直都是亚洲的金融中心，澳门是博彩业中心，“一带一路”继续往下推动，将来可能会改变全球的金融中心的结构和分布。因为“一带一路”沿线近70个国家地区，但是区域性很强，这么长的一段陆上和海上丝绸之路，需要若干个金融和资源配置的枢纽，如果有的地方为此抓住了先机，就可能会改变金融中心的分布。