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摘 要：2008年金融危机后，人们深刻反思危机带来的教训，开始积极寻求各种解决方案。针对本次危机中暴露出的监管缺位问题，理论界普遍提倡加强金融监管，而实施宏观审慎监管成为大多数学者的共识。实践中，各国监管部门也逐渐意识到对系统性风险进行监管的重要性，开始实行大刀阔斧的改革，重构本国的金融监管体系。本文对宏观审慎监管理论的发展脉络进行了系统性地梳理，从国外、国内两个角度详细论述了宏观审慎监管理论的起源和演进，特别是对危机后宏观审慎监管理论的发展做了总结，并在此基础上提出了未来的研究方向。
关键词：宏观审慎，宏观审慎监管，系统性风险
宏观审慎监管的概念最早提出于20世纪70年代，但直到2008年金融危机前并没有引起大家足够的关注。本次危机暴露出的金融体系顺周期性和系统重要性金融机构的问题促使人们对现有的监管框架进行重新审视，引发了对宏观审慎监管的研究热潮。
一、西方学者的研究
（一）关于宏观审慎监管的早期研究
“宏观审慎”并不是一个新出现的概念，根据国际清算银行的记录（Clement，2010），Cooke Committee（巴塞尔委员会的前身）早在1979年就已经在国际会议上正式提出过宏观审慎的概念，指出“当微观经济问题开始形成宏观经济问题时，微观审慎性问题变成了所谓的宏观审慎性问题。”在当年10月英格兰银行的一份材料中，也提到“宏观审慎性方法考虑的是影响整个市场的问题，而不是影响单个银行的问题，同时这些问题在微观审慎性层面并不容易被发现。”
“宏观审慎”一词第一次出现在公共文件中可以追溯到1986年。欧洲货币常务委员会在“国际银行业的创新活动”报告中提出了宏观审慎政策的概念，将其定义为促进“广泛的金融体系和支付机制的安全和稳健”的一种政策。该报告重点从金融衍生产品和证券市场两个方面分析了金融创新如何提高了整个金融体系的风险，并表示对金融监管的担忧（BIS，1986）。但这些担忧仅集中于单个银行层面，并且在巴塞尔协议的框架下逐渐得到了解决。
首届巴塞尔委员会主席Blunden（1987）在一次演讲中也强调，要从系统的角度控制银行从微观角度看似审慎的行为。
在随后的几年中，“宏观审慎”一词消失在公众的视野里，只有在国际清算银行的“国际银行关系的最新进展”（BIS，1992）和“衍生品市场的规模测度及宏观审慎风险问题研究”（BIS，1995）两份文件中有正式使用。这两份报告主要关注于金融衍生品市场风险以及金融机构在其间的作用，而“宏观审慎”被用来当作改善整个金融体系稳定性的工具。
1997年亚洲金融危机后，“宏观审慎”开始广泛运用于中央银行以外的领域。国际货币基金组织（1998）认为：“必须对银行进行持续有效的监管，这主要通过微观审慎和宏观审慎的非现场监管来实现。……对银行的宏观审慎性分析要建立在市场信息和宏观数据的基础之上，同时还要关注重要的资产市场、其他金融中介机构、宏观经济发展趋势以及潜在的失衡问题。”以此为基础，国际货币基金组织提出用宏观审慎性指标（Macropmdential Indicators，MPIs）来评估金融系统的薄弱环节（IMF，2000），并逐渐发展成一套完整的金融部门评估项目（Financial Sector Assessment Program，FSAP）（IMF，2002）。其目的旨在为宏观审慎分析提供数据支持，藉此评估和监督一国金融体系的实力和脆弱性，防范金融体系中最重要组成部分的风险。
2000年10月，时任国际清算银行总裁的Crockett（2000）指出，“微观和宏观审慎性监管的最大差别在于影响经济的方式和实现的目标不同，与实现这些目标所使用的工具无关。”他认为，宏观审慎性监管着眼于金融体系整体，目标是限制金融危机的成本；而微观审慎监管的目标是限制单个银行倒闭的风险，最佳的衡量指标是对储户和投资者的保护，且微观审慎监管排除了在个体理性前提下的集体不理性的可能。此外，Crockett还提出了宏观审慎监管应关注的两个方面及其不同的政策：一是风险如何随时间的推移而不断演变的（即后来所说的“时间维度”），对此应建立逆周期的资本缓冲机制；二是风险在金融体系内部在任何时点是如何分布的（即后来的“横截面维度”），要关注系统内具有相似风险的金融机构，尤其是具有系统重要性的金融机构。
在随后的数年中，宏观审慎仅定期出现在国际清算银行的工作论文和出版物中。国际清算银行（2001）将宏观审慎监管定义为：宏观审慎监管是微观审慎监管方法的有益补充，该方法不仅考虑单个金融机构的风险敞口，更是从金融体系的系统性角度出发对金融体系进行风险监测，从而实现金融稳定。
Bofio（2003）在Crockett的基础上对宏观审慎监管和微观审慎监管进行了详细区分，认为宏观审慎监管通过防范系统性风险来避免金融危机对宏观经济造成破坏，而微观审慎监管则是防范单个金融机构的风险从而避免给消费者带来损失，不考虑对整体经济的影响。因此，宏观审慎监管更多关注的是宏观经济层面，而微观审慎监管则主要考虑金融机构的微观经济行为。Bofio还正式提出了系统性风险的两个分布维度：第一，时间维度，考察的是系统的总体风险随时间如何发展；第二，横截面维度（也称行业维度），指在特定时间内，风险如何在金融体系中的各金融机构之间的分布和相互作用。在时间维度上，宏观审慎监管不仅要注意整体风险随着时间的推移形成的累积，更重要的是处理顺周期性问题，即考虑系统性风险是如何通过金融体系内部及金融体系和实体经济间相互作用而扩大的。在横截面维度上，实施宏观审慎监管的关键在于如何处理特定时间内金融机构共同的且相互关联的风险敞口。
White（2006）指出，多年来以低通胀率为目标的货币政策实现了通货膨胀率和GDP的稳定增长，但是也存在诸多经济、金融失衡的现象，这些失衡有可能对实体经济造成极大的冲击。因此，有必要建立起一个宏观稳定框架，使货币政策和监管政策能够有效地避免失衡的爆发。此外，White还从全球经济失衡调整的角度论述了建立全球宏观稳定框架的必要性。
上述研究大多关注金融体系的顺周期性的影响，以及对与宏观经济相关的金融体系薄弱环节的监管方面，对系统重要性金融机构的监管均未提及。
（二）危机后宏观审慎监管研究的最新进展
本次危机后，人们开始重视金融体系的顺周期性和系统重要性金融机构的监管问题，宏观审慎监管的重要性得到了前所未有的关注。尽管仍有部分学者对金融危机后的政府加强监管持保留态度（Mehzer，2009；Wallison，2008；Reinhart，2008），但大多数学者认为，应当强化对金融体系的监管，实施宏观审慎监管也越来越成为政策制定者的共识（G20，2009；IMF，2009；FSA，2009）
1.实施宏观审慎监管的必要性
如上文所述，微观审慎监管本身蕴含着一个非常重要的假设，即只要单个金融机构是稳健的，则整个金融体系就是稳健的（Crockett，2000）。而宏观审慎监管否定了这一假设，认为对单个金融主体安全和稳健的监管不能充分保证整个金融系统的稳定。
一方面，金融体系以及整个经济系统是一个极其复杂的非线性系统，它存在着混沌效应。一个线性系统可以满足线性叠加原理，即整体等于各部分之和，而非线性系统的子系统之间具有非线性的相互作用，整体并不一定等于各部分之和。从微观层面看对单个金融机构是审慎理性的行为，如果成为金融机构的一致行动，在宏观层面反而可能影响金融系统的稳定。特别是在混业经营模式下，金融机构为分散风险，兼营不同地域、行业或类型的业务，同质化经营带来高度相关的风险敞口会导致系统性风险（Haldane&Alessandri，2009）。因此，只有微观审慎监管，是无法防范系统风险的（Brown et al.，2009）。
另一方面，正是金融系统的非线性特征使得对它的分析和预测十分困难，而且金融系统各组成部分的内在关联性大大加强，使风险的传播更加迅速并难以监控。Wellink（2009）提出，未来监管体制安排（如新资本协议）的宏观审慎取向还需要进一步加强和扩充，要投入更多资源用于对机构之间关系以及机构与整个金融环境关系的研究上，要加深宏观和微观审慎监管之间的相互联系，并要增强中央银行在宏观审慎监管和危机治理方面的职能——只有这样，才能让宏观审慎监管发挥真实的效用。
因此，以巴塞尔协议为代表的基于风险资本要求的微观审慎监管体制并不能确保金融体系的整体稳定，只有对金融体系的顺周期性和具有系统重要性的大型金融机构实施有效的宏观审慎监管，才能维护整个金融体系的稳定。
2.宏观审慎监管的目标
Borio（2003）对宏观审慎与微观审慎监管进行了详细区分（见表1）。从目标看，宏观审慎监管通过防范系统性风险来避免金融危机对宏观经济造成破坏，而微观审慎监管则是防范单个金融机构的风险从而避免给消费者带来损失，不考虑对整体经济的影响。因此，宏观审慎监管更多关注的是宏观经济层面，而微观审慎监管则主要考虑金融机构的微观经济行为。
英格兰银行（2009）认为，宏观审慎监管的目标是保证金融中介服务（支付结算服务、信用中介和保险）的稳定供给，避免经济周期对信贷和流动性供给的影响。而Landau（2009）则认为宏观审慎监管的主要任务是避免泡沫的产生。Borio&Drehmann（2009）指出，宏观审慎监管的目标是防范系统性危机的爆发。Caruana（2010）将宏观审慎监管的目标表述为“通过控制金融机构之间的相关性和顺周期性来降低系统性风险”。Hanson et al.（2010）从微观审慎监管的目标出发，将宏观审慎监管的目标视为降低金融资产恶化带来的社会成本。
因此，尽管表述上存在差异，但宏观审慎监管的目标一般可以认为是防范系统性风险，维护金融稳定。
3.监管主体
关于由谁来实施宏观审慎监管，学界有许多不同的观点，特别是针对中央银行是否要拥有监管权，一直存在分歧。因此，选择宏观审慎监管的主体时也出现了两种方式：一种是由中央银行承担起宏观审慎监管职能，另外一种是在现有监管体系的基础上，设立专门的机构行使宏观审慎监管职能。
支持货币政策和监管职能分离的观点认为，二者结合可能会导致利益冲突，中央银行对微观金融机构健康的关注会影响其宏观政策的实施，且货币政策也无法保证其能实现金融稳定的目标。本次危机爆发前，货币政策目标大多为单一通货膨胀目标制，部分学者对此提出了质疑，认为这种货币政策是以不断加剧的金融失衡为代价的（Kent&Lowe，1997；Borio&White，2004；Filardo，2004）。Bemanke（2010）认为，在一些特定的情况下，货币政策无法实现宏观经济稳定的目标。中央银行逆风向操作的货币政策在很大程度上会加剧经济的恶化（Agur& Demertzis，2009）。
反对货币政策与监管职能分离的观点则认为，中央银行的目标应包括避免系统性风险，在特定情况下中央银行往往扮演最后贷款人的角色，相应的也要拥有监管权力。Blanchard et al.（2010）阐述了中央银行应当同时承担起货币调控和金融监管双重职能的三个原因：一是中央银行监测宏观经济的优势有助于其成为宏观审慎监管的执行者；二是将宏观审慎监管职责集中在中央银行可以避免在应对危机时产生多个部门的协调问题；三是货币政策对金融机构的杠杆作用和风险行为具有潜在的影响。Borio & Drehmann（2009）提出应当用货币政策来解决金融失衡问题，而且强调，仅依靠宏观审慎政策并无法完全解决金融失衡的顺周期问题。
此外，各国政府对哪个部门来担任宏观审慎监管的主体也尚无定论。从现有的监管改革方案来看，美国拟设立“金融服务监督委员会（FSOC）”、欧盟拟设立“欧盟系统风险委员会 （ESRC）”，英国拟设立“金融稳定理事会（CFS）”来负责监控系统性风险，促进监管合作。但这些机构都仅是系统性风险的监测及预警机构，不具备直接的手段和渠道实施行动建议。因此，在实施中存在着风险判断上的宏观与微观的对接、风险控制上的监管与市场的对接等问题，目前还很难保证各国的系统风险监控是否能很好实现这种对接。
4.监管范围
纵观本次金融危机，无论是危机的起源还是蔓延，金融衍生产品和影子银行都无法逃脱干系，因此，在监管改革建议中，许多学者和监管当局都提出应当进一步扩大金融监管的范围，将影子银行体系纳入其中。
国际货币基金组织（2009）明确指出：影子银行系统对金融体系具有十分重要的意义，但监管当局对于这些机构所从事金融业务、产品的杠杆程度以及风险集中度却存在着重大的信息缺口。因此，应当扩大监管范围，保证所有涉及经济风险的活动都受到监督。监管范围内的所有金融机构都应如实披露信息，确保监管当局能够及时、准确评估各机构对系统性风险的贡献度，实施差别化的审慎性监管。
各国制定的监管改革方案也无一例外的都提出了要进一步扩大监管范围，将影子银行体系纳入其中。美国财政部（2009）建议，加强对金融衍生产品监管，特别是场外交易的衍生产品和资产支持证券，指出任何可能给金融体系带来实质性风险的金融机构均应受到有力的监管。欧盟
5.政策工具
目前，关于宏观审慎监管工具的争论主要集中在政策的实施方式以及有效性上。
按照Borio（2003）提出的宏观审慎监管的双重维度，这些政策工具大体可以分为两类：一类是针对时间维度中顺周期效应提出的逆周期监管政策；另一类则是针对横截面维度中金融机构的相关性和共同的风险敞口以及系统性重要机构“大而不倒”等问题提出的监管政策。
针对顺周期效应，学者们提出了资本缓冲机制、贷款价值比率、前瞻性的贷款损失拨备等工具。在这些工具中，关于缓冲资本的研究最为丰富，Brunnermeier et al.（2009），BIS（2009），Bank of England（2009），Goodhaa&Persaud（2008），Adrian&Brunnermeier（2009），Acharya & Richardson（2009），SquamLake（2009），FSA（2009），Shin（2010）等都提出了可以利用缓冲资本来解决顺周期以及系统性重要机构的监管问题。此外，对于前瞻性的贷款损失拨备（Jim6nez&Saurina，2006；Saurina，2009）、贷款价值比率（Borio et al.，2001）、流动性需求（Brunnermeier et al.，2009；BIS，2008）、提供流动性的标准（Goodhan，2008；BIS，2008；FSF，2009）以及杠杆比率（Morris&Shin，2008）也都有涉及。
在加强系统性重要机构的监管方面，US Treasury（2009）指出“一类金融控股公司”（Tier 1 Financial Holding Companies）是系统性风险的重要来源，要受到更严格的监管。“一类金融控股公司”是在综合考虑规模、杠杆率和相互关联性等因素的基础上评估得出的，这些机构的倒闭会对金融稳定构成威胁。
责任编辑：甲午