内需高增长

    上半年贷款和货币的增量显著偏多，抑制信贷的过快增长已经成为共识。问题是控制到什么程度合适。对这一点，现在有很大分歧，这可能导致下一阶段宏观政策进而经济增长的不确定性增大。 

　　按GDP度量，今年上半年的货币流通速度显著减慢。在2003年二季度，贷款大幅增长，M2的同比增长率达到了20.1％（按各月M2的均值计算，下同），下一季度进一步上升到21％。半年以后，2003年四季度的名义GDP同比增长率达到了14％。名义GDP的同比增长率在后面几个季度进一步上升，到2005年一季度达到了20.6％，差不多等于2003年中的M2同比增长率。按环比变化来说，货币的超高增长发生在2003年二季度，半年以后，即2003年四季度的通货膨胀率就达到了超高水平。 

　　M2的同比增长率在今年一季度已经达到了21.5％。按照2003年M2同比增长率和半年后的名义GDP同比增长率的比例推算，今年三季度名义GDP同比增长率应当在14％以上。按目前数据估计，名义GDP的同比增长率在三季度可能只有5.5％左右（实际GDP同比增长估计为9％），二季度为4％。如果从现在开始控制货币增长率到合适水平，估计后面几个季度的名义GDP同比增长率也不会很高。这样看来，总需求的增长率可能比按2003年情况推算的增长率低8个百分点以上。 

　　到目前，出口和贸易顺差同比大幅度下降，投资额同比则大幅度上升。这里按名义GDP与海关口径货物贸易顺差的差额来近似度量内需，没有考虑服务贸易以及国际收支平衡表与海关口径货物贸易的差别，因此有一点误差。海关口径的货物顺差额同比在一季度上升51％，二季度下降39.8％，7月进一步下降57.8％。由于2008年顺差额占GDP的比例很高，顺差如此猛烈变化对总需求的影响是没有先例的。在这样的情况下，总需求的增长率还有所上升，意味着内需大幅增长。按同比度量，一季度内需仅增长1.5％，二季度增长6.7％，三季度估计达到12.6％。 

　　环比的变化更加显著。一季度，同样按各月的均值计算，季调后M2比上季增长8.6％（年率39.3％），二季度季调后内需比上季增长了8.1％（年率36.6％）。目前估计，三季度内需环比增长率与二季度接近。内需的半年增长率将达到1996年以来的最高水平。这个情况，与M2增长率达到那时以来最高水平的情况是一致的。即使后面两个季度的内需环比增长率显著下降，2010年一季度的内需同比增长也将达到25％左右。 

　　所以，从内需的角度看，货币流通速度并没有太大的变化。此外，一些基础设施投资项目可能因为担心未来贷款困难而多贷款，票据融资的低利率可能导致一些周转速度很低的贷款。考虑到这些，目前，内需增长和上半年贷款与货币的高速增长基本是匹配的，没有大的异常。 

　　由于出口猛烈下降，也由于实际生产水平低于潜在生产能力，内需超高增长一段时间问题不大，也是需要的。不过，时间太长了就会导致总需求增长率过高和经济过热。所以，压缩信贷和内需的超高速增长是需要的。但是，在外需继续疲软的情况下，内需的增长率高于2002年至2007年间的平均水平也是应当的。二季度内需的环比增长年率达到了39.3％，可以考虑在这个水平上逐渐压缩到20％左右，到2010年下半年，再下降到16％左右的正常增长水平。这样，M2的环比增长年率现在可以控制在20％左右，相当于贷款每月增加5000亿元至6000亿元，到2010年二季度再压缩到18％以内。7月M2的环比增长年率约15％，在6月很高的基础上也还可以。如果再连续几个月都是这样的情况，就会使内需总需求的增长率偏低。 

　　以上只是从总需求平稳增长的角度考虑问题。如果内需高增长主要是消费高增长，争议就会少得多。投资高增长特别是政府主导的基础设施投资高增长，引起了经济增长结构方面的争议。不过，如果将每月的新增贷款从上半年的1万多亿元压缩到5000亿-6000亿元，相当于“腰斩”，加上非政府主导投资包括房地产投资和信贷的恢复，基础设施新增贷款将会更大幅度地下降。一些效益差和资本金不足的投资项目会受到很大程度的限制。 

　　上面谈到的总需求平稳增长的具体含义，是消费价格通货膨胀率达到2％左右。出口严重疲软而投资高增长会引起一段时间的结构性通货膨胀，另外，目前猪肉价格有上升的趋势，可能会使一段时间的消费价格通胀率达到3％左右，投资品通胀率也会高一些。