易宪容：中国政府催生“国家牛市”机会与风险

    中国上海综合指数，从2014年7月2000点，到2015年4月22日的4398点，不到一年的时间，已经上涨了120%。股市的上涨冠于全球。可以看到，当前中国A股不仅指数快速上涨，而且股市成交量创了一个纪录又一个纪录，日成交量达1万8000亿元人民币，没有最高，只有更高。投资者蜂拥而入，前个星期开户数就达350多万户。
    当前中国股市走牛，既无法用实体经济变化来解释，反之刚公布的经济数据十分疲弱，一季度国内生产总值（GDP）增长为2009年来最低、外贸进出口下降、居民消费不足、房地产销售持续下降等，也无法用一般的投资理论及模型来解释，最近中国A股的飚升完全在任何理性分析之外。当前中国A股的快速飚升，完全是中国政府的宏观调控政策思路转向，政府政策催生的结果。
    因为，从2014年以来，面对中国经济增长下行的压力越来越大，中国政府推出了一系列的救市政策，但结果并不理想。甚至于2015年中国GDP增长下跌到近年最低水平。尤其中国房地产市场更如扶不起的阿斗，仍然一蹶不振。如果楼市量价齐跌，房地产投资全面下降，要想让中国经济增长稳定及产能过剩得以化解是十分困难的。
    当前中国经济失去了房地产泡沫的支撑，政府只好如美国、日本及欧洲央行一样也开始玩起“国家牛市”，希望托起股市来救中国经济。因为，从2008年下半年金融危机之后，美国采取了一轮又一轮的量化宽松的货币政策，向市场注入近4万亿美元的流动性，从而使得美国股市上涨了三倍以上。美国经济也在这过程中得以复苏，并最后走出衰退的困境。同样，日本及欧洲的情况也是如此。
    对于中国来说，前一轮的经济增长与繁荣，政府用了近60万亿元人民币的融资吹大了一个巨大的房地产泡沫。尽管这让中国GDP得到快速增长，也让人民币对全球其他货币升值40%以上，并让中国经济挤身于全球第二大经济体，但是，这个吹得巨大的房地产泡已经不可持续了。60万亿元人民币的负债不仅让中国经济存在巨大的金融风险，也导致了住房及不少行业严重的产量过剩，及国内需求严重不足。
    如果国内房地产市场价格不回归理性，要让国内居民的住房消费需求释放出来根本就不可能（最近政府推出不少房地产救市政策，也想释放所谓的改善性需求，但房价不回归理性能够产生效果十分有限）。不过，一个以投资为主导的房地产市场要向消费为主导的房地产市场转型，不仅容易导致房地产市场巨大的震荡，也要付出昂贵的成本。而这些成本与代价谁来买单，这就是当前中国政府所面临的难题。
    在这种情况下，中国政府的宏观调控政策开始在转变思路，希望催生出一个“国家牛市”，用股市的泡沫来代替难以再吹大的房地产泡沫。别看现在仍然有人在大声叫喊着，政府楼市新政之后，国内房地产市场又会开始反弹及房价会上涨，但这只是想左右市场预期，但国内房地产市场预期早就转变了，因为全国房价已经持续下跌了八个月以上，只要房地产市场价格在下跌，住房投资者根本就很难再回到房地产市场。
    而中国政府催生股市的“国家牛市”，是希望能够起到一箭双雕的作用。因为，早些时候中国股市已经长期低迷了七年，现在催生出“国家牛市”，一是可以把大量的资金引入股市，提升股市的融资能力，从而降低中国金融市场融资成本，解决当前中国金融市场融资难融资贵的问题，化解国内企业过高的债务风险；同时，也可以促进中国金融结构调整，降低中国银行在整个融资中所占的比重，从而降低目前中国银行业所面临的巨大风险。
    二是可以透过制造股市的繁荣，替代房地产泡沫制造财富效应。这样不仅有利于居民的消费增长，内需扩张，也有利于来消化中国房地产市场严重的产量过剩，拯救中国房地产市场；同时也能够提振市场之信心，营造经济增长新的氛围，避免市场信心受到重挫而让国内经济硬着陆的预言自动实现。
    从最近国内股市的发展情况下，不仅一年来上海综合股市指数已经上涨了120%以上，股市的赚钱效应及财富效应在逐渐显现，而且国内居民已经知道了政府希望用股市泡沫来替代房地产泡沫之意图，纷纷涌入股市，从而使得国内股市出来前所未有的火爆场面。股市日成交量创出了纪录再创纪录，从而出现中国股市前所未有的繁荣。
    其实，目前中国政府这种以时间换空间的手法，没有什么对错，关键的是能否找到中国实体经济的增长点，制造经济增长新引擎。如美国那样，有互联网高新技术产业、页岩油气、现代农业等。当前中国的互联网、一带一路、新能源等也许可成中国经济的新增长点。不过，这还得看中国政府的智慧及相关的激励政策能否让中国经济走出的“房地产化”的困境。如果中国经济摆脱不了“房地产化”经济的依赖，中国的实体经济就难以奋起。如果没有实体经济做支撑，中国政府催生的“国家牛市”就难以持续。
    还有，中国股市改革是否出现重大突破，比如发行制是否转向注册制，股市新的市场运作规则、投资理念、投资者保护制度等能否确立。否则，股市融集的资金就无法顺畅地流向实体经济，中国股市也无法健康持续的发展。
    只有中国股市迈向成熟的市场，只有有实体经济坚实的支撑，才能打造真正的“国家牛市”。否则，如果用一个股市泡沫来掩盖房地产泡沫，那么中国经济所面临的风险会更大。对此，投资者得密切关注，当前以“政策和资金”驱动的“国家牛市”所面临的风险，投资要顺势而为而不是贪婪。
    作者是中国社会科学院金融研究所研究员