李佐军：不容忽视的资产价格泡沫

    近期，房价波动一直牵动着人们的敏感神经。据国家统计局数据，2014年6月份，70个大中城市中，新建商品住宅（不含保障性住房）价格与上月相比，价格下降的城市有55个，持平的7个，上涨的8个，而去年同月价格下降城市仅有1个，上涨的有69个；二手房价格下降的城市有52个，而去年同月只有8个。据初步测算，一二三线城市新建商品住宅价格环比均呈小幅回落，分别下降0．4％、0．5％和0．5％。不难看出，房价全面下降趋势已显现。房价问题涉及面广，影响大，不容忽视。
    房价是资产价格的一种。资产价格包括房地产价格、股票价格、债券价格、货币价格（利率）、外汇价格等。由于中国的债券价格、货币价格、外汇价格主要由政府决定，股票价格则长期低迷，不能反映国民经济的变化，而房地产价格则对国民经济和民众的影响更为显著，因此下面主要从房地产价格角度来讨论资产价格泡沫问题。虽然近期房价开始下跌，但过去十多年房价基本处于上升通道中，房地产泡沫比较明显。
    事实上，20世纪90年代初海南等地就出现了较大的房地产泡沫。如20世纪90年代初海南省房地产业完成投资额的年增长率分别是162．55％、178．15％和89．72％，随后房地产泡沫破灭，1994—1997年房地产业完成投资额的年增长率分别下降到－1．42％、－32．05％、－56．34％和－52．94％。
    2004年来，全国房价特别是一二线城市房价持续上涨。2004年，国土资源部颁布的 《关于继续开展经营性土地使用权招标拍卖挂牌出让情况执法监察工作的通知》（即所谓的“8·31”大限），规定2004年8月31号以后所有经营性用地出让全部实行招拍挂制度，自此房价踏上了持续上涨之路。2003年全国商品房均价每平方米2456元，2013年涨到了每平方米6237元，涨了近3倍，全国的数字并不惊人。而北京、上海、深圳等一线城市的房价上涨更为显著，如北京2003年新建商品住宅均价为每平方米4747元，2013年达到每平方米23616元，二手住宅成交均价达到每平方米29122元，涨了近5倍和5倍以上，中心城区的楼盘有很多涨了10倍以上。有的年份涨得更疯狂，如北京市商品房均价2009年同比上涨53．4％，2010年上涨42％。
    对中国房价是否存在泡沫有激烈争论。部分人从全国均价、名义收入增长、城镇化等角度论证房价并无泡沫。但多数人根据房价收入比、租售比、空置率、国内外房价比、房地产融资占社会总融资比重、房地产投资占固定资产投资比重等角度论证房价存在明显的泡沫。笔者认同后一种看法。虽然全国商品房均价上涨并不惊人，但多数一二线城市房价上涨幅度符合房地产泡沫的衡量标准。
    造成房地产泡沫的原因是多方面的，但主要是由一系列制度或政策造成的，如货币信贷政策、土地制度、汇率制度、财税制度、干部考核制度等。
    首先，货币信贷政策对房价影响非常直接。房地产是典型的资金密集型行业，对决定资金来源的货币信贷政策非常敏感。如果货币信贷政策偏紧或保持中性，房价上涨就失去了源头，反之则会为房价上涨提供动力。根据现代货币数量理论 （MV＝PT＋S，S代表资产对货币的需要），货币既满足消费品（商品和服务）交易的需求，也满足资产交易的需求。由于货币过剩会带来 “财富效应”，如果商品物价指数（CPI、PPI）保持稳定，那么财富会流向资产，导致资产价格上涨。因货币政策导致资产价格泡沫最典型的案例是20世纪80年代后期至90年代初的日本。有的学者提出，合理的M2增速＝GDP增速＋CPI增速＋2—3个百分点，但近年来我国M2的增速基本在13％以　　上，明显偏快，其中2009年和2010年“M2增速－GDP增速－CPI增速”分别是19．7％和7．2％，大大超过了2％—3％的合理空间。
    其次，土地政策对房价影响明显。土地政策通过影响地价而影响房价。房价主要由地价、税费、建筑成本和利润构成。据统计，地价占房价的比例为30％左右（2008年全国工商联的数据为58％），税费占比为30％—40％，建筑成本和利润占比为20％—40％。2009年地价占房价的比例，北京为35％，上海为47％，南京为48％，杭州为45％，广州为29％，深圳为39％。不难看出，地价是房价最主要的组成部分。而地价是由土地政策决定的，之所以地价偏高与城乡二元土地制度、土地招拍挂制度或政府控制土地一级市场制度等有很大关系。
    再次，汇率制度也是影响房价的重要因素。由于中国实行有管理的浮动汇率制度，汇率变化主要不由市场决定，导致国际热钱过多流入国内房地产市场，推高了房价。汇率影响房价的典型例子还有20世纪80年代的日本，1985年9月22日签订的“广场协议”，使日元持续升值，热钱持续流入，推高了日本房价，1985—1990年，东京商业用地价格和住宅用地价格分别上涨3．4倍和2．5倍，同时东京日经股票价格指数从1986年1月的13000点飙升到1989年底的39000点。
    第四，财税制度对房价影响重大。一方面，“土地财政”刺激房价上涨。政府对土地财政依赖程度很高，据财政部数据，2008年国有土地使用权出让收入为10375亿元，2013年达到41250亿元，而2008年全国公共财政收入为61330．35亿元，2013年为129143亿元。也就是说，从2008年到2013年，全国公共财政收入翻了一番，而同期土地收入翻了两番，土地收入与全国公共财政收入的比值从1:6增长为1:3。当政府对土地财政越来越依赖时，必然高价卖地，推高房价。另一方面，房产税推出滞后，增加了对房地产的投资和投机需求，也推高了房价。
    最后，干部考核制度也是一个影响房价的关键因素。长期以来，GDP导向的考核制度没有发生根本变化，GDP增速、固定资产投资、财政收入等一直是考核地方党政干部政绩的主要指标。相对于发展实体经济，发展房地产能更快完成上述任务。因此，许多地方政府不遗余力大拆大建、开展“造城运动”，也就是大力发展房地产，由此推高了房价。
    与此同时，房地产预售制度、部分调控政策、经济超高预期、“羊群效应”等也使问题更加严重。
    从国际经验来看，资产价格泡沫的危害甚大，必须引起高度重视。化解资产价格泡沫既要有短期措施，也要有长期措施。从短期来看，应在目前房地产价格开始下行的情况下顺势而为，一方面不要再通过刺激强托房市，使房价逐步回到由市场决定的轨道上来；另一方面要通过精准发力的宏观调控，避免房价过快下滑、引发系统性风险。从长期来看，要针对上述形成房地产泡沫的制度原因，借十八届三中全会全面改革之东风，加快推进货币信贷制度、土地制度、汇率制度、财税制度、干部考核制度等制度改革，铲除导致房地产泡沫的制度基础。
    （作者单位：国务院发展研究中心资源与环境政策研究所）
    来源：中国经济时报