陆磊：价格双轨制下的掠夺

    当前出现的债券市场利益输送实际上与上个世纪80年代产品价格双轨制和90年代初期资本市场“原始股”、90年代中期的银行账外经营在本质上并无二致：存在一个官定价格，同时有一个市场价格，在两者之间可以充分寻租，形成各种层次利益输送的“老鼠仓”，无非是对租金的一种再分割。
    最终被掠夺的在当年是需要使用物资的企业和公众，在当前则是存款人（或理财产品购买者）与债券发行者。前者以低廉的成本向金融机构提供资金，后者则被要求用高成本发行债券，两者之间的价差被各类参与游戏的金融机构和内部人分肥，且更为“安全”。
    这是因为，股票市场“老鼠仓”还要取决于基金经理的能力和运气，账外经营还要看借款企业的信用，而债券市场则属于无风险套利。因此，问题的核心仍然在于垄断下的价格双轨制。
    债券市场恰好属于银行、券商、基金、企业和政府等各类主体的“交集”。债券发行利率与居民储蓄存款利率（或理财产品回报率）之间存在一个巨大的利差，这是缺乏透明度的金融市场所致，并成为利益输送得以形成的根源。
    一是银行垄断性地获得廉价金融资源。无论是存款还是理财产品，其利率或收益率均由银行说了算，且投资者永远不知道银行类理财产品的用途，不明白自身应该获得多高回报。这就自然滋生了某种金融腐败——即使是最有“良心”的银行也最多按照承诺的4-6%的回报率向投资者提供回报，超出部分收入囊中。为什么公众不知道金融机构以自己的资金从事了怎样的交易并获得了怎样的回报，却要根据“买者自负”原则，承担所有风险？
    二是国家发审机关和承销商垄断性地决定了发行价格。利益输送的游戏之所以可以玩下去，其关键的另外一“轨”在于债券发行价格以垄断决定。利率不妨定高一些，则债券价格相对较低，原始债券持有人只需要加价出售即可获利。最终，金融机构再按最高的价格（即最低的利率）卖给中小投资者。
    究其因，垄断是根源。官定价格在最初资金供应和最终债券发行两端被人为锁定，中间的巨额利差通过所谓的“市场交易”被各色人等瓜分，巨额利润是针对公众的毫无技术含量的直接掠夺。
    对中小投资者而言，相比信托产品或股票二级市场和基金，后者的投资者一般准入门槛较高，金融机构在客户关系博弈中相对卑微，客户可相对清晰地了解到资金的使用方向、结构和余额。而用途含混不清、回报率相对低且不确定的小额理财产品恰恰是对中小投资者利益的侵蚀：它利用了中小投资者只求资金回报率高于通货膨胀率的保底心理，实现了对其资金寡廉鲜耻的占据。这是一幅极具讽刺意味的场景：具有风险回避特性的中小投资者置于被宰割地位，当他们为获得4%的回报而欢欣鼓舞时，另外4%却被空手道玩家们笑纳。
    利率市场化、发行审核机制等改革应是解决资金价格双轨制所形成的寻租行为之根本手段。但是，因上述改革在短期内难以有效推行，透明度应是解决债市问题的惟一可行手段。
    第一，既然最终的资金供应者对风险承担责任，则理财产品说明书就不能仅告知年化收益率，而应详细通告交易记录，包括所交易的债券品种、交易价格，终止产品时的清算价格。如果该理财产品总是按高价格买入债券或低价格卖出债券，则投资者拥有提前中止权利。惟其如此，才能让投资者明明白白交佣金，金融机构如实交付投资回报。
    第二，丙类账户应推行实名制，并在债券市场公告。如持续出现同样两个交易者连续交易，则自动启动核查机制。
    第三，实行类似股票基金的固定收益基金经理监管制度。在条件成熟时，央行金融市场司与公安部门应该联合设立类似证监会稽查局的内设机构，对交易行为实施现场检查。因为在机构自身存在规避监管等内在诉求的前提下，利益输送仅靠内控机制并不能完全奏效，外部监管的健全和对交易记录的有效监督将是债券交易最好的防腐剂。（来源：财新《新世纪》）