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(三)行为金融学与投机泡沫研究
研究表明投机泡沫几乎都与投资者的非理性行为有关(Kindleberger，1978，1996)，呈现出有限理性的特征(Adam and Szafarz，1992)。以Tversky和Kahnman(1981)为代表的行为金融学家开始提出，在现实的资本市场中信息是不对称的，投资者使用的决策模型也是不同的；同时投资者行为通常只具有限理性，常常表现出追逐时尚、过度自信、正反馈交易等非理性特征。因此行为金融学家试图用投资者行为的有限理性来对股价偏差进行解释。行为金融理论的介入使得对股价偏差问题的研究更加关注于投资者行为的因素及其具有的特点，行为金融对股价偏差规律的把握也更加符合金融市场发展变化的实际。
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根据Camerer(1989)的研究以及对投机泡沫中价格偏差最根本影响因素的总结，投机泡沫的有限理性价格偏差可概括为两类，即：
1.信息泡沫。在所有交易者拥有所有可得信息的情况下，每一种资产的价值基础就等于其价格，而如果价格没有揭示所有可得的信息，那么它将偏离其内在价值，于是就产生了信息泡沫。
Lee(1998)构造了一个信息作为私人信号在市场中传播的模型，在这个模型中投资者利用自己的私人信号、以前的投资者行为以及现存的市场价格作为依据做出投资决策。信息不完全的原因在于投资者给予过去的价格以过大权重，如果某些阶段有一部分信息没有被反映在价格中，那么此后的新信息获得可能会引起价格发生一个更大幅度的变化，这种变化被称之为信息雪崩。在模型中由于信息不完全，所以新信息所带来的信息雪崩最终会导致资产价格发生较大幅度的波动。
2.时尚泡沫(Fad)。社会力量制造出的“时尚”(可看作是一种投资者的行为特点)也会推动资本市场价格偏离其基本价值。“时尚”可以定义为价格对内在价值的偏离，并且其均值缓慢趋于0(Camerer，1987)。这种泡沫可以用公式表示为：
三、股价偏差问题需要金融研究方法的创新
股价偏差问题是金融理论研究及资本市场实践中处于核心地位的课题。从对股价偏差的理论研究进程中我们可以看到不同金融理论及其研究方法的改进和变化，从最初仅仅关注风险、价格的纯金融范畴的研究，发展成为影响整体资本市场运行和总体经济发展的热门研究课题。股价偏差问题所涉及的金融研究方法也从依靠“无套利分析”的金融学直觉扩展到包括金融经济学、数量经济学和行为金融学等众多学科研究方法在内的多元交叉的研究方法体系。
(一)股价偏差问题研究范式及研究方法的不足
然而不论是从金融理论范畴看，还是具体到金融市场的实际运行，股票市场中存在的股价偏差问题仍然存在。虽然现实金融市场已发展出多层次的金融衍生市场及其衍生金融产品可用以规避股价偏差风险，但源于股价偏差的资本市场价格泡沫，乃至金融危机风险却并未迅速减少，危害和冲击甚至比未发展避险工具之前来得还要巨大，还要猛烈。股价偏差问题的研究方法也仍存在着诸多不足及欠缺，可概括为这样三个方面：
1.股价偏差问题的研究范式和研究方法缺乏完整统一的框架
由于股价偏差的表现层面具有差别，因此对于股价偏差问题的研究就存在着不同的视角；随着研究的深入，对这一问题的研究方法也在逐步多元化并交叉结合。在问题研究变得越来越热门，受到的关注度越来越高的同时，我们也可以清楚地感受到在这些大量研究成果的基础上，股价偏差问题的研究仍然缺乏一致的研究范式和逻辑一致、完整统一的研究方法。特别是从投机泡沫现象出发所作的研究，不仅远离了原有资产定价理论发展的一致脉络，而且众多门类的研究还存在分散、无逻辑和内涵模糊等种种内在的局限性。
虽然多元化的研究方式和研究方法丰富了学者对该问题的研究思路，但从理论发展和学科进步的内在逻辑出发，股价偏差作为金融研究的核心问题之一，有需要也有必要建立起内涵一致的研究范式和与之相应的金融研究方法(体系)。
2.在数理研究方法的基础上缺乏人文关怀
不管是从资产定价角度所做的研究，还是用金融经济学和行为金融学理论所作的分析论述，围绕股价偏差问题应用的金融研究方法始终贯彻了金融问题运用数理模型的良好研究习惯。即使是将行为金融理论引入传统金融问题研究之后，研究方法数学化、模型化和工程化的趋势也没有改变(白钦先，2004)。当然作为由传统金融到现代金融变迁历程中的一种历史性进步，数理化的研究方法见证了作为科学研究方法传统的良好保持，应该继续鼓励并在继承的基础上进一步向前发展。
但是这还远远不够，存在着研究方法的重大欠缺。同时作为资本市场研究课题的股价偏差问题，它集中反映了最具代表性的投资者心理和行为等规律。对股价偏差问题的本质性认识和有效防控，需要研究者和资本市场管理者注重对有关“人性”因素的把握。作为理论研究，学者们除了掌握量化指标之外，还需要在研究方法中适当加入并结合那些包含了主体价值、人文价值等哲理元素的人文研究方法。
3.将股价偏差局限于价格问题的研究
从股价偏差的产生到它成为影响金融产品定价及资本市场稳定的重要理论问题，股价偏差的研究已经超越了股价不准确和股价波动的范畴。但从现有的研究方法及研究范式来看，却把有关股价偏差问题的研究仍然局限于资本市场内资产价格变动问题的研究，虽然对于股价偏差产生的原因，甚至机制，研究者已经做出了较为详尽的解释，但是从对问题解决的效果等情况来看，这一问题的理论研究和与之相关的金融实践好像仍然距离得很远。我们说股价偏差问题既是一种金融的理论研究问题，但同时它也是很重要的金融实践课题，对于涉及这一现象的理论研究不能只是源于现象，并限于表面。股价偏差问题的有效防控和较大程度上的基本解决，需要金融研究者真正把握股价偏差问题产生的实质和其本质，并在理论与实践能衔接统一的认识框架下来对股价偏差问题进行深入有力的防范、监控和解决。
(二)股价偏差问题研究的方法创新展望
根据对股价偏差问题研究方法的比较与总结，我们对以股价偏差为代表的股市价格问题研究的方法创新作出这样一些研究展望。
1.建立内涵一致的较为统一的研究框架
(1)利用股票特质风险、信息不确定性建立起股价偏差与股价进一步动态波动(投资泡沫)之间的逻辑联系，使得资产定价研究和金融市场价格研究能够在内涵、原理及研究方法上取得基础上的一致。
(2)在二维价格偏差的研究视角下努力建立起股价偏差问题较为统一的研究框架。对研究者意义更为重要的是要将对股市中投机泡沫的研究逐步统一到这一较具本源性的研究范式中来。
2.在数理研究方法的基础上注重“人文”关怀
在资本市场这样充满风险因素的领域，金融虚拟化程度不断强化，我们应该用科学、客观的数理研究方法进行传承有序的探索与创新。但我们从来都知道单纯依靠技术手段无法真正解决股价偏差问题，为获得对对象规律的有序把握，需要转变仅靠数理模型推理来获取答案的办法。它要求研究者更进一步拓宽认识和发展金融理论及其实践的思路，重新审视金融问题的本来目的到底是什么?金融的人文价值观又有何意义?这对有效解决股价偏差问题，防止金融危机的发生都会起到关键的影响作用。如白钦先(2006)所说：“经济学以及金融学在本质上是研究以人(社会)的生产与消费为中心的资源配置行为的一种科学，是人学、人文之学，是社会科学，而不是物理之学、数理之学、工程之学，也不是自然科学。”
3.对股价偏差的研究不应只局限于价格问题的范畴，需要在研究方法中注重加入金融资源意识、大金融意识及可持续发展的金融观
金融的资源属性是潜在的，它是金融从单纯的符号、服务、中介、工具、杠杆提升到人类社会一切资财之源的高度，提升为人类核心资源、战略资源的层面时而逐渐凸现的属性。要发挥资本市场的功能作用必须要重视资本市场资产所体现出的这一属性特点。同时现代金融已成为包括宏观金融与微观金融、理论金融与实务金融、金融理论与政策、金融风险与金融危机、金融观念与金融意识等众多因素，并直接涉及经济与社会、财富与资源、实质经济与虚拟经济及经济风险与经济危机等众多因素的庞大的复杂巨系统。我们在研究股价偏差问题时要具有这样的大金融意识，始终将金融资产价格问题与金融市场的功能提升紧密联系起来。
当代金融学继续存在和发展的前提是货币非中性基础上的金融非中性，将“可持续发展”的哲学理念引入金融学研究，拓宽了金融学的研究领域和研究思路；这一研究范式确立了金融学的最终研究目标，在最高层面上提出解决股价偏差问题的金融效率观；在方法论上，这一研究方法注重理论实证与经验实证的有机结合，并突出了金融学的社会科学属性，实现从货币分析到金融分析的真正变革。
四、总结
股价偏差不是金融领域最尖端金融创新的产物，但由于其存在的典型性与广泛性，这一问题依然成为金融研究的核心问题之一。现有对股价偏差问题的研究经历了传统金融、金融经济学和行为金融学不同研究方法(体系)的演变历程。从本文的研究阐述来看，从股票特质风险及信息不确定性的角度来研究股市的投机行为和价格偏差问题，可以使我们通过内涵一致的机制将不同研究方法(体系)联系起来。而且这种联系将不只是简单的理论形式上的统一，更是对股市价格波动，价值偏离原因的本质认识。
现有大部分文献都已强调了对投资者有限理性行为进行认识的重要意义，或是理论论述，或是实验、计量和检验。但从传统金融研究范式的要求来说，这些研究存在分散、无系统逻辑和内涵模糊等局限。如何将投资者行为研究和现代金融理论研究更无缝地结合起来，如何利用对投资者行为效应的把握来帮助市场管理者实现更准确而有效的市场监控，这是对股价偏差问题研究需努力的方向。本文提出了在数理研究方法的基础上注重“人文”关怀；对股价偏差的研究不应只局限于价格问题的范畴，需要在研究方法中注重加人金融资源意识、大金融意识及可持续发展的金融观等研究方法创新的设想与建议。
来源：《经济学家》2010年第10期
责任编辑：奇奇