课题组：A股上市公司质量有较大上升空间(2月3月)

    一、2017年上市公司质量总体状况
    2017年，我们运用自主开发的上市公司质量评价指标体系评价A股非金融上市公司的质量。在这一体系中，我们没有完全沿用监管合规思路来考察上市公司质量，而是本着股东利益最大化原则，从价值创造能力、价值管理能力和价值分配能力三个角度综合评价上市公司的有关体制机制安排和行为表现，实质上是对上市公司提出了更高要求，这是我们的评价结果低于一些市场人士预期的主要原因。这样做的目的既是衡量上市公司质量的真实状况，也便于上市公司有针对性地进行体制机制调整和行为调整。
    （一）整体评价
    在考虑数据的可得性，并排除了上市不足三年的上市公司、ST公司和金融类公司以后，共收集到了2451家非金融上市公司数据。这些数据均来自2014-2016年年报和截至2017年6月的各类不定期公告。需要说明的是，评价过程中所使用的财务数据是2014－2016年上市公司三年财务数据的平均值，这样做的目的是为了反映上市公司财务质量的中长期趋势，以对冲此类数据的滞后缺陷。课题组还对少数极值和缺省值进行了处理。
    根据以百分制标示的评价结果，2017年A股上市公司质量平均得分63.63分，中值为64.17分。上市公司间的质量差距比较明显，评分的分布相对均匀。价值管理能力仍然是三项能力中的强项，而价值创造能力和价值分配能力则明显偏弱。
    为了更好挖掘上市公司质量的聚类特征，我们采用五等分法为每一家上市公司进行质量评级。从五个层级上市公司的平均质量得分特征看，总体而言，前四个层级上市公司质量差距比较平均，只有第五层级“差”与第四层级“较差”类公司的差距明显拉大，平均分仅有53.80分，落后上一层级6.95分。从三项能力来看，随着总分的逐级下降，各层级公司的价值创造能力和价值分配能力同步下降，由于价值创造能力在综合评分中占有50％的权重，而价值分配能力占25％的权重，因此前者对于综合评分的影响力相当于后者的2倍。
    （二）三项能力表现
    价值创造能力是上市公司质量评价三项能力中最重要的一项能力。根据本期评价结果，样本上市公司的价值创造能力平均为58.01分，仍然处在较低水平。
    价值管理能力是历年上市公司质量评价中一直表现较好且稳定的一项能力。2017年上市公司此项能力平均得分82.30分，较上年微升0.6分，且标准差仅为5.04，表明所有上市公司此项能力得分比较接近。
    价值分配能力反映上市公司兼顾各方利益合理分配公司利润的能力。2017年上市公司此项能力平均得分为56.22分，比上年略有下降。其中投资者保护和履行社会责任评分明显低于平均分，成为主要的负面影响要素。
    （三）上市公司质量100强
    上市公司综合质量评分在前100名的上市公司。其中相当数量公司是本行业的龙头企业。机械设备、医药、电气设备和化工等行业均有10家以上企业入选，计算机和汽车行业也各有8家企业入选。这些公司都处在“好”等级内，但并非其质量无可挑剔。可以发现绝大多数公司的质量评分在70-80分之间，少数公司的分项得分甚至在70分以下。
    二、各板块市场上市公司质量
    本报告评价了主板上市公司1330家，中小板上市公司717家，创业板上市公司404家。在综合质量上，创业板上市公司平均分最高，为66.48分；中小板上市公司平均分为65.29分；主板上市公司平均分为61.88分。三个板块上市公司质量的总体排序与上年相同，不过板块之间的差距略有缩小。主板上市公司总体质量仍最低，但是主板上市公司质量结构中质量“较好”和“好”的公司明显增加。与此相反，中小板和创业板质量结构变差，前两个等级的公司数量都有明显下降。
    从各板块前50名公司在所有板块公司中的排名来看，主板上市公司进入所有板块前50名的公司数量大幅增加，而中小板和创业板有所减少。这些公司主要是机械设备、医药、化工、电气设备、汽车和计算机行业的上市公司。建筑行业的公司明显减少，房地产公司略有增加。
    （一）价值创造能力
    在价值创造能力上，中小板和创业板上市公司优势较明显。平均得分分别为60.44分和62.61分，主板上市公司平均得分55.3分。
    （二）价值管理能力
    在价值管理能力上，中小板上市公司平均分最高（上年创业板最高），为82.83分，创业板上市公司平均分为82.63分，主板上市公司平均分为81.91分。
    （三）价值分配能力
    在价值分配能力上，创业板和中小板上市公司的平均得分高于主板，分别为58.08分和57.43分，主板上市公司平均得分为55.01分，三个板块差距缩小。在股利政策方面，创业板上市公司平均分最高，为81.08分；中小板次之，为79.43分；主板最低，为70.38分。
    三、主要行业上市公司质量
    根据中国证监会上市公司行业分类指引（2012修订版）的说明，并参照申银万国证券公司的行业分类方法，以及目前的热点行业，我们挑选了17个行业的上市公司来进行分析。共涵盖上市公司1864家，约占2451家样本上市公司的76％。
    在总体均值方面，汽车行业排名第一，总体平均分65.71分。而排名最低的是交通运输业，均值为62.11分。从一级指标来看，价值创造能力得分最高的是汽车行业，得分为61.35分，得分最低的是交通运输业，得分为54.09分。从价值管理能力来看，得分最高的是医药行业，得分为82.86分。得分最低的是航天军工业，得分为80.48分。最后，从价值分配能力来看，排名最高的是软件信息行业，得分为60.03分，排名最低的是化工行业，得分为53.13分。
    从公司的分布来看，总分排名第一的汽车行业在“好”的公司比例上排名第2，在“较好”的公司比例上排名第5，“好”的公司比例和较好的公司比例合计56.79％，在所有行业中排名第一。而总分排名最后一位的交通运输业，其“好”的公司的比例只有6.17％，在17个行业中排名垫底，而其“较差”公司和“差”的公司合计占比高达54.32％，在17个行业中排在第2位。从前三名行业来看，其“好”和“较好”公司的比例合计都超过了45％，而后三名的公司的“较差”和“差”的比例都达到和超过了50％。
    四、对2018年上市公司质量的展望
    2018年，前景尚不明朗的全球经济形势，为上市公司改善经营业绩增加了较大不确定性；证券市场对外开放步伐加快、上市公司监管趋严、国有企业改革不断深化，机构投资者队伍持续壮大，这些因素共同推动上市公司质量的提高。另一方面，相当一部分上市公司仍然在股利政策、投资者保护和履行社会责任等方面不能够积极作为，这成为制约上市公司质量的关键因素。
    习近平总书记在十九大报告中指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，而投资对优化供给结构具有关键性作用，在经济去杠杆的大背景下，为了解决投资资金来源问题，必须提高直接融资特别是股权融资比重。在十九大前夕召开的全国金融工作会议上，习总书记已经突出强调了直接融资的重要性，并提出建立融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。
    我们认为，习总书记对于资本市场建设和监管所提出的要求，将很快转化为相关政策和监管行动。作为资本市场的发展基础，上市公司质量将会得到更多重视。在充分尊重上市公司及其股东财产权利的基础上，有效调动上市公司利益相关者积极性，发挥监管约束的正面作用，将是提升经营业绩、完善公司治理、提高信息披露质量、加强投资者保护进而提升上市公司整体质量的主要着力点。同时，在“五位一体”总体布局和“四个全面”战略布局统领下，国家深入实施创新驱动发展战略、乡村振兴战略、区域协调发展战略、可持续发展战略和军民融合发展战略等，会对上市公司经营活动产生深远影响。高新技术产业和战略新兴产业内的上市公司以及面临混改的国有控股上市公司将迎来更多发展机遇，周期性行业内的上市公司也会由于经济企稳而受益，产能过剩行业上市公司的经营压力较大，但也不能排除此类公司通过重组获得新生的可能。
    综上所述，在经济增长动力转换期，上市公司总体上仍然掌握着发展主动权。十九大会议精神的迅速贯彻落实，股票市场上市、退市等基础性制度的进一步完善，将会积极推动上市公司质量的提高。但中国股市的多年发展经验也告诉我们，上市公司质量同国家经济发展阶段、投资者风险承受力以及股市文化等基础性因素密切相关，质量的提升有赖于国家的经济、文化、社会和生态发展水平大幅度提高，因此也将是一项长期系统工程。（课题组负责人：张跃文、王力；课题组成员：姚云、于换军、何敬、胡洁、徐枫、顾弦、徐雨佳、李明达、李晓；作者单位：中国社科院金融研究所等；载《中国证券报》2018年2月3日）