邢自强：经济治理框架的三大转变

    作者系摩根士丹利中国首席经济学家
    改革开放40多年来，中国经济高速增长，在2020年年末，基本实现了比2010年人均收入翻一番、全面脱贫达到小康社会这个目标，现在中国在经济、在资本市场历史中处于一个非常重要的拐点时刻。
    在经济高增长、全面实现小康社会的过程中，中国和世界各国都面临着一些共同挑战：企业越来越巨头化；贫富差距、收入差距扩大，引发了一些社会问题。再叠加最近三四年中美关系的变化，全球化的黄金时代结束，变成了逆全球化。中国自身面临人口老龄化，最新（第七次）人口普查数据也可以明确地验证这一点。所以，治理社会问题、减少贫富差距，应对中美关系的变化和逆全球化，缓解人口下降带来的巨大压力，当面临以上三大挑战时，中国的决策层开始把经济治理的重点从实现以增长优先的小康社会阶段转向共同富裕阶段，力图平衡增长和安全。
    首先，这里的安全指什么？安全包含了三层意思。一是社会安全，要通过社会公平、缩小贫富差距、治理社会问题来实现。二是数据安全，新的时代数据太重要了，数据既是新的生产要素，因为它不仅属于企业，还有其特别属性，即敏感的国家安全属性，因此，需要新的治理框架。三是产业链的安全，即一些“卡脖子”的科技行业和能源领域能不能实现自给自足。在一定意义上，这三大安全比增长还重要，这是从2020年下半年以来整个经济治理体系发生的巨大变化，这也意味着平衡增长与安全已经提上了日程。
    其次，这种框架对投资者意味着什么？我们列出了三个R，即再平衡（rebalancing）、再估值（reassessing）和投资重置（resetting）。
    第一，再平衡，意味着中国在整个蛋糕继续做大的过程中更重视蛋糕的分配，对劳动者会越来越倾斜和有利。从长远来看，纯粹的资本回报和企业利润可能在蛋糕分配中的比例会有所下降，可能会对潜在经济增速有所影响，但效率毕竟不再是主导因素，这是新阶段的取舍。
    第二，再估值，很多过去被认为爆发式增长的所谓“黄金赛道”的行业和商业模式，如果它们加剧了社会焦虑和贫富差距，或者和数据安全、产业链自主、碳达峰的目标相抵触，具有“负外部性”特点，那么这些行业和商业模式未来还会继续遇到新的强势监管举措。
    第三，投资重置，全球的商界、投资者在这个过程中要重新衡量与中国相关的投资。既然在大的框架上，中国整个经济治理逻辑和产业政策会重置，那么全球商界、投资者看中国、投资中国也会存在心态和投资方向上的重置。过去采取的都是比较简单的照搬美国式的投资方式，比如，投资消费商业模式创新的平台经济，赴海外（特别是美国）上市，对标美国同类平台企业的估值和商业故事，但是这些方式显然和中国经济下一阶段力主发展的方向不完全匹配，需要做出改变。投资中国，也需要向与产业链自主、数据安全、环保减碳相关的行业进行重置和倾斜。打个比方，在整个全球配置中国的资金中，大家比较关注一个指数——MSCI中国指数（也称为“大摩明晟指数”），这个指数是基于中国上市公司（包括在境外上市）编制的加权，互联网公司占了一半的比例，即接近50%，但高端制造业、新能源产业链、半导体产业链等加起来不到15%。这已经跟中国经济下一阶段的发展方向很不匹配。所以全球资金对中国投资组合会有一个巨大的重置，这是一个简单的结论。
    治理框架的三大转变
    我现在就上述的结论简单分析一下。上文提到中国已经转变了整个政策重心，而且脉络清晰，有迹可循。实际上，上述的三大挑战互相交织，构成数十年未有之大变局，也共同促成了当前经济治理框架的三大转变：一是实现小康社会后，追求共同富裕的自然过渡；二是逆全球化寒流，中美关系变迁；三是中国少子化、老龄化加速。
    第一，过去8年间，中国决策层反复强调的大目标就是全面建成小康社会，取得全面脱贫。全面脱贫是小康社会KPI（关键绩效指标）中的核心指标，其基础是收入增长，只有收入增长才能使最低收入的人民群众脱离贫困线。所以早在2012年十八大时，决策层就坚定不移地提出了2020年人均收入比2010年翻一番的目标。这个目标原本在2020年3月的“两会”可望宣布基本实现，但是正好赶上新冠肺炎疫情，会议的主要任务就成为先控制好疫情，再实现经济恢复，所以宣布这个目标的实现有所延迟。一直等到2020年年底的中央经济工作会议，才宣布全面脱贫目标的实现，人均收入和2010年比基本上达到了翻一番的目标。这样，中国建成小康社会的目标基本完成。
    根据决策层的长期纲领，下一阶段就是共同富裕阶段。在实现小康社会的这段征途里，我们看到中国也面临着全球都在面临的挑战，就是贫富差距、收入差距、社会问题。比如，收入水平最高的20%的高收入群体，与收入水平最低的20%之间的差距，从2000年到2020年不断扩大。所以到共同富裕阶段，要平衡增长和社会公平，也是题中应有之义。
    讲到共同富裕，我们也理解存在很多不同的讨论和声音，有些是来自商界、来自企业家的担心：共同富裕是否意味着追求绝对的均等富裕。实际上为了进一步阐明共同富裕的目标，中央把沿海的发达省份浙江定为共同富裕示范区，也发布了浙江省2025年共同富裕的发展目标、初步进展和一些指标。
    实际上，共同富裕最重要的是“一个目标、三个抓手”。“一个目标”就是壮大中等收入群体的规模，以浙江为例，中等收入人口在浙江总人口中的比重要达到80%。也就是说，再平衡经济蛋糕的分配，将更有利于普通劳动者——现在浙江劳动者在GDP的分配里所占比例大概是47.8%，2025年的目标是要把这个比例提升到50%以上。“三个抓手”就是财政转移支付、社会安全保障和企业社会义务。这个过程中很显然既有初次分配政策，也有再分配政策。比如，我们可能会看到在调节收入分配领域中的财产领域，不管是房地产税还是遗产税，可能逐步有一些新的税收方面的调节安排。
    但是，关于共同富裕的纲领，讲到更多的是怎么扩大中等收入群体的规模，即家庭年收入在10万到60万元之间的群体规模，将来这一群体要提升到占整个人口金字塔的大部分，呈现一个橄榄型的收入结构。这里包括很多政府要主动承担起公共职责，比如通过做活国有企业，将国企股权转化给社保，增加分红充实社保，来增强对乡村和失业人口医保水平的进一步覆盖，让这部分人的报销比例能达到在职职工的报销比例。同时还包含中央和省级政府统筹地方土地出让金收入，在教育、医疗和房地产等几座大山上，政府通过转移支付进行统筹，主动作为，增加公共支出、公共投入，减轻老百姓个人支出的负担。不管是在教育领域对公共教育资源进行资金、人力、物力的投入，还是在医疗领域，力图让老百姓在整个医保中自付比例比较低，其余大部分可以通过大病医保等方式报销，抑或在房地产领域增加公租房的比例，都是浙江关于共同富裕纲领的重要组成部分，浙江政府正逐渐打造社会安全网。
    在这个过程中，企业显然需要承担更多的社会义务，比如对劳动者福利的保护，对灵活就业人士社保、养老保险和医疗工伤保险的覆盖。同时政府通过税收优惠和社会荣誉等方式也要为企业回馈社会创造更好的条件。
    从长线来看，中国经济也会逐渐对工资和企业利润之间进行再平衡。但是我们看到浙江省在发布共同富裕纲领时，特别强调和明确阐明，共同富裕不是追求均等的富裕，而是要继续容忍收入和财富水平的差异，来保护好私营企业的积极性。所以我认为这是第一个大背景。
    第二个大背景，恰逢过去三年中美关系地缘政治的变化。过去，在全球化阶段，不管来自哪里的资金、以什么样的架构、投资中国什么样的企业（包括以新经济、数据为主的企业），如果在境外上市，大家在蜜月期可能都采取一种共赢的手段。但是现在中国更重视数据安全，特别是拥有大量数据的企业，出于数据的使用与保护的考虑能不能去境外上市，境外的监管层是不是有可能接触审计底稿，等等，都被纳入更高的考量框架。这是逆全球化的地缘政治背景下不得不考虑的安全因素。
    第三个大背景，中国2020年进行了第七次人口普查，2021年公布了普查数据，这次人口出生率的下降幅度、老龄化的速度比此前预料的还要快，这也反映了各种社会问题的困扰。
    第四个大背景是，2021年，从德国到英国，从中国郑州到美国加州，各种极端天气频现，这反映了在全球变暖、碳排放不断增加的情况下政府应对环境持续的压力，也对中国的能源架构敲响了警钟。2020年9月，中国向世界宣布中国碳达峰与碳中和的愿景。
    以上这四个相关的背景，恰恰是为了实现社会安全、数据安全、产业链自主安全这三大安全，以及不可忽视的环境与能源安全，这是未来新的治理体系最关注的优先事项。在这个过程中我们发现，近期关于金融科技、互联网平台，甚至包括加密货币以及对碳排放、校外培训的监管举措，看似东打一棒、西打一锤，实际上都是治理框架转变的重要组成部分。当然，这种纷至沓来的监管风暴，好像让一些境外的商界、投资界有点始料未及，一些境外媒体还充满了片面的解读声音，但是从大方向上来讲，我们刚才讲到的治理框架的脉络是确定的，这些监管举措都是在试图给新经济堵漏洞、补短板、稳杠杆，增强社会公平、数据安全和产业链自主。
    如果我们对过去半年的监管新规一一逐项剖析，实际上确实存在垄断的平台巨头签排他性的协议，侵蚀了中小企业利益的情况。在金融科技领域，要有资本金的约束比例，把金融业务当成金融来监管，才可以降低金融风险，降低监管套利。外卖平台等指导意见，是在保护灵活就业人员，因为中国在聘的第三方等灵活就业人员已有数千万，这些都是新的就业模式，但是他们基本的工伤、医疗、社会福利，以及平台对他们的考核机制是否造成了过度竞争、过度内卷，都需要用政策加以规范。从2021年7月开始，国家对数据类企业境外上市，包括跨境的数据安全开启了新一轮的审查，这就是刚才讲的地缘政治已经跟过去大不一样了，在这种新的背景之下，数据安全上升到了新高度。所以把这些脉络连起来，中国新阶段的治理重点不言自明：重新平衡企业盈利和劳动者报酬在分配中的比例，督促企业承担必要的社会责任，维护数据安全和产业链自主。
    但是对大部分行业来讲，监管新规不是要把现有的商业模式推倒重来。我看到一些商界或者媒体的评论都会引用对校外教育培训行业的情形来说明，但教育培训行业的情形还是相对特殊的，对大部分行业来讲，目前监管的新框架不是要彻底推倒现有的商业模式。现在中国是要平衡增长和安全，但是在整个2035年远景目标里，成为全球的经济和创新强国依然是重要目标。在这个过程中，决策层肯定很清楚，中国比较依赖企业家精神，依赖充满活力的私营部门推动创新，维持中国的生产率增长。所以在确立这种新的监管框架的过程中，
        
    我们相信最终政策会有意识地动态调整，有破有立，试图达到平衡，避免过度地影响私营部门的信心。
    历史监管的共性与新时代特点
    这里也存在一个问题，即境外可能对中国政策框架的变化、决策模式的理解和我们不一样。现在一个新的特点是中国新的金融市场和资本流动更加国际化，这是过去五六年人民币资产国际化、开放金融市场带来的好处。所以西方投资者对中国市场的参与度越来越高。但他们似乎第一次碰到中国这种监管周期的变化，觉得政策的变化似乎缺乏可预见性。实际上，如果我们仔细研究就可以梳理出这种转变的框架，在中国很多行业都出现过监管政策变化的周期。本轮监管周期不是第一次，记得在20世纪90年代治理三角债和产能过剩时，决策层就讲过，很多官方媒体也引用过，中国很多行业“一放就乱，一乱就管，一管就死”。中国针对相关行业实施监管的变化经常出现，其背后有三大共性，以下通过总结六大行业在过去20年出现的监管周期变化，来揭示这三大共性。
    第一个共性，先发展后监管。
    过去有些监管相对比较宽松、比较温和，但是行业又处于野蛮生长阶段，这和中国特定发展阶段的背景相关。比如，2006-2008年针对采矿业、钢铁业等的监管是要克制产能过剩；2008-2010年针对奶粉行业的食品安全监管；2013-2015年针对高端餐饮和酒类的消费监管；2016年和2017年主要针对资本流出、金融控股大鳄的监管；2018年对整个游戏行业、对医药行业集采的措施，也有很多监管变化。这些都显示了在新兴行业发展的初期阶段，监管通常都是比较滞后的。地方政府保增长的心态、商业机会，以及政府对创新的宽容，这些因素交织起来，导致监管初期都非常宽松。直到行业经历了长达5年甚至更长的野蛮生长，特定的社会问题就会慢慢发酵出来。比如，过去金融风险很高，在经过几年发展后，监管层开始意识到这一新兴行业的问题，政策监管就快速转向，调动各种行政资源对该行业全面加强监管。这是第一个共性，先发展后监管。
    第二个共性，监管周期的收紧有迹可循。
    在早期预警中包含了如下一些信息：下一步要不要出新规的讨论意见或起草意见，官方最后是否出台这个意见稿，并开始实施，最终阶段官方还会释放出一个政策效果，即已经达成的信号。所以监管存在一个完整的周期。
    具体来讲，早期预警可能就包含我刚才提到的在野蛮生长了5年之后，金融风险行业出现了一些相关联的明显恶化的金融风险指标，这个预警过程通常持续一两年。比如在2020年年底开启的对科技巨头反垄断之前，社会上对平台企业二选一的争议已经持续了好几年。又比如对于灵活就业人士的福利、工伤、保障政策也引发了一两年的讨论。
    在社交媒体上我们可以看到2016年、2017年开始的金融清理攻坚战，以及同时期的供给侧去产能的攻坚战，这两者的共同背景是金融风险指标的大幅度恶化。比如，2015年、2016年宏观杠杆率大幅飙升，PPI（生产价格指数）工业品价格连续数年处于通缩，这些都带来债务风险，不得不防。在这里我们可以看到监管周期的大幕逐渐开启。一般决策层先审议相关的草案或者发布征求意见稿，最终的实施方案通常在半年或一年后对外正式发布。
    再比如，最近很多人在问，为什么数据类企业突然不能像过去一样自由、便利、快速地去境外上市了？怎么突然有一个新规要求审批了呢？了解中国整个监管框架变化的人就会发现，针对这些企业的证券市场新的监管意见，在2020年11月就已经经过相关部门的审议，当时通过的是大纲，而2021年7月初才对外发布具体的意见，这与正常的监管框架的转变程序、时间长度都比较吻合。当然，在发布大纲指引之后，各个部门还会陆续推出更加具体的实施细则。这是第二个共性。
    第三个共性，在监管落实的过程中，可能会看到市场与政府的一些积极互动，有时需要灵活调整步伐，才能有利于新监管框架的顺利实施。
    对市场来讲，在政府开展新的监管措施、调整过去的监管环境之后，市场和企业可能需要一两年的时间逐步学习，适应新的监管框架，理解政策意图，规范商业模式。如果在这一两年内政策与市场的良性互动发展比较顺利，监管措施的效果就比较好，可能决策者会适时宣布主要调控取得了较大的成果。比如2021年3月的“两会”，决策层就表示，包括“去产能”“降杠杆”在内的金融清理等三大攻坚战的主要目标已经如期完成，这就显示了市场和政府之间的良性互动。
    在监管框架转变的过程中，也不排除一些部门层层加码，政策调整偏离了方向，这样就会对企业信心产生影响，进而影响到经济和就业。一般在这个时候，决策层也会适时微调步伐，同时以更加市场化、法治化的方式有序地推进市场的变化。我们也看到过相关的案例，比如供给侧改革去产能，当时有的地方一刀切，之后发现了问题，也采取了更好的市场化方式。再比如2020年年底宣布的碳中和、碳达峰，2021年年初有很多北方省份包括南方一些缺电的省份采取了运动式的手法“关停并转”一些产能，反而造成上游产品的价格大涨。
    当然，也存在极少数的情况，政策收紧力度过大，再突然附加一个外部冲击，比如2018年贸易摩擦升级，境外出现经济危机，外需衰退，等等，都可能对中国私营部门的信心造成较大的打击。但是有破有立，大的监管框架不会变，我们会看到决策层通过降税费、加大融资和财政的支持，以及深化其他行业的改革开放等手段，对另一些经济重点领域增加支持，来对冲经济下行的风险。这是我们从过去历轮监管周期中总结出的几个方向。
    这里需要补充一点，虽然这次监管框架的变化具有以上三大共性，但是也有很多新时代的特点，最主要的就是伴随经济治理大方向的转变，现在监管框架转向实现社会公平、产业自主和数据安全，持续的时间也不是半年或一年，而是长期框架的转变，对经济、对资本市场的影响也就更为深远。总的来讲，容易导致社会收入差距拉大、环境污染加大、威胁数据安全的一些商业模式，今后几年会受到进一步监管的约束，比如对大数据、科技企业、平台经济以及对房地产的管理，看起来会继续强化；相反，跟国家战略方向比较一致的行业，比如在硬件科技行业实现自主化，在网络安全行业进行更多的投资，在创新医药行业继续支持生物科技和生物医药，在国产大众消费品品牌上持续投入，在教育层面的职业培训上提供支持，以及在新能源的产业链发展上，都仍然有望在新的监管框架之下获得政府的支持。
    全球资本在中国市场配置的转变
    坦率来讲，很多境外投资者对中国这一轮政策转变的框架、周期的长度和最终的目标在短期上是没有完全理解的，他们认为政策造成了不确定性，所以短期内可能会压制其对中国市场的估值。
    但从长线来讲，经济结构的演变对投资的影响可能更为深远。在共同富裕的新的发展阶段，刚才提到诸多的治理新举措，最终可能会使劳动力报酬占中国GDP的比例逐渐攀升。也就是说，在整个蛋糕的分配中，劳动者占的比例会更高，这当然有利于中等收入群体的扩大，有利于长线推动消费这个所谓经济增长的“压舱石”，特别是面向大众群体的消费、服务行业将进一步规模化、规范化。
    在资本市场方面，我们能看到一个特点，之前我讲到MSCI中国指数，是衡量中国配置的一个最重要的国际指数，它可能会面临巨大的重新配置。2021年年初，中国互联网占整个指数的一半，我们觉得未来这个比例会大幅下降，它会和中国整个经济结构更匹配。而在经济结构里我们可以看到，像高端制造业升级、可再生能源的产业链、半导体战略的硬件科技自主化，以及整体的大众消费品牌，这些产业的比例现在还是偏低，它们的比例应该有望大幅度提升。在目前的MSCI中国指数里，互联网占50%，而世界上另外一个互联网经济很发达的国家美国，也有一个衡量整个上市公司的指数，那就是美国标普500指数。在该指数中，互联网的权重不到15%，可见中国的这个比例显然过高了。
    因此，从行业来讲，之后会出现全球配置中国、投资中国的整体重置。在这个过程中，我觉得中国自己也应该把握好节奏，协调政策，避免重新超调，一旦超调影响企业的信心、外商投资的信心，就会给中国的内生增长动力，包括外部融资带来风险。这就要求监管层首先要在加强监管和呵护市场信心之间取得平衡，并且在具体实施过程中不要层层加码、过度监管，损害企业的创新动力和信心。其次，政策在实施过程中要加强沟通、引导，跟市场对话，比如通过国务院的新闻发布会，及时回应企业和市场关注的热点。而且出台的多轮政策要更加讲求协同性，这样可以避免全球投资者因信心和文化造成的壁垒误读中国政策，从而影响全球对中国的信心。
    我为什么总讲信心，总讲全球资本对中国的信心，因为现在中国面临着人口老龄化加剧，这就意味着经济增长将越来越依赖创新，而创新的一个重要源泉就是中国私营企业保持的企业家精神，他们对创新的投入是否有信心极为重要。同时，人口的快速老龄化会造成储蓄率明显下降。储蓄率下降的大背景下，中国会越来越需要国际资本。过去老百姓把钱存在银行，银行拿这个钱给国内的企业融资，自给自足；现在储蓄率不断下降，90后、00后不存钱了，中国会从资本的输出国逐渐变为吸收资本的输入国，在这个过程中稳住全球资本的信心，持续吸引外资，才能使中国迈向高收入经济体，提升生产率，因此信心是重要的助力因素。
    在这一轮监管框架的变化中，我们也看到国家正在逐步提供更清晰的信号和指引。比如，2021年7月，在全国“专精特新”中小企业高峰论坛上，决策层已经开始说在新的发展阶段，中国统筹发展和安全之间的关系，目的是保护公平竞争，促进资本市场有序发展，保护消费者利益。再比如，在出台教培行业新规之后，资本市场出现了一定的波动，相关部门就与市场参与者进行了及时的交流沟通。又比如，前面提到的地方政府的新闻发布会，在关于共同富裕的行动纲领中进一步阐明了共同富裕不等同于追求同等富裕，政府仍将追求效率和公平的平衡。这些都是非常清晰、有利的信号。
    下一步就要看到底有哪些迹象会显示本轮监管周期基本尘埃落定。大家知道在新的监管框架下，只要沿着这个规则发展，就要关注三大信号：一是对数据企业开展的新一轮数据治理审查，什么时候完成；二是完成审查之后，企业是否可以赴境外上市，是否对此有一个比较明晰的制度；三是关于现在互联网巨头平台企业，关于外包员工、第三方员工的福利，具体怎么做，反垄断将出台哪些具体解决方案，这些要更清晰化。
    这三方面的举措现在还没有结束，还需要一段时间才可能明朗，但是我觉得2021年8月中央政府发布的2021-2025年有关监管和立法规划还是非常积极地释放出一些信号。我们希望将来新的监管出台要更协调，更讲究部门的协同，
        
    同时要与立法的节奏匹配。在这个过程中，要更讲究对政策咨询、公共意见的收集，要释放出更多的信号。过去几十年我们的监管确实存在一些波动的周期，现在我们想改变过去先发展、后治理的路径，对新兴行业增强一些前瞻式的监管，并且在这个过程中提供相对长一点的过渡期，让市场和企业有充足的时间进行调整，包括加强统筹规划，最大化协同效应，这些都是我们的决策层已经释放出来的积极信号。
    未来中国的投资机遇
    这一轮中国经济出现的新的监管框架，对全球投资者意味着什么？总的来说，下一步投资中国还是充满了机遇。我总结了中国要应对的“三D挑战”——人口老龄化（demographics）、逆全球化（deglobalization）、碳中和（decarbonization）。这些都需要新的投资周期和机遇。
    随着人口老龄化，经济增长中来自人口、劳动力的贡献就会越来越小，如果还想实现到2035年中国人均GDP比现在翻一番、达到中等发达国家的水平，比如人均收入要达到2万美元（这是正常的中等发达国家的人均收入水平，类似于希腊、葡萄牙等国）的目标，那么在这个过程中，中国每年要保持4%~5%的GDP增速。让如此老龄化的经济还要保持这个增速，就要靠提升全要素生产率。
    要实现这个目标，我认为政府需要几大抓手。一是进一步推进城市化。这里讲的城市化是城市化2.0。这个2.0是什么意思？主要不再是过去撒胡椒粉式的小城市化，而是考虑在五大都市圈实现城市群的一体化。比如，以上海为龙头实现三省一市一体化。特别是要打破户籍制度的壁垒，实现养老、医保、公共福利的互认，使人员、资本的流动更自由，在整个公共设施包括基建在内的互联互通方面做出进一步的跃迁。又比如在“十四五”规划里，中国在高铁方面投资的主要目标不再是“五纵五横”，那些基本上修完了，下一步要在五大都市圈实现大城市和周边卫星城之间快速通勤的高铁，从现在的3000公里提高到6000公里。在城市化的过程中要辅以改革，过去大城市有大城市病，还有各种各样的制约，以后都要进行相应的政策倾斜和改革。
    二是人口老龄化带来的资金问题。中国会逐渐出现不能自给自足，会从一个资本的输出国慢慢变成需要资本流入的国家，这对中国是一个挑战也是一个机遇。全球现在资金充裕，特别是在发达国家，包括美联储在内的中央银行，刺激政策易放难收，全球利率不断走低，各类投资者都在寻找回报。在这个背景下，中国只要让监管更透明、更具可预见性，维护好全球投资者的信心，想进来的资金还是很多的。根据我们的估算，如果资本市场（包括债券、股市、外汇）按照目前监管层推出的改革方案推行下去，未来中国能吸引2000亿美元的流入，不管是发国债做国内的基建投资，弥补赤字，还是高科技企业需要融资、首次公开募股，这2000亿美元都可以助力中国经济增长。这就是人民币的国际化。
    在这个大背景下，有城市化，有人民币国际化，再加上中国比较看好的还是消费，我们估算了一下，大概到2030年，随着各种监管的新框架推进落实，实际上要重新平衡资本和劳动者在经济蛋糕分配中的比例，劳动者的报酬所占的比例有望上升。这个过程对消费最有利，整体的消费市场到2030年有望接近13万亿美元，和今天的美国市场差不多。
    三是行业性的机会也更明确。有很多行业面临萎缩，这个赛道会越走越窄，比如我们在赛道上会看到一些已经非常成熟的家电、房地产行业。但是也有一些行业会处于变轨之中，虽然现在觉得这些行业的渗透率到顶了，但是通过叠加技术的变化又充满了新的可能性，比如汽车行业变成了电动汽车行业之后，智能汽车、自动驾驶就和传统的汽车行业完全不一样。
    最后一些行业是我们最看好的新兴行业，新兴行业中有很多与中国人口结构、消费结构有关，包括情感的陪伴、老人的照护，以及保险、职业培训的教育，这些都与中国人口结构的变化密切相关。现在大家比较重视的投资赛道是针对30岁以下年轻人的，比如经常出现的娱乐、游戏，以及完全针对年轻人的层出不穷的网红式的消费体验。但是我们需要强调的是，35岁以下的人口数量在未来10年会急剧缩减，差不多会缩减6500万人左右，即整个35岁以下缩减的人口会相当于今天英国的人口。同样想提升的是55岁以上的相对中老龄人群，这一群体是“前浪”，“前浪”的人口数量在未来10年将增加1.25亿，相当于增加了整个今天日本的人口。而且从资产、收入、整个消费实力上也是“前浪”更强一点，相反“后浪”即35岁以下人口面临的则是人口数量的萎缩及其整个消费资金占比的萎缩。现在大家比较看好的层出不穷的热点、网红赛道，未来将越走越窄，这是我对投资一些简单的理解。