张杰：两种金融学的“鸿沟”

    一、新古典金融学的假设
    任何学科或者理论每前进一步，分歧与争论便如影相随。金融学的发展也不例外。起初，和其他经济学分支一样，在十分严格的假定条件下，金融学形成了相当“超脱”且简捷明了的逻辑框架。由于不存在交易成本，金融市场可以无摩擦运行，参与金融交易过程的当事人的行为差异以及金融体系结构也就显得无足轻重。显而易见，对于新古典金融学而言，金融市场的完全性和金融资产价格“出清”市场的能力就成为其全部问题的核心。这意味着，只要市场交易完全自由以及价格具有充分伸缩性，就能保证金融交易的有效，金融资源就会跟随人们的理性金融行为流向最有效率的方向。
    实际上，新古典金融学从一开始就隐含着两个关键假设。一方面，参与市场交易的无成本，使得金融市场参与者人数众多，从而保证了金融交易的连续性和市场竞争的充分性。交易成本为零为市场均衡价格发现和调整过程的“瓦尔拉斯搜寻”及其“思想实验”提供了条件，一个市场上的超额金融需求必然对应于另一个市场上的超额金融供给，前者的高定价和后者的低定价在随后的搜寻过程中将趋于一个均衡价格。既然参与市场的交易者足够众多，也就意味着谁都不可能拥有交易价格的独立定价权利 ;不仅如此，每一个金融市场的进入者都会面临一个原本“内生”于自身交易行为的“外生”价格，它会引导人们快捷有效地达成每笔金融交易。
    另一方面，所有进入市场交易的金融工具要么都是同质的，要么具有充分多样性。由于不存在信息问题，因此每一种金融工具都没有什么私人信息或者“秘密”可言，既然如此，它们的风险收益结构就会自然趋同。在这种情况下，任何几种金融工具间的交易以及作为其结果的金融资产组合一定具有相同的效用。一旦省去了金融资产选择的“麻烦”或者成本，则意味上会出现真正的自由交易和金融资产的自由组合。即便金融工具不具备同质性，只要保证其充分多样性，金融交易也会达到某种理想的状态。只要交易成本为零，人们可以随意进行金融资产组合，那么，充分多样性的金融资产之间足够高频率的交易一定会将资产间的“无数”种“差异”拼接得“严丝合缝”。也就是说，金融资产间的“特殊性”最终会整合为“一般性”，结果，每一种金融资产的风险收益结构将实现完全组合，特别是风险会被完全抵消。在这一刻，非同质性的金融资产也就转化为同质性的了。
    二、制度金融学境界:“风雨之后见彩虹”
    可是，在制度金融学的视野中，以上假设情形并不存在。由于现实的金融交易需要支付成本，因此参与金融市场交易的人数就没有新古典金融学想象的那样众多，金融工具也就不会达到充分多样的程度。如果进一步考虑到现实金融世界中普遍存在的一些人为设置的障碍 ( 如金融机构和金融工具的准入限制等 )，则金融交易的连续性和金融工具之间风险收益的完全组合就成为一种难以企及的境界。在现实金融世界中，已经进入市场或者依赖其他便利条件可以轻易进入市场的当事人总会萌生某种念头，那就是想方设法阻挠更多的交易者或者金融工具进入市场，以便通过控制竞争水平将更多的交易剩余“据为己有”。更多的交易主体和金融工具被拒之门外，这对社会而言则意味着巨大的金融福利损失。
    问题在于，社会总归具有增进金融福利的内在需求，因此以下情形就注定成为现实金融世界运行的常态，即在市场之外的当事人寻求进入市场的行为与市场之内的当事人阻挠外部当事人进入市场的行为之间发生着持续的冲突。从短期看，冲突的结果充满着不确定性，市场门槛或许更高、或许更低，某一时点市场门槛的高低取决于市场内外力量的对比。不过，从长期看，市场进入的门槛将朝着更低的方向发展，更多的市场主体和金融工具会陆续进入市场。随着进入市场的交易者和金融产品的增多，金融交易的规模和频率迅速增大，交易的连续性逐渐显现 ; 参与交易剩余分割的当事人固然增加了，但可供分割的交易剩余则有了更大规模的增加。从总体上讲，每一个交易者的福利还是得到了改善。
    无疑地，在制度金融学看来，被新古典金融学作为既定前提的同质性以及充分多样性就不是自然而然的“外生”存在，而是基于一系列金融交易和金融制度变迁可能达到的“内生”结果。同质性与多样性不是金融交易方程的一个瞬间 ( 静态) 解，而是经过金融交易过程错综复杂甚或“你死我活”的利益冲突最终打造而成的长期 ( 动态) 解。交易成本为零的金融境界并非上帝的天然“恩赐”，而是人们意在增加金融交易剩余从而投身金融制度创新过程的结果，这就是全部问题的要害所在。
    更具体地说，透过制度金融学的视界，在新古典金融学那里瞬间达成的均衡则需要经历一个曲折漫长的过程，即便如此，最终的均衡结果仍然是不确定的。并且，这一过程的曲直长短取决于特定的金融制度结构以及人们出于节约金融交易成本和增进金融资源配置绩效的制度努力。新古典金融学认为，对于参与金融交易的任何一对当事人，只要目光相触便可达成交易，因为彼此对金融需求的领悟与表达迅如闪电。基于此，各自金融需求的满足便在眨眼之间，根本不需要支付任何搜寻、判断和签约成本。但在现实金融世界中，人们相互之间对于合适交易对象的搜寻以及金融需求的表达都需要支付时间成本。在很多情况下，即便成本已经付出，但理想的交易对象总是无法找到。金融制度的重要性便在人们孜孜搜寻理想交易对象的无奈与挣扎中凸显出来。从某种意义上讲，一种金融制度框架得以建立的逻辑起点就是人们寻求合适交易对象的具体行为。当然，有时，一种金融制度可以帮助人们缩短搜寻时间进而促成金融交易的尽快达成 ;有时，一种金融制度则会延滞乃至割裂金融交易达成的过程。如果人们的搜寻困境和交易障碍是因为某种金融制度层面的缺陷所致，则提高金融交易效率的唯一选择就是改变现有的金融制度结构。
    制度金融学对金融均衡“过程”的强调还另有一番深意。历史地看，当人类直接用手捕获猎物充当食物时，那不是文明 ; 只有人类凭借自己制造的工具间接获取猎物时，才算是文明。那个被称作“间接物”的工具之所以能够充当人类文明的最初载体，则是因为在它上面凝结和镌刻着人类理性及其“制度设计”的印记。同样的逻辑，当人们用一种物品直接交换另一种物品时，我们不能将此种情形称为“经济文明”，更谈不上市场经济。饶有意味的是，新古典经济学从一开始恰好建立在这种缺乏经济文明内涵的既定基础之上。经济过程是孕育经济文明的基本条件，抽象掉这一过程就意味着挤掉了经济文明成长繁衍的起码空间。由此看来，新古典经济学是抽掉了经济文明内涵或者精髓的经济学。一旦失去经济文明的涵养，再深奥繁复的经济学范式都会变成一具具在精致外壳掩饰之下的理论“僵尸”。重要的是，只有在交易双方借助货币这一“间接物”完成最后的交换时，经济文明才会初露曙光。面对货币这一“间接物”，人们首先感到的或许是一种刚刚挣脱物物交换束缚的自由、轻快抑或“放浪”，而当利益主体陆续沿着货币制度铺就的台阶攀上一个更高层次的经济交易舞台时，紧接而来的却是更为严格的制度约束以及与此相伴随的全新经济金融交易景象。
    （节选自《IMI所长张杰：两种金融学的“鸿沟”》，原文载于IMI财经观察微信公众号）