中国家族企业家族所有权配置效应研究

    摘要：本文研究中国家族企业家族所有权的配置效应，从家族整体、家族成员个体以及两者之间关系的视角研究家族所有权的配置方式对公司业绩的影响。研究发现，我国家族企业中家族持股会显著影响公司业绩，家族利益与公司业绩正相关；但是，家族所有权在家族成员之间的配置集中度与公司业绩呈U型关系，且单人持股家族企业比多人持股家族企业的业绩更好。最后，本文还检验了家族企业传承过程中以家族亲缘关系为基础的家族冲突对家族所有权配置效应的影响，发现传承冲突越高的家族企业业绩越差、家族所有权配置效应被削弱。本文的研究结果表明，我国家族企业需要在家族整体和家族成员个体层面同时合理配置家族所有权，以避免家族内部冲突对企业的不良影响。
    关键词：家族企业/所有权结构/公司业绩/家族传承
    作者简介：吕长江，复旦大学管理学院，电子信箱：cjlu＠fudan.edu.cn； 刘白璐，复旦大学管理学院博士研究生，电子信箱：bailuliu13＠fudan.edu.cn，200433。
    基金项目：本文得到国家自然科学基金项目(71372118)的资助。
    一、引言
    曾被全国工商联评选为“全国民营企业50强”的中大集团在2011年资金链断裂陷入困境，集团主要创始人徐中大和徐连宽两兄弟对控制权和利益的争夺一触即发，集团濒临崩溃。①早在1994年，类似的情况也发生在华人企业杨协成，并最终导致企业走向解体；然而，李锦记的家族控制人通过收购其他家族成员股份实现了股权和控制权的集中，有效避免了家族内部矛盾冲突对企业的不良影响。②这些案例都强调了家族所有权配置方式的重要性。
    根据《2014年中国现代家族企业调查报告》③，截至2014年7月31日，在A股上市的1485家民营公司中家族企业为747家。家族企业已经成为资本市场重要成员之一，在市场经济活动中扮演重要角色。已有关于家族企业的研究文献普遍将家族视为“同质的”家族成员集合，以家族整体作为研究对象，忽视家族成员之间的冲突和矛盾。在家族所有权配置角度，我国家族企业同时存在单个家族成员独立持股和多家族成员共同持股两大类方式，但我们还不了解家族所有权不同配置方式及其影响，我国家族企业中家族所有权的配置方式有何特点?不同的家族所有权配置方式是否会影响企业业绩?这是本文将要讨论和解决的核心问题。
    家族股东是家族企业中显著区别于其他股东类型的特殊群体，他们既被亲缘契约天然地绑定在一起，但依然保持个体的独立，具有“对外一致、对内差异”的特征。因此，家族所有权配置效应涉及到家族整体、家族个体成员以及两者之间的关系。在家族整体所有权层面，国内外已有不少相关的研究文献，但尚未得到一致结论；在我国，由于法律环境制度的不完善和投资者保护力度的有限(Allen et al.，2005)以及家族控制权和现金流权的高度分离，以往研究普遍认为我国家族企业面临更严重的第二层代理问题(苏启林和朱文，2003；Ding et al.，2011)。在家族成员个体层面，国外研究发现，家族内部结构是决定家族企业业绩的重要因素之一(Bertrand et al.，2008)，且股权的分配方式会影响家族代理问题(Le Breton-Miller et al.，2011)和债务融资倾向(Schulze et al.，2003)等。国内相关文献则主要围绕家族权威展开研究(贺小刚和连燕玲，2009；贺小刚等，2011；连燕玲等，2011)，但尚未有文献独立研究家族所有权的配置效应。
    2004年正式启动的中小板市场为家族企业提供了进入资本市场的契机，因此本文以2004年以后上市的中国家族上市企业为对象，研究家族所有权的配置效应。本文的研究发现：(1)在家族整体层面，随着家族总持股的提高，企业的会计业绩(ROA)和市场价值(TQ)均显著提高；(2)在家族成员个体层面，控制了家族总持股后，家族成员持股集中度与业绩存在显著U型关系，即家族成员持股相对集中对业绩有消极影响，而持股充分集中或充分分散时对业绩有积极影响，且这个结果在控制住内生性问题后依然成立；(3)当家族传承冲突程度高时，家族企业业绩更差，家族总持股与业绩之间的正相关关系和家族持股集中度与业绩之间的U型关系均被削弱。这表明，在家族企业中，家族整体所有权及其在家族成员之间的配置方式会显著影响企业业绩。
    相比较以往文献，本文的主要贡献有三点：第一，尽管国内外学者研究了家族企业股权与业绩的关系，但大部分文献，将家族视为一个整体进行研究并以家族总持股作为研究对象(Chrisman et al.，2004；贺小刚和连燕玲，2009)，忽视家族内部个体成员的偏好差异(Bertrand et al.，2008)。本文从家族基本组成部分“家族成员”入手，以家族成员间的持股差异为研究对象，揭开家族持股的黑箱，为我国家族企业如何有效配置家族股份提供理论解释和经验证据。第二，以契约关系为基础的股东关系会对股东之间的地位、利益格局和势力冲突产生深远影响(魏明海等，2011)。家族股东作为一类股东关系明确且可变性低的股东群体，为研究控制股东关系的情况下所有权配置效应提供了很好的研究素材和机会。最后，本文选择家族企业必将经历的“企业传承”这一特定环境，将以亲缘关系为基础的家族冲突具体化，丰富了关于家族冲突的研究文献。
    本文研究结论与贺小刚等(2011)相关但也存在不同。贺小刚等(2011)发现，过度集中所有权和管理权于极个别家族成员将产生一系列问题，而将其平均地配置给所有家族成员，家族内部的冲突和代理问题也将随之增加；因此，家族成员内部权力集中度与企业绩效存在一种倒U型关系。然而，本文实证研究发现家族所有权配置集中度与企业绩效之间为U型关系，且单人持股家族企业的业绩都显著好于多人持股家族企业。我们认为造成研究结果差异的主要原因有以下几点：首先，文章的研究重点不同。贺小刚等(2011)无法将所有权配置效应与管理权配置效应有效区别。在我国家族企业中，家族作为大股东和实际控制人在企业中有足够的影响力，能够向公司直接委派管理人员，从而影响管理权的配置形式及其效应。因此，我们有必要特别以家族所有权配置效应为研究对象。其次，文章的研究样本不同。贺小刚等(2011)研究样本为2002-2005年期间所有上市家族企业，本文研究样本为2004年以后上市的家族企业且样本区间为2004-2012年，研究结论更具时效性与代表性。
    文章后面的结构安排如下：第二部分为理论分析和假设提出，第三部分为研究设计与样本，第四部分为实证结果，第五部分为结论。
    

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