加强金融市场的宏观审慎监管

    2008年金融危机给全球经济造成重创。如何保障金融市场稳定性，防范危机再次发生成为全球学者的研究重点。法国《回声报》于11月24日刊登了对法国经济学家、巴黎第十大学荣誉教授米歇尔·阿格里艾塔（Michel Aglietta）的专访。阿格里艾塔表示，目前人们的投资热情过高，股票价值被高估，可能会造成杠杆率上升、对实体经济投资减少等后果，并对金融机构健康发展带来不利影响。本报记者就此问题采访了有关专家学者。
    谨慎对待股市上涨
    近期欧美股市普遍处于上涨状态，越来越多的资金流入证券市场。但阿格里艾塔表示，即便目前全球经济增长态势较好，人们对股市的估值也过高了。利用席勒市盈率（Shiller PE Ratio）可以看出这一点。席勒市盈率，是由美国耶鲁大学经济学教授罗伯特·席勒（Robert J.Shiller）提出的，它的计算方法是把经通胀调整的股价除以过去10年的实际平均盈利。相较于仅用过去1年盈利计算出来的市盈率，席勒市盈率更为客观，可以消除经济周期等因素对盈利的波动性影响。以美国股市为例，在历史上，美股的席勒市盈率只有两次超越了当前水平，即1929—1933年经济危机发生之前和2000年前后“互联网泡沫”破裂之前。由此可见，当前情况应被谨慎对待。
    阿格里艾塔表示，目前问题在于，债券、不动产和股市等方面均存在一定泡沫，但其他领域的投资收益率又很低，这就迫使投资人不得不使用较高的债务杠杆来获取更高回报。但由于当前市场波动性较小，资产价格上涨又增加了金融机构自有资产和潜在抵押资产的价值，金融机构很可能出现“灾难短视”，忽视金融市场的脆弱性，并在处理相关问题时不够谨慎。这也是2007—2008年金融危机发生前的情况。
    他还表示，当大量资金涌入证券市场，而非实际生产活动时，不仅会降低金融市场稳定性，实体经济也会受到不利影响。用于实际生产的投资不断减少，无疑会阻碍企业研发和创新，并导致生产率增长速度放缓。例如在欧洲，从20世纪90年代初开始，生产性投资占国内生产总值的比重不断下降，金融危机发生后，这一问题变得更加严重，如今全要素生产率增长乏力已成为制约经济发展的重要因素之一。
    不平等和信贷水平互相影响
    阿格里艾塔表示，部分企业并不是通过生产活动，而是通过其他外部途径获取利润。为实现股东利益最大化，它们大量使用金融杠杆，使通货膨胀从物质财富转移到了资产。对实际生产的投资减少，造成了非常不平等的收入结构。这种社会不平等问题不仅迫使那些低收入群体要依靠借贷满足自身消费需求，而且由于难以准确把握市场需求，企业不敢进行大规模生产投资，由此形成了恶性循环。
    

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