向松祚：迪拜债务危机：全球金融危机2.0？

    迪拜债务危机震惊世界！
    尽管多国政要和金融权威人士反复发表定心讲话，宣称迪拜危机绝不会是另一次的雷曼危机，然而，全球股市和所有资产市场皆大幅下挫，风险和不确定性再次笼罩全球金融市场。
    是的，与雷曼相比，迪拜债务危机确实是小巫见大巫。不过，金融市场最大的麻烦是预期和信心的不确定性和不稳定性。我经常举一个例子，以说明人类行为规律与自然规律之基本区别：即使全球65亿人民皆希望明早太阳从西边升起，太阳也绝不会屈从人愿，将照样从东边光芒四射，然而，假若全球投资者皆预期明天股市下跌并据此采取行动（抛售），明日股市必跌无疑。
    迪拜危机最可能的后果，乃是全球投资者可能开始高度重视新型市场国家的资产泡沫风险，甚至开始大规模抛售资产、逃离新兴市场。最近一周市场趋势表明：新兴市场国家总体面临着市场价值重估之风险，股市和房地产市场可能就此进入向下调整时期。
    天下没有新鲜事。迪拜神话和拉美债务危机、1997年亚洲金融危机以及数之不尽的其他金融危机，异曲而同工：皆是大规模举借外债、扩张货币和信用、货币和信用大规模流入房地产市场和股市。泡沫不断膨胀时期，人人雀跃，皆大欢喜，资金或信用滚滚不绝，资产价格飙升一浪高过一浪，虚拟财富与日俱增。不幸的是：价格不会上天，泡沫总要破灭。一旦价格急泄，投资收益付之东流，还债资金来源枯竭，要么赖债不还，要么延期偿债或债务重组（迪拜属于后者）。
    警报其实一直在响。迪拜危机再次提醒我们：金融危机2.0随时可能发生！类似迪拜的故事有可能随时上演！因为过去一年来，全球肆意无度的货币信用扩张已经制造了新的资产泡沫。
    世界银行11月4日警告：东亚各国需要尽快遏制资产泡沫，以防止整体经济未来出现严重通货膨胀。世行认为：整个东亚地区股市和楼市的快速上涨（尤其是中国内地、香港和新加坡），正日益加剧人们对资产价格泡沫的担忧和通货膨胀预期。同一天，美联储货币政策会议公报首次谈到通胀预期，显示美联储尽管继续维持零利率政策不变，通胀预期却已经成为美联储不得不高度重视之风险。一周前（10月31日），中国人民银行形势分析报告肯定居民通胀预期持续强化，国务院常务会议亦首次强调要管理通胀预期。
    上述事实表明：东西方货币政策面临前所未有重大考验。举世遭遇之困境惊人一致。一方面全球经济复苏依然虚弱，充满不确定性，一方面资产价格泡沫来势汹汹，通胀预期持续恶化。是加息还是减息？是宽松还是收缩？举棋不定，左右为难。加息或紧缩可能让刚刚有点儿苗头的经济复苏付之东流，宽松或放任必将加剧资产价格泡沫和通胀预期，甚至有可能迅速演变成下一次金融危机。
    此种担忧绝非个人之臆想。最新一期美国《外交》杂志头版发表华盛顿彼特森国际经济研究所所长伯格斯坦的文章《美元和赤字：华盛顿如何防止危机重演？》，强烈呼吁美国政府下决心解决财政赤字、国际收支赤字和贸易赤字问题，假若美国不立即改弦易辙，现行的货币政策和财政政策必将导致金融危机迅速重演。有名的货币理论大师John B.Taylor（泰勒准则--Taylor Rule--发明人）今年五月发表重要文章《政府之政策和干预如何制造、延长和恶化了金融危机》，以详尽事实，令人信服地证明美联储之定量宽松货币政策（包括之前的持续减息）才是全球金融危机恶化之根本原因。泰勒的实证结论非常简单：美联储对金融危机的诊断错了，看错了病，吃错了药。美国和全球金融体系之根本问题是“对手风险”（Counterparty Risk），不是“流动性不足或流动性风险”（Liquidity Risk）。定量宽松货币政策解决不了对手风险或合约风险问题，反而给下一次金融危机埋下祸根。泰勒与张五常可谓英雄所见略同。去年初，张五常指出美国金融危机之病根是金融合约风险急剧放大，他发明一个新术语，叫“金融浮沙指数”，美国金融浮沙指数早达天文数字，不轰然垮台天理不容。须知张五常的金融浮沙指数与“杠杆比例”并非一回事。
    最大的麻烦当然是大宗商品价格和资产价格暴涨。今年5月，笔者曾经发表长文《全球经济分析》，开篇就明确写道：“我对当前全球经济形势（包括中国的总体经济形势），有一个最基本的判断：那就是虚拟经济和实体经济已经严重背离。虚拟经济和真实经济（实体经济）之背离，是过去四十年（1971年布雷顿森林体系崩溃、浮动汇率泛滥以来）人类经济体系最重大的特征。2008年全球金融危机爆发之后，各国近乎疯狂的财政刺激和货币信用扩张政策，再一次造成虚拟经济和真实经济之严重背离，虚拟经济泡沫已经非常严重。”全球大宗商品价格最低涨幅也超过50%。从年初算起，石油价格涨幅超过120%，黄金、白银、铜、玉米等价格涨幅均创同期历史之最。
    我国虚拟经济泡沫早已进入“非理性繁荣”，世行之警告绝非空穴来风。以房地产市场为例，资产泡沫膨胀之快令人瞠目结舌。深圳是新一轮房地产泡沫的领跑者。今年9月底，深圳新房成交均价达到创纪录的20940元/平方米，较深圳官方公布的2月份10770元/平方米之低点，上涨94％，7个月内房价几近翻番。北京、上海、南宁、长春等一些大中城市不甘落后，房价同样连创新高。人大财经委主要领导带队全国调研，结论是中国一线城市房地产泡沫问题相当严重。股市自然不甘落后，今年主板市场涨幅超过70%，创业板之疯狂爆炒“当今世界殊”。
    这一切如何成为可能？市场人士无人不晓，那就是信贷资金之疯狂扩张，且85%以上的信用资金流入政府项目、国有垄断企业、房地产行业、地方政府融资平台和股票市场。尤其是许多国有大企业下属的地产公司，凭借廉价的信贷资金，不计成本狂热购地，不断推高地价和房价，凭空制造了新一轮房地产的惊天泡沫。泡沫总会破灭，不以人的意志为转移。货币和信用之扩张，总是伴随着资产价格泡沫、通货膨胀、金融危机和经济剧烈波动，此乃经济学长期实证研究之基本结论。当然，不用什么复杂的经济分析，举世大规模财政扩张和信用扩张，滔滔不绝的货币信用洪水，不断地注入小小寰球，后果将会如何，普通老百姓都十分清楚。
    即使未来侥幸不出现资产泡沫破灭之金融海啸（可能性极小），无所顾忌的货币信用扩张其实总会创造严重的经济和社会问题，那就是经济结构失衡和收入分配失衡必将进一步恶化。人类经济体系演变到今天，尤其是人类货币信用体系演变到今天，成就了一个异常奇怪的经济金融货币体系，那就是三个“两极分化”相互加强的货币、金融和经济体系。第一是“货币信用分配的两极分化”。从全球看，货币信用主要集中于少数发达国家，尤其是美国可以无限度创造货币信用来分配（或掠夺）全球资源和财富；从各国看，货币信用主要集中于少数大企业和富裕阶层，中小企业和普罗大众极难获得信用。第二是“真实收入分配的两极分化”。第三是“真实经济和虚拟经济的两极分化”。
    “货币信用分配的两极分化”制造和加剧“真实收入分配的两极分化”，制造和加剧“真实经济和虚拟经济的严重背离和两极分化”，三者互为循环，彼此加强。易言之，少数富裕阶层人士、大金融机构、大企业获得信贷资源的绝大部分，他们决定了投机性需求和虚拟经济；占人口95%的低收入阶层或普罗大众极难获得信用，但实体经济之需求却主要由他们决定。货币信用扩张和财政赤字扩张启动的不是真实需求，而是投机性需求，全球如是，各国大体亦如是。“三位一体”的两极分化体系乃是当今整个人类货币、金融和经济体系最根本的制度缺陷，是金融危机频繁爆发的根本原因，是财政赤字扩张和货币信用扩张无法迅速启动实体经济复苏的终极原因。