施东辉：宏观经济学的金融革新

    对中国的启示
    回到中国，如果以2008年作为分界线，前十年的中国经济依靠人口红利和全球化红利取得了高速增长，而后十年则开启了一轮新的金融周期，通过信用扩张和资产价格上涨延长了经济增长的进程。随着实体经济杠杆率的居高不下，中国的金融周期正处在拐点期，防范和化解金融风险已成为当前中国经济的首要任务。从宏观金融研究的框架来看，防控金融风险的关键在于政策层面的有效组合和相机实施。
    一是保持金融去杠杆和实体去杠杆之间的适度平衡。金融杠杆和实体杠杆相互依存，是一枚硬币的两面。当前金融去杠杆的政策集中在同业、理财、表外三个重点领域，而实体去杠杆的重点则聚焦于地方债务、居民部门的房贷杠杆和国企债转股三个方面。在金融去杠杆的过程中，要高度重视对资产价格，特别是房地产价格的冲击力度，警惕因房地产价格和房地产投资大幅调整引发居民部门和地方政府资产负债表的恶化，进而引发金融加速器效应带来经济增速的超预期下降。
    二是保持货币政策和宏观审慎政策之间的灵活组合。党的十九大报告明确要求，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。这是反思全球金融危机教训并结合我国国情的重要部署。在宏观审慎监管趋严和信贷增速受控的背景下，应坚持稳健中性的货币政策，同时密切关注资产价格变动对经济的影响作用，实施稳定总需求的“逆风而动”的调控原则，阶段性微调货币政策和宏观审慎政策的力度。
    三是保持本国金融政策与国际金融环境的有效协调。当前，中国处于金融周期的峰顶位置，欧美则分别处于金融周期的上行期和扩张期，主要发达经济体货币政策正常化的进程给我国货币政策的独立性带来一定挑战。在被动收缩货币政策的压力下，应合理安排金融开放顺序，将资本账户管制与宏观经济政策、宏观审慎监管组合起来，构成有效应对国际金融环境变化的工具箱。
        (作者单位：上交所资本市场研究所；本文仅代表作者个人观点）

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