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易宪容:人民币汇率是贬值还是升值?

http://www.newdu.com 2018/3/9 爱思想 易宪容 参加讨论

    在年初我就撰文指出,2014年对中国经济影响最大变数之一,就是人民币是否会贬值?当时国内外市场不以为然。但是,在今年1月中美元兑换人民币汇价达到6.0406之后,突然逆转,短期内贬值到了6.225 ,贬幅达3%。这是自2005年7月汇改以来,人民币贬值最大最快的一段时间。人民币突然快速贬值,打破了人民币长期单边升值的市场预期,挤出了涌入的国际热钱,遏制利用人民币单边升值的套利行为。
    但当人民币汇率经过了几个星期大幅震荡,基本上趋稳在6.2左右的水平后,不少国际市场的投资机构又开始做多人民币汇率。他们普遍认为,在短期盘整之后,人民币贬值周期即将结束,人民币汇率将会重拾单边升轨。比如,路透社对30家机构进行的调查显示,这些机构普遍预测,二季度人民币汇率将恢复升值,6月底时汇率有可能走强升至6.13元;三季度末汇率有望回到年初6.05元的水平;到2015年一季度末,有望较目前升值3.5%至6元关口甚至更高。
    人民币重拾升轨,就在于中国经济的基本面会在第二季度开始全面好转。比如增长下行的经济在政府政策支持下很快就会扭转、市场潜力巨大、国内出口增长向好、外贸顺差增长持续等。不过,仅仅是基本面的因素,是无法确定人民币汇率未来走势的。因为,就目前的情况来看,不仅在于人民币汇率的市场化程度低,而且更在于汇率作为一国货币的外在价值,其决定价格的因素既是多方面的,也是一国对另一国利益关系的重大调整。也就是说,人民币汇率仍然是央行主导下的价格,人民币贬值或升值并非是取决于市场的基本因素的变化,而是中国央行会根据实际市场变化及相应的利益关系,引导人民币汇率形成机制市场化改革的顺利进行,并以此实现国家利益最大化。
    因为,从2005年汇改之后,人民币对美元汇率的单边升值已经达到32%以上了。人民币汇率长期的单边升值,不仅使得人民币汇率价格机制的改革严重滞后、市场价格机制严重扭曲,而且由此引发一系列严重的经济问题。比如,大量热钱涌入中国,推高中国市场的资产价格和吹大房地产市场泡沫;导致中国经济的房地产化越来越严重,及不少行业的产能严重过剩;金融市场风险更为聚集及快速增加;国际市场投资者利用人民币套利严重等。所以,十八届三中全会之后,人民币汇率形成机制的市场化改革,成了当前中国金融改革最为重要之任务。人民币汇率形成机制的市场化改革,首先就得打破长期以来人民币汇率单边升值的态势,就得改变这种态势下的利益格局。
    可以说,近两个月来国内央行主导的人民币汇率贬值,并非仅仅是阻击国际热钱流入,也不是仅仅打击利用人民币汇率的套利行为,及改变市场人民币单边升值预期,而是要保证人民币汇率形成机制市场化改革,能够顺利进行。作为一个从计划经济向市场经济转型的汇率制度,作为一个长期由政府管制下的汇率制度,人民币汇率形成机制市场化改革是无法一蹴而就,而是一个长期的过程。因此,最近国际机构预测人民币汇率重拾入升轨,是与央行的改革目标背道而驰的。
    还有,在当前以信用货币美元为主导的国际货币体系下、在货币汇率衍生工具十分盛行的情况下、在人民币不可自由兑换的条件下,决定一国货币的汇率变化因素更多、更为复杂,更无法通过市场的基本面来形成人民币汇率的均衡价格。特别是,如果汇率变化涉及到国家之间的利益关系调整时,人民币汇率更是无法完全通过市场的方式,来确立人民币汇率的均衡价格。在这种情况下,央行更多地会站国家利益角度来主导人民币汇率价格的变化。
    更为重要的是,如果人民币长期单边升值所引发的严重经济问题没有化解,就让人民币重拾升轨,可能对中国经济会伤害更大。比如,一是十八届三中全会所提出的人民币汇率形成机制市场化改革,就可能突然中断。因为,如果人民币汇率的价格只是单边升值而不是上下波动,它是无法根据实体经济需要,形成有效的市场供求关系的。特别是人民币汇率仅是投资者套利工具时,人民币汇率价格机制的扭曲也是必然。二是可能如2013年那样,让国际热钱大量地涌入中国市场,从而让正在进行周期性调整的房地产市场突然中断,让中国的房地产泡沫继续吹大,金融市场的系统性风险及区域性风险进一步增加。三是相当不利于中国产业结构调整,及过剩产能问题的解决。当大量国际热钱重新涌入中国房地产市场后,中国经济的房地产化问题会进一步恶化,一些正在调整的过剩产能又会死灰复燃。四是会增加中国出口企业负担及严重阻碍人民币国际化进程等。
    在这种情况下,中国央行会站在国家利益角度来主导人民币汇率价格的变化,以此保证人民币汇率形成机制市场化改革得以顺利进行,并让中国当前许多重大的经济问题得以调整与化解。可见,当前人民币汇率的贬值或升值,并不会由国际上的一些机构预测所左右,而是会根本国内外的市场经济形势,以国家利益最大化的角度,来引导人民币汇率的走向。在未来一个较长的时间里,人民币汇率的升值或贬值存在更多的不确定性。人民币汇率更主要的会上下波动而不是单边变化。
    作者是中国社会科学院金融研究所研究员

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