经济走势跟踪
Macroeconomic trend monitor
中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
2017年第48期(总第1753期)2017年7月14日(星期五)
经济热点分析
关于全球金融市场风险的警告在增加
[导读:近来,关于全球市场风险的提示不断,需要引起我们的密切关注了。]
巨额债务积累和不合理的资产估值将引发金融危机
随着各国央行资产负债表不断扩张,而美股、欧股等资产价格则屡创新高,投资大亨罗杰斯开始对危机发出警告。
罗杰斯近日向美国政经媒体Business Insider表示,巨额的债务积累和资产估值的不合理,造成全球经济比2008年时更加脆弱,下一场金融危机将是“我生平见过的最大危机”。
他进一步指出,引爆下一次危机的可能是养老基金的崩溃,或者是一些不可预见的事情,他表示:危机总是从我们不注意的地方开始。2007年,冰岛率先爆发危机,(这个国家很小),人们好奇“冰岛是一个国家吗?他们有金融市场吗?”随后爱尔兰爆发危机,再然后贝尔斯登、雷曼兄弟破产。这是一个螺旋过程。
下次危机可能起源于一个美国的退休金项目破产,实际它们很多已经破产。可能在一些我们看不到的国家,也可能是战争或者各种各样的事情。
央行正通过前所未有的资产负债表扩张行为来怂恿上述现象。罗杰斯指出,自从危机爆发以来,美联储的资产负债表扩大了五倍。如果危机真的来了该怎么办?罗杰斯认为,美联储利率接近于零,资产负债表暴涨至4.5万亿美元,危机到来时可能无力缓解影响。他表示:
当事情开始变得非常糟糕时,人们会打电话呼喊:“你必须救我”。这就是西方文化特点,它会崩溃。官僚和政治家组成的美联储会表示:“我们最好做点什么”。他们会尝试,但不会奏效。
历史悠久的机构同样难抵御危机,有150多年历史的雷曼兄弟也破产了。除了金融公司,下次危机还将看到、博物馆、医院,大学等更多机构破产。
美银美林连发警告:市场最危险时刻在3-4个月后到来
在全球股市处于历史高位之际,美国银行却发出了“崩盘”警告。进入7月以来,美银美林开始了每周一份“唱衰”研报的节奏,目前已连续三周发表“看衰”研报,明确断言未来三到四个月的风险资产市场迎来“最危险时刻”,下半年不会重演股债齐飞的“壮观景象”。美联储一旦开启缩表将收紧金融状况,美国企业盈利预期也很快达到峰值后回落。
美银美林首席投资策略师哈特奈特(Michael Hartnett)的第一份研报认为,欧美央行收紧货币宽松政策,是为了缓解华尔街精英与普通大众的财富不平等现象;第二份研报发出“崩盘警告”,全球市场将在今夏迎来拐点,全球同步紧缩的结果是一桩“金融大事件”。第三份研报断言未来三到四个月的风险资产市场迎来“最危险时刻”。
华尔街通胀与民众通缩状况将要改变
在第一份研报中,哈特奈特表示,美联储多年的宽松政策导致了华尔街通胀、普通民众通缩,这让富人(华尔街)更富,穷人更穷。现在,他们希望快速、无痛地改正这项错误,因此他们决定通过收紧货币政策来让华尔街变穷。
他举例称,2016年7月11日,美国30年期国债收益率触及纪录低点2.14%,而瑞士政府发行的50年期债券收益率为负。而一年后的今天,美国10年期国债收益率从1.43%升至2.37%,日本10年期国债从-0.27%升至0.10%,德国也从-0.17%升到了0.56%。同一时期,全球股市市值上涨了10万亿美元,如今达到76.3万亿美元。
图1:瑞士债券收益率
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今年夏天央行流动性将迎来转折点
哈特奈特指出,美联储正在进行的收紧政策,以及欧洲央行的紧缩言论,已经提高了债券收益率、市场波动性,打压了科技股。在接下来的6个月,新的央行政策将带来更高的利率,可能会对股市和信贷市场更为不利。哈特奈特预测称,2017年夏天,央行流动性将迎来巨大转折点,随后,可能在秋天导致市场大幅度调整。他表示,全球同步紧缩的结果将是一桩“金融大事件”,自己正警告客户逐渐退出市场。
图2:美联储紧缩往往带来“金融大事件”
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除了央行流动性之外,哈特奈特认为还有两个因素将迫使市场出现拐点,分别是企业债券收益率和企业利润,这两个指标都在走向反转。风险资产形成顶部的关键时刻将出现在秋天,信贷市场依然强劲,但要注意,自3月以来,美国高收益债券的收益率已经落后于高评级债券,美国和欧洲信贷市场出现背离。虽然企业利润增长加速了,但与工资增长的背离也很显著。工资增长进一步疲软,表明企业利润触顶以及政府政策错误。
图3:美国工资增长和企业利润
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市场发生风险的时间点:未来三到四个月
第三份研报则明确了市场发生风险的时间点:未来三到四个月。并断言,缩表或缩减购债将导致金融状况收紧,进而打压企业盈利能力,上半年股债齐飞的“壮观景象”在下半年难以重演。
研报首先分析了超宽松货币环境如何恶化了财富不平等现象。为了购买一个单位的标普500指数,美国人所需的工作时长猛涨至110个小时左右,超越了2000年科技股泡沫时期,站上历史新高。这表明,风险资产的估值已达到了难以为继的地步。
图4:购买一个单位S&P指数所需工作时长
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其次,央行在债市的巨大体量,已经导致了全球债券市场收益的协同效用。据美银美林全球固收市场指数(GFIM)统计,各国央行的资产主要集中在固定收益类别,目前相当于49万亿美元庞大固收市场份额的31%。过去一年央行停止买债或缩减购债幅度的举措,都同全球债市投资回报的不良表现暗合,其中以去年第四季度和今年夏天尤甚。
图5:央行资产负债表变化与债券和股票回报率
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研报认为,如果美联储选择在9月启动缩表,将造成债券收益率上行,进而导致金融状况收紧。而金融状况恰好是企业盈利能力的先行指标,较为简单的金融状况指标可以由国债收益率、企业债收益和美元走势共同组成,用来预测未来六个月的美国企业盈利增长。
尽管目前的金融状况较为宽松,但已经比之前三到六个月收窄,预计美国企业的同比每股盈利预期(YoY EPS)可能很快达到峰值后呈现回落。
图6:金融收紧暗示每股盈利峰值已至
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研报因此预计,全球央行收紧货币政策会推高波动性、减少风险资产的估值通胀,也终止下半年的股债齐飞现象。但最危险的时刻将在未来三到四个月来临,需要密切观察上行的利率与下降的企业盈利能力会碰撞出怎样的“火花”。建议在未来几个月下注看涨波动性回归,并在固定收益领域逐步减持高投资评级、高收益和新兴市场公债及企业债。
多位美联储高官警告资产泡沫
另据报道,近日多位联储高管警告资产泡沫的风险。7月份以来已有四位美联储高官在讲话中提到资产泡沫,除了耶伦,还有美联储副主席费舍尔(Fischer),以及曾是耶伦下级、被视为耶伦亲密战友的旧金山联储主席威廉姆斯(Williams)。
而被视为耶伦亲密盟友的美联储理事布莱恩纳德(Lael Brainard)7月13日表示,美联储的政策必须捍卫2%通胀目标。她在密切留意通胀率。和历史平均水平相比,资产估值目前高企。“通常来说,资产估值偏高本身就是你要监控的事。”
布莱恩纳德还提到,现在无论是现实的还是隐性的波动率都格外低。她试图搞清原因。因为当金融失衡变得更系统的时候,往往会看到,低波动率和久期错配越来越多或者杠杆累积同时出现。不过总体来说,她觉得这方面还没有亮红灯的危险信号。
6月27日,耶伦在伦敦谈及“全球经济事务”时大胆预言,在我们有生之年不会重演2008年的金融危机。但她承认部分资产价格偏高。同日费舍尔说,过去六个月大部分市场的风险资产价格上涨,风险偏好显然大增。但利率很低,资产回报预计会较危机前水平回落,这也是令人担心的一个原因。当天威廉姆斯则表示,股市看起来还非常火爆,可能利率很低的时候金融系统的风险偏好过多。他预计,随着利率回归正常,寻求风险的人会抽身。
耶伦上述讲话期间,美股跌幅扩大。由于美联储官员提及资产价格偏高,加之美国医改案投票推迟,美股6月27日当天下挫。
7月11日,布莱恩纳德表示,只要经济配合,美联储可能“很快”开始缩表,但加息可能已接近极限,并警告加息对汇率、对美国境外的影响可能超过缩表。7月12日耶伦在众议院作证的证词时显示,耶伦对通胀表示担忧,认为通胀是经济前景的一大不确定因素,而利率无需进一步升高太多即可达到中性状态。这意味着加息空间不大。
耶伦证词提到,“以历史标准来看,中性利率目前相当低,联邦基金利率若要达到中性政策水平,将不必进一步上升那么多。”该言论被大多数市场分析人士解读为偏鸽派。
全球股市已到了一个关键点位,之前两次都发生了金融危机
德国分析家也发出了警告。近日,德银首席经济学家马佐卡(Mikihiro Matsuoka)在一份报告中指出,当前全球股市已经接近2000年和2008年时的高位,而这两次高点之后市场都迎来了“崩盘”。
不同于其他分析用PE一类指标评估市场,Matsuoka选用的指标是股市总市值与GDP的比值。他指出,目前,G7国家(美、日、德、英、法、意、加)股市总市值占GDP的比重再次接近2000、2008年时的峰值,如下图所示:
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美国、日本、英国股市总市值占GDP比重都在上升。
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Matsuoka认为,此次全球股市大涨的主要推手在于央行宽松的货币政策,他表示,全球市场受益于(各国央行)“后金融危机时代长期的宽松”。但这一切正在改变,包括美联储在内的各国央行已经开始收紧货币政策,而央行迅速的紧缩将是终结股票牛市的关键。
马佐卡进一步指出,央行的举动会让避险资产收益上升,让风险资产收益下降。他认为全球股市将回落。
值得关注的是,全球股市总市值占GDP比重的高位在2015年也出现过,但股市并没有崩盘。Matsuoka认为,原因在于当时央行收紧货币的举动不及预期,美联储只在2015年、2016年年末时分别加了一次息。但现在与2015、2016年不同,今年美联储加息路径已经十分清晰。
人口老龄化将影响金融市场
在收集了以上有关全球市场面临的风险分析后,再安利一篇未来将影响市场的分析。最近有经济学家提出,美国人口老龄化将对经济、金融市场产生冲击。加拿大财富管理公司Gluskin Sheff首席经济学家大卫?罗森伯格(David Rosenberg)近日指出,在未来15年,每年将有150万美国“婴儿潮”(1946-1964年)时期出生的人口超过70岁。到2030年,美国超过70岁的人口将达5000万。这将抑制经济增长。
美国智库兰德公司研究发现,退休以后,个人消费支出平均减少37.5%。而消费占美国经济总量的70%,老龄化将带来通缩。罗森伯格还指出,短期内,养老金巨大的资金缺口将影响美国经济。人口寿命不断增长,养老金不足的老人仍需工作,这将挤占劳动力市场,影响年轻人就业。
至于老龄人口对金融市场的影响,Haver Analytics经济学家格鲁斯金?谢夫(Gluskin Sheff)表示,年龄到65岁的人投资风格发生很大变化,他们开始削减股票资产,同时增持债券,这将带来债市繁荣。
据联合国2017年的最新预计,世界人口将于2100年达到112亿,在接下来的83年中全球人口将以每年0.5%的速度增长。汇丰在6月27日发布的报告中指出,如果将人口结构也考虑进去的话,人类的未来就会非常严峻:未来十年,全球65岁以上的人口数量将激增38%。目前退休人口和适龄劳动人口的比例是1:7.5,而仅仅10年后,这个数字就会下降到1:6。
(完)
(整理、编写、责任编辑:王砚峰)
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